20170421-申万宏源-江化微-603078.SH-湿电子化学品市场龙头_受益下游半导体及面板产能扩张_募投项目开启新高速成长_21页_1mb

江化微 (603078) 投资报告总结

核心内容

江化微是国内湿电子化学品行业的龙头企业，专注于超净高纯试剂、光刻胶及配套试剂的研发、生产和销售。公司产品广泛应用于平板显示、半导体及LED、光伏太阳能等高端电子制造领域，具备较强的技术实力和市场竞争力。

公司2017年4月21日收盘价为62.42元，一年内最高价67.85元，最低价34.82元。市净率7.4，流通A股市值936百万元。公司2016年每股净资产为8.49元，资产负债率31.26%，总股本60百万，流通A股15百万。

主要观点

• 行业前景广阔：湿电子化学品作为电子工业的关键基础材料，受益于下游半导体和面板产业的快速发展，需求将快速增长，预计2018年国内需求总量将超过70万吨。
• 进口替代潜力大：国内湿电子化学品高端市场自给率仅为10%，但随着技术进步和产能扩张，进口替代趋势明显。
• 公司竞争优势明显：公司产品技术等级达到G2和部分G3级，国内领先，且研发能力强，产品结构持续优化，聚焦高端市场。
• 募投项目推动增长：公司计划投资4.02亿元用于扩产3.5万吨超高纯湿法电子化学品项目，提升产能、产品等级和客户服务能力，增强市场竞争力。
• 盈利预测与估值：预计2017-2019年归母净利润分别为0.95亿、1.26亿、1.75亿，对应EPS分别为1.58元、2.10元、2.92元。当前股价对应PE为40X、30X、21X，估值低于可比公司，具有明显优势。

关键信息

产品结构

• 超净高纯试剂：年产能3.24万吨，毛利率38.95%-49.63%，主要应用于半导体和面板领域。
• 光刻胶配套试剂：年产能1.26万吨，毛利率49.63%-54%，主要用于平板显示和半导体领域。

下游需求

• 平板显示：2015年底中国大陆有25条面板生产线，预计2018年增至40条，推动湿电子化学品需求增长。
• 半导体：国内12寸晶圆厂总产能将提升至全球15%，带动对高纯化学品的需求。
• 光伏太阳能：虽然需求受行业波动影响，但公司已基本实现国产化，且逐步退出该领域。

募投项目

• 项目内容：年产8万吨超高纯湿法电子化学品项目（二期3.5万吨产能建设），投资总额4.02亿元。
• 预期效果：解决产能瓶颈，提升产品等级和客户服务能力，进一步巩固行业领先地位。

财务预测

可比公司估值

• 光华科技、上海新阳、南大光电、雅克科技等公司2017年PE均值为62倍，江化微PE为40倍，具有明显估值优势。

风险因素

• 产能释放不及预期：募投项目投产进度可能影响公司增长。
• 需求增长不及预期：下游行业增速若低于预期，将影响公司业绩。
• 进口替代进度不及预期：高端市场替代速度可能不及预期。

有别于大众的认识

• 平板显示需求：国内平板显示需求增长快于全球平均水平，不会出现产能过剩。
• 湿电子化学品的重要性：虽然成本占比小，但其质量直接影响电子产品性能和可靠性。
• 公司未来增长：随着高端产品占比提升，公司市场份额和盈利能力将显著提高。

股价表现的催化剂

• 半导体及面板厂投产：国内半导体和面板产能扩张，带动湿电子化学品需求。
• 进口替代加速：国内企业技术提升，进口替代进程加快，推动市场增长。

估值与投资建议

• 估值方法：采用相对估值法，对比可比公司，给予2017年60-65倍PE，对应目标价94.8-102.7元/股。
• 投资评级：首次覆盖，给予“增持”评级，目标价较当前有约50%增长空间。

结论

江化微凭借其在湿电子化学品领域的领先地位和募投项目的推进，有望在未来几年实现快速增长。公司产品结构优化、技术升级及进口替代趋势，使其在高端市场具备巨大增长潜力。尽管存在一定的市场风险，但其估值优势和行业前景使其成为值得关注的投资标的。