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报告摘要

东吴证券晨会纪要总结（2025-03-24）

宏观策略

核心观点

FOMC会议点评：美联储3月会议如期不降息，但大幅放缓缩表速度，市场解读为“鸽派”。
风险偏好回升：Powell在发布会上更关注经济下行风险，而非通胀上行。
经济预测：下调增长预期，上调通胀预期，增长和通胀前景不确定性显著提升。
点阵图变化：2025年全年降息预期为1-2次，2026-2027年预测分歧较大，中值为4次降息。
短期与中期展望：
- 短期：4月初就业数据与关税政策落地可能加剧市场波动，4月-6月降息预期升温。
- 中期：特朗普紧财政思路可能延续，或促使美联储提前降息。
风险提示：特朗普政策落地节奏与预期不符；美联储维持高利率时间过长可能引发流动性危机；通胀下行速率不及预期。

固收金工

志邦转债点评

发行信息：志邦转债（113693.SH）3月18日开始网上申购，总发行规模6.70亿元，用于广东小熊二期项目。
债底估值：当前债底估值为97.8元，YTM为2.33%。
转换平价：当前转换平价为104.9元，平价溢价率为-4.72%。
转债条款：转股期为2025年9月24日至2031年3月17日，条款中规中矩。
投资建议：预计上市首日价格在129.29-143.77元之间，中签率约为0.0028%，建议积极申购。
风险提示：正股波动风险、上市时点不确定性、违约风险、转股溢价率主动压缩风险。

行业与个股点评

禾赛科技（HSAI）

业绩与指引：2024Q4营收7.2亿元，同比+28%，环比+33%；NoneGAAP净利润1.7亿元，扭亏；毛利率39.0%。
指引：2025年收入30-35亿元，毛利率目标维持40%，Non-GAAP净利润3.5-5.0亿元。
ADAS业务：2024年全年出货量45.6万台，同比+134%；2024Q4再获欧洲顶级OEM独家定点，项目周期覆盖2025-2030+，为全球最大ADAS激光雷达项目。
泛机器人业务：2024年全年出货量45.5万台，同比+67%；JT系列出货量同比+294%至2.9万台，已应用于MOVA智能割草机器人与Agtonomy无人农业作业车。
产能扩张：两条新产线于2025Q1启动，预计2025Q3投产，2025年底总产能提升至200万台。
投资建议：维持“买入”评级，预计2025-2027年归母净利润分别为0.3/0.7/1.2亿美元。
风险提示：智驾发展不及预期、技术路径变更、竞争加剧。

兆易创新（603986）

业务布局：公司致力于打造“感存算控连”一体化芯生态，布局存储器、MCU、传感器。
存储业务：NorFlash、SLC NAND Flash、DRAM，其中DRAM业务受益于端侧AI发展。
MCU业务：布局高性能MCU及电机控制解决方案，2024年11月新增募投项目完善汽车MCU布局。
盈利预测：预计2024-2026年收入分别为74.4/95.6/115.6亿元，归母净利润10.52/16.49/22.31亿元。
投资建议：首次覆盖，给予“买入”评级，当前PE估值为83/53/39倍。
风险提示：宏观环境与行业波动、供应链风险、人才流失风险。

新奥能源（02688.HK）

业务与市场地位：全国第三大燃气公司，覆盖1.39亿人口，服务3053万家庭用户及25万企业客户。
盈利能力：2024年归母净利润68.07亿元，同比-0.1%至+3.3%。
业务拓展：拓展智家、泛能业务，打造新增长点。
投资建议：首次覆盖，给予“买入”评级，当前PE估值为9.1/8.7/8.5倍。
风险提示：经济增速不及预期、极端天气与国际局势变化、安全经营风险。

安踏体育（02020.HK）

业绩表现：2024年收入708.3亿元，同比+13.6%；归母净利156亿元，同比+52.4%。
主品牌与FILA：主品牌收入335.2亿元，同比+10.6%；FILA收入266.3亿元，同比+6.1%。
其他品牌：收入106.8亿元，同比+53.7%。
盈利预测：预计2025-2027年归母净利润分别为132.3/147.6/164.3亿元，对应PE为18/16/15倍。
投资建议：维持“买入”评级。
风险提示：新零售业态进展不及预期、FILA增长不及预期。

华住集团-S（01179.HK）

业绩表现：2024年Q4营收60.23亿元，同比+7.8%；归母净利润0.49亿元，同比-57%。
开店策略：2025年计划新开2300家门店，净开1700家。
盈利预测：预计2025-2027年归母净利润分别为38.1/43.7/51.1亿元，对应PE为22/19/17倍。
投资建议：维持“买入”评级。
风险提示：行业竞争加剧、门店增长不及预期。

