深度报告-20220909-华安证券-巨化股份-600160.SH-制冷剂景气周期将至_氟化工龙头拾级而上_41页_2mb

巨化股份制冷剂与氟化工行业分析总结

核心内容概览

巨化股份是国内制冷剂行业龙头企业，拥有完整的“氟化工+氯碱化工”产业链，具备显著的成本优势和产品竞争力。公司氟制冷剂总产能达59.91万吨，其中三代制冷剂产能39.74万吨，位居全球首位，R32产能13万吨，处于行业第一。公司还布局了高附加值的含氟新材料领域，包括PVDF、PTFE、氟化液等，未来成长空间广阔。

主要观点

• 行业龙头地位：巨化股份是唯一拥有氟制冷剂一至四代系列产品的企业，拥有全球领先的制冷剂生产能力。
• 产业链优势：公司通过氟化工与氯碱化工的协同发展，形成基础原料规模化、中间产品系列化、下游产品精细化和功能化的产业格局。
• 配额政策影响：三代制冷剂即将进入配额冻结期，供给将持续收缩，叠加需求端稳定增长，有望拉大供需缺口，推动价格回暖。
• 含氟新材料布局：公司积极拓展含氟聚合物和氟化液等高附加值产品，为长期发展提供成长性。
• 财务预测：预计2022-2024年公司归母净利润分别为19.25亿、26.31亿和32.44亿，净利润率逐年提升，对应PE分别为21倍、15倍和12倍。

关键信息

1. 巨化股份业务布局

• 制冷剂业务：公司制冷剂业务是核心竞争力，2021年产量45.3万吨，外销量28.1万吨，其中HFCs外销量21.4万吨，位居行业首位。
• 氟化工原料业务：公司氟化工原料产能约95万吨，其中无水氢氟酸产能10万吨，为氟化工和制冷剂提供原料支持。
• 含氟聚合物业务：公司拥有国内领先的含氟聚合物生产能力，包括PVDF、PTFE、HFP、FEP、FKM等，2021年贡献营收19.95亿元，毛利4.67亿元。
• 含氟精细化学品业务：公司拥有多种含氟精细化学品，如四氟丙酸钠、四氟丙醇等，具有一定的市场优势。
• 食品包装材料业务：公司VDC、PVDC膜和MA树脂等产品处于全球领先地位，市场稳定增长。
• 石化材料业务：公司发展石化新材料，与传统石化企业差异化竞争，拓展成长空间。
• 基础化工产品业务：公司硫酸、氯磺酸等产品为氟化工提供配套支持，具有较强竞争力。

2. 制冷剂行业供需分析

• 三代制冷剂配额冻结：预计2024年起，三代制冷剂进入配额冻结期，供给将持续缩减，叠加需求端增长，价格有望逐步回升。
• 供需缺口预测：2025年制冷剂行业将出现约4.6万吨的供需缺口，公司凭借规模与成本优势，有望在价格上涨中获得业绩增长。
• 二代制冷剂淘汰进程：随着《蒙特利尔议定书》实施，二代制冷剂配额持续削减，出口和主流产品配额向头部企业集中，公司R22生产配额占比同比增加40%。

3. 含氟新材料发展

• PVDF（聚偏氟乙烯）：公司现有0.35万吨产能，其中0.1万吨为锂电级，计划新增2.35万吨产能，预计2022年底试生产，应用广泛，尤其在锂电池领域。
• PTFE（聚四氟乙烯）：公司拥有2.8万吨产能，是国内高端PTFE主要生产商，具备成本优势。
• 氟化液：公司研发电子氟化液产品，包括氢氟醚D系列和全氟聚醚JHT系列，填补国内高性能冷却液空白，计划建设5000吨/年项目，助力数据中心散热需求。

4. 投资建议

• 评级与预期：首次覆盖给予“买入”评级，预计公司2022-2024年归母净利润分别为19.25亿、26.31亿和32.44亿，同比增速分别为73.6%、36.6%、23.3%。
• 成长空间：公司通过布局高附加值产品，有望实现毛利率中枢的提升，未来成长性明确。

风险提示

• 三代制冷剂配额分配方案不理想；
• 下游需求不及预期；
• 新产能投产进度不及预期；
• 四代制冷剂替代速度加快；
• 宏观政策风险。

财务指标概览

结论

巨化股份凭借其在制冷剂和氟化工领域的领先优势，以及对高附加值产品的布局，有望在行业景气周期中实现业绩提升和长期增长。随着三代制冷剂配额冻结和价格回暖预期，公司将成为受益者，同时含氟新材料的快速发展将进一步拓宽其盈利空间。