20180829-申万宏源-九牧王-601566.SH-主品牌同店二季度保持增长_门店调整持续进行_5页_667kb

报告摘要

九牧王（601566）在2018年上半年实现了稳健增长，主要得益于渠道升级和子品牌FUN的显著增长。公司整体业绩和盈利表现良好，同时在品牌矩阵布局和门店优化方面取得进展。

业绩表现：2018年上半年公司实现收入12.6亿元，同比增长10.7%；归母净利润2.6亿元，同比增长17.1%；扣非净利润2.5亿元，同比增长13.7%。
季度表现：2018年第二季度收入同比增长8.2%至5.1亿元，归母净利润同比增长6.7%至6949万元，增速略有下降，主要受零售环境变化和门店调整影响。
渠道升级：主品牌九牧王门店数量持续优化，净减少55家至2370家，同时推进高流水、大店建设，平均门店面积增长5.4%，平均平效增长约2.5%，带动平均店效增长约8%。
子品牌FUN：FUN品牌中报收入同比增长77%，门店数量增至162家，通过明星街拍等活动提升新媒体曝光，营销势头强劲。
盈利能力：公司18H1毛利率稳定在58.1%，净利率上升至20.8%，销售费用率下降2.1个百分点至25.2%，管理费用率上升1个百分点至8.2%。
资产结构：18H1存货为6.2亿元，较2017年末减少1.2亿元，库存消化健康。经营性现金流净额同比增长11.6%至2.2亿元，与销售规模扩张相匹配。
品牌矩阵：NASTYPALM作为设计师潮牌，已推出市场并拥有28家门店；ZIOZIA在中国市场表现良好，拥有125家终端，2017年收入达1.3亿元，未来有望进一步扩张。
盈利预测：预计2018-2020年EPS分别为0.99元、1.13元、1.28元，对应PE分别为14倍、13倍、11倍，维持“增持”评级。

项目	2017	2018H1	2018E	2019E	2020E
营业收入(百万元)	2,565	1,261	2,922	3,353	3,783
净利润(百万元)	494	263	492	566	649
每股收益(元/股)	0.86	0.46	0.99	1.13	1.28
毛利率(%)	57.4	58.1	57.7	57.6	57.6
ROE(%)	9.3	5.8	11.6	11.7	11.8
市盈率	17	-	14	13	11

季度	营业收入(百万元)	YoY	毛利率	期末门店数量(家)	净增加(家)	季度化平均店效(万元/家)	YoY
18Q2	437	0.7%	60.1%	2370	-55	18	8.0%

项目	2015A	2016A	2017A	2018E	2019E	2020E
营业收入	2,257	2,271	2,565	2,922	3,353	3,783
毛利率(%)	57.96%	56.86%	57.41%	57.70%	57.60%	57.60%
净利润(百万元)	404	422	494	566	649	737
净利润同比增长率(yoy)	15.33%	4.63%	16.81%	19.90%	14.60%	13.60%
每股收益(元)	0.70	0.74	0.86	0.99	1.13	1.28

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