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经济是新周期启动，还是“乍暖”？

核心内容总结

本报告分析了当前中国经济在2017年1-2月的表现，探讨了经济是否进入新一轮增长周期。综合来看，经济数据虽有回暖迹象，但整体仍属“乍暖”，缺乏持续性增长动力，需警惕潜在风险。

主要观点与关键信息

1. 工业回升主要由补库存驱动

• 工业增加值：1-2月同比增长6.3%，制造业增长6.9%，电力燃气水生产供应增长8.4%，采矿业继续负增长（-3.6%）。
• 发电量：全国发电量同比增长7.00%，其中火电增速提高，水电因降水量偏少而大幅下滑。
• 库存变化：PMI产成品库存指数增速高于生产指数，显示补库存趋势，但未来工业活动将更多依赖需求端改善。

2. 名义投资回升源于价格因素

• 固定资产投资：1-2月累计同比增长8.9%，制造业投资增长4.3%，房地产投资维持较高增速（8.9%），基建投资增速达21.3%。
• 价格影响：PPI同比由负转正，带动投资品价格指数上涨，折算后的真实投资增速已回落。
• 投资可持续性存疑：制造业出口低迷，房地产市场受调控影响，土地成交大幅减少，民间投资增长仍面临压力。

3. 实际消费持续下行

• 社会消费品零售：2016年四季度以来实际消费增速持续下滑，1-2月实际增速为8.1%，创2003年以来最低。
• 消费结构问题：汽车销售负增长（-1%），家电销售回落，显示消费疲软。收入增长放缓和收入差距扩大制约消费增长。

4. 进口超预期，出口压力仍存

• 进口增长：2月进口总额同比增长38.1%，受翘尾效应、价格上升及对美进口增长影响。
• 出口表现：2月出口同比下降1.3%，外需改善有限，未来仍受美国加息、贸易保护主义及欧洲大选等影响。

5. 金融风险防控与实体融资矛盾

• 金融风险积累：金融自由化导致资金流向资产市场，而非实体经济，加剧了金融风险。
• 货币政策紧缩：央行采取“锁短放长”策略，提高短端利率，社融增长放缓，债券融资收缩。
• 实体融资受限：1-2月新增信贷同比负增长，若融资需求无法满足，将影响投资可持续性。

结论：经济属于“乍暖”

• 短期回暖不等于周期启动：当前经济数据的回升主要由补库存、价格因素及政策刺激推动，但缺乏内生增长动力。
• 未来面临下行压力：投资、消费、出口三驾马车仍显乏力，需求不足。
• 中长期需加快改革：实现经济新一轮增长的关键在于推动结构性改革，释放增长潜力。
• 货币政策两难：需在“去杠杆”与“稳增长”之间取得平衡，防止金融风险误伤实体经济。

作者信息

• 潘向东：中国银河证券首席经济学家，曾获“远见杯”中国经济预测第一名，连续四届获新财富最佳分析师。
• 刘娟秀：宏观经济研究员，英国格拉斯哥大学经济学博士，主要从事国际宏观经济研究。

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