深度报告-20240523-国金证券-聚和材料-688503.SH-光伏景气底部看龙头系列（二）_进击的银浆龙头_N型时代乘东风扬帆起_26页

光伏银浆龙头聚和材料深度分析与投资建议

投资逻辑

1. 选择光伏银浆的依据

   • N型电池时代银浆需求增长，成本占比高（电池非硅成本40%），加工费提升。预计2024-2026年全球银浆需求量从8031吨增至10172吨，加工费从500元/kg提升至850元/kg（N型与HJT）。
   • 技术壁垒提高，国产化进程加速，聚和材料市场份额稳固（2023年出货量2003吨，行业第一）。

2. 选择聚和材料的原因

   • 公司为光伏银浆龙头企业，产品覆盖全技术路线（PERC、TOPCon、HJT等）。
   • 研发实力突出，布局0BB胶粘剂、银包铜等降本技术，非光伏业务（电子浆料）蓄势待发。

公司基本面与竞争优势

1. 业务与规模

   • 2023年营收1029亿元，毛利率98.2%，人均产出32吨，盈利领先同行。
   • 大客户占比超50%（通威、晶科等），客户结构优化。

2. 技术与创新

   • 掌握LECO、低温银浆、银包铜等核心技术，2024年N型浆料出货占比预计达80%。
   • 上游布局银粉业务（江苏连银），降本增效，非光伏浆料（MLCC、LTCC）逐步放量。

市场前景与风险

1. 正向趋势

   • 光伏装机量增长（2024年预计520GW），N型技术渗透率提升至70%，带动银浆需求。
   • 银价高位支撑公司盈利，加工费定价机制利好高价值产品。

2. 风险提示

   • 原材料价格波动、行业竞争加剧、银耗下降技术突破可能压缩利润空间。

盈利预测与估值

• 财务预测：2024-2026年营收复合增速9%，净利润分别为7亿、9.1亿、10.1亿元（YOY+69%、+21%、+11%）。
• 估值：给予2024年15倍PE，目标价6770元，“买入”评级。

总结要点

聚和材料作为光伏银浆龙头，受益于N型技术迭代与国产替代加速。公司凭借技术优势、客户布局和成本管控，龙头地位稳固。未来需重点关注银浆需求增量、非光伏业务拓展及原材料价格波动风险。结合其高速增长的盈利空间和行业头部壁垒，具备长期投资价值。