20220330-国金证券-固定收益专题报告_对美国关键期限利差和中美利差纷纷倒挂背后的思考_10页_1mb

对美国关键期限利差和中美利差倒挂背后的思考总结

核心内容

本文分析了当前美国关键期限利差和中美利差倒挂现象的成因及潜在影响，主要围绕以下几个方面展开：

• 美债收益率曲线的变化反映了美联储加息预期；
• 美债10Y-2Y期限利差的扁平化乃至倒挂可能预示美国经济衰退；
• 中美经济周期错位是导致中美利差缩窄的主要原因；
• 利差变化对全球资本流动和中国货币政策产生潜在影响。

主要观点

1. 美债期限利差背离反映美联储加息预期

• 美债收益率上行，导致关键期限利差出现背离。
• 3M美债利率反映市场对未来两次加息的预期，当前为 $0.55%$。
• 2年期美债利率上行幅度超过3M利率，导致10Y-2Y和10Y-3M利差走势出现背离。
• 若美国通胀持续高位，未来3M利率可能继续上行。

2. 美债10Y-2Y利差倒挂是经济衰退信号

• 历史数据显示，10Y-2Y美债期限利差倒挂往往领先于美国经济衰退指标峰值12-16个月。
• 1989年、2000年、2006年和2019年四次倒挂均预示了后续经济衰退。
• 当前美债10Y-2Y利差扁平化，预示美国经济2023年可能进入衰退。

3. 中美经济周期错位导致利差缩窄

• 自2015年以来，中美利差缩窄主要由经济周期错位引起。
• 2018年中美贸易战导致中国经济下行，美联储仍处于加息周期，利差收窄。
• 2020年疫情冲击下，中国恢复快，货币政策提前收紧，而美国恢复慢，利差进一步缩窄。
• 2021年下半年，美国通胀高企，货币政策持续收紧，而中国仍以“稳增长”为主，利差继续缩窄。

关键信息

• 美债收益率：截至3月29日，10年期美债收益率达到 $2.41%$，3Y、5Y、7Y收益率均达到 $2.5%$，出现倒挂。
• 美联储加息预期：从现在起到2023年，预计加息9次，幅度至少225bp。
• 中美利差倒挂：2年期和3年期中美利差为负，5年期利差接近零。
• 经济衰退信号：美债10Y-2Y利差倒挂通常预示经济衰退，历史间隔时间为12-16个月。
• 货币政策差异：中国以“稳增长”为主，保持宽松；美国以“控通胀”为主，持续收紧。

结论与展望

• 若美债10Y-2Y利差继续扁平化，美国经济可能于2023年进入衰退，但2022年仍可能保持一定增长韧性。
• 中美利差缩窄乃至倒挂将持续，因两国政策周期错位。
• 利差变化将影响全球资本配置，加剧资本流动，对中国汇率和资本外流形成压力。
• 中国货币政策可能面临更多制约，降息概率下降，降准和定向工具可能成为政策选择。
• 债市短期内将震荡，难以持续下行，应以票息策略为主。

风险提示

1. 美联储加息次数不及预期，可能影响美债利差走势。
2. 中国货币政策宽松超预期，可能加剧利差变化，影响资本流动。

图表说明

• 图表1：美债10Y-2Y和10Y-3M期限利差走势出现背离。
• 图表2：2Y、3Y和5Y中美利差。
• 图表3：3月美联储会议点阵图。
• 图表4：美债期限利差与经济衰退概率。
• 图表5：10Y-2Y期限利差扁平化与经济衰退概率峰值的时间间隔。
• 图表6：经济周期分化推动中美利差缩窄。
• 图表7：中美政策利率对比。
• 图表8：10年期中美利差。
• 图表9：2020年中美新冠日增对比。
• 图表10：疫情冲击下的中美PMI。
• 图表11：美国疫情后经济恢复滞后中国1-2个季度。
• 图表12：中美当前通胀水平对比。
• 图表13：10Y中美利差与外资持债增速的关系。

作者信息

• 分析师：艾熊峰
• 执业编号：S1130519090001
• 邮箱：aixiongfeng@gjzq.com.cn
• 机构：国金证券研究所

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