同程旅行（00780.HK）

业绩表现：2024年Q4营收42.38亿元，同比+34.8%；归母净利3.51亿元，同比+13.1%。
业务增长：CoreOTA板块收入同比+20.2%，国际机票量/国际间夜量同比+130%/110%。
盈利预测：预计2025-2027年归母净利润分别为24.3/29.0/33.9亿元，对应PE为16/14/12倍。
投资建议：维持“增持”评级。
风险提示：出行消费习惯变化、行业竞争加剧。

盛业（06069.HK）

业务定位：国内头部供应链金融科技平台，服务基建工程、大宗商品、医药医疗等。
盈利预测：预计2025-2027年归母净利润分别为5.36/6.89/8.50亿元，同比增速分别为41%/29%/23%。
投资建议：首次覆盖，给予“买入”评级，对应2025年PE为25倍，目标价14.5港币。
风险提示：行业政策监管风险、核心企业信用风险外溢、贸易真实性风险、外汇风险。

金山软件（03888.HK）

业绩表现：2024Q4营收27.92亿元，同比+20.88%；归母净利4.60亿元，同比+124.03%。
业务亮点：游戏业务营收12.91亿元，同比+26.05%；办公业务营收15.01亿元，同比+16.76%。
盈利预测：预计2025-2027年归母净利分别为18.67/23.04/27.35亿元，对应PE为27/22/18倍。
投资建议：维持“买入”评级。
风险提示：存量流水下滑、新游流水不及预期、办公业务进展不及预期、行业监管风险。

山金国际（000975）

业绩表现：2024年营收135.85亿元，同比+67.6%；归母净利21.73亿元，同比+52.6%。
黄金业务：量价齐增，2024年黄金均价549.6元/克，同比+22.23%；克金成本降至145.4元/克，毛利率达73.54%。
行业前景：受益于黄金价格长期上行趋势，预计2025-2027年矿产金产量分别为8.5/11/14吨。
盈利预测：预计2025-2027年归母净利分别为33.18/44.23/55.91亿元，对应PE为15.69/11.77/9.31倍。
投资建议：维持“买入”评级。
风险提示：美元走强、中美财政及货币紧缩、海外恶性通胀导致美联储加息。

百合股份（603102）

业务结构：以保健品代工为主，自有品牌销售为辅，打造保健品代工与销售矩阵。
市场地位：2023年保健品批文数量国内第一，达1302个。
盈利预测：预计2024-2026年归母净利分别为1.56/1.77/2.02亿元，对应PE为16.01/14.07/12.36倍。
投资建议：首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：市场竞争风险、原材料成本上涨、产品销售不达预期。

雷特科技（832110）

业务布局：深耕智能照明领域，拓展智能家居业务。
盈利预测：预计2024-2026年归母净利分别为0.44/0.51/0.58亿元，同比增速分别为28%/14%/15%。
技术优势：掌握多项核心技术，如T-PWM超深度调光技术、长距离数据传输技术等。
投资建议：首次覆盖，给予“增持”评级。
风险提示：行业竞争加剧、需求不及预期、汇率波动、募投项目实施风险。

投资评级标准

买入：预期个股涨跌幅相对基准在15%以上；
增持：预期个股涨跌幅相对基准在5%-15%之间；
中性：预期个股涨跌幅相对基准在-5%至5%之间；
减持：预期个股涨跌幅相对基准在-15%至-5%之间；
卖出：预期个股涨跌幅相对基准在-15%以下。
行业评级：
- 增持：行业指数相对基准上涨5%以上；
- 中性：行业指数相对基准波动在-5%至5%之间；
- 减持：行业指数相对基准下跌5%以上。

风险提示汇总

宏观风险：经济增速不及预期、美元走强、中美财政及货币紧缩。
行业风险：行业竞争加剧、需求不及预期、技术路径变更、政策监管风险。
公司风险：供应链风险、人才流失风险、汇率波动、贸易真实性风险、新游及业务进展不及预期。

总结

本次晨会重点分析了宏观策略、固收产品及多个行业的投资机会。美联储3月FOMC会议偏鸽，可能推动年内降息前置，美债利率有望进一步下探，但需警惕25H2反弹风险。志邦转债具备良好的债底保护，建议积极申购。禾赛科技、兆易创新、新奥能源、安踏体育、华住集团、同程旅行、盛业、金山软件、山金国际、百合股份及雷特科技等个股均展现出较强的业绩增长潜力及行业前景，受到分析师看好，投资评级多为“买入”或“增持”。整体来看，市场对AI、智能驾驶、智能家居、黄金、新能源等赛道表现出较高关注度，建议关注相关领域的机会。

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