2019年年度策略展望_估值上升可以对冲盈利下行_33页-1mb

2019年年度策略展望总结

核心内容

2019年A股市场将面临盈利下行与估值调整的双重压力，但整体来看，市场表现未必悲观。估值已经较充分地反映了盈利下滑的预期，且市场风格将出现阶段性变化。成长板块在上半年可能占优，而主板龙头在下半年有望回归。此外，海外市场资金可能继续增配A股，即使美股出现调整，也不会影响A股的吸引力。

主要观点

• 盈利下行阶段不一定是下跌阶段：A股估值已在盈利下行前充分调整，经济宽松政策力度加大，因此盈利下行阶段A股表现可能优于估值调整阶段。
• 估值与盈利的背离是短期现象：主板和成长股业绩负相关并非必然，未来可能趋同。
• 贸易战和房地产是长期问题：但不会成为2019年经济的主要风险点。
• 政策周期与市场风格周期不同步：市场对政策的理解也有周期性，成长股可能在上半年受益于政策博弈，下半年则可能回归主板。
• 海外资金持续流入A股：A股在国际投资者中的配置比例较低，即使美股下跌，海外资金仍可能增配A股。
• 散户离场接近尾声：2019年市场风格可能由成长转向主板，金融行业有望成为配置重点。

估值已预期盈利下滑

• A股当前估值已经较充分地反映了未来盈利下滑的担忧。
• 图1：PB与ROE差值达到极值区域，显示市场对盈利下滑已有充分预期。
• 图2：申万一级行业市净率显示整体估值处于低位。
• ROE趋势：2015年底ROE低点为7%，预计2019年ROE下滑幅度不会如此剧烈，因行业集中度提升和产能收缩带来的利润稳定性增强。

信用紧缩对股市的三阶段影响

1. 第一次冲击：阶段性调整，不一定是离场信号。
2. 第二次冲击：最为严重，如2004年、2008年中、2011年、2018年等。
3. 第三次冲击：往往伴随政策宽松，市场逐步修复。

2019年可能超预期的地方

1. 股市拐点早于信贷拐点

• 政策底、股市底、盈利底的顺序可能依然有效，但等信贷底信号可能错过底部。
• 2013年之前金融地产占比较高，但2013年后成长与消费占比提升，市场风格可能更均衡。

2. 海外资金持续增配A股

• MSCI纳入比例提升：2019年有望将中国大盘A股纳入因子从5%提高至20%，并逐步纳入中盘A股。
• 海外资金流入：即便美股下跌，海外资金仍会增配A股，A股在国际配置中仍具吸引力。

3. 个人投资者离场基本结束

• A股历史上熊市常伴随散户持续离场，2019年这一趋势可能接近尾声。
• 散户参与热情下降，市场情绪逐步恢复。

4. 短期政策有周期性

• 财政补贴：周期性下降，可能影响成长行业。
• 监管周期：新兴行业监管趋于稳定，可能带来估值修复。
• 历史大问题：如医药、财税改革、地方债务等，仍会持续推进。

市场风格预测

• 上半年博弈成长：成长板块受益于政策预期和主题资金推动。
• 下半年回归主板：龙头股可能重新领涨，主板估值修复机会显现。

行业机会分析

新能源车

• 补贴退坡影响已逐步消化，需求增速下行但仍有上涨空间。
• 图26：新能源车销量维持较高增速。

火电&航空

• 受益于商品价格调整，成本下行将提升利润。
• 图27：商品价格处于下行趋势。
• 图28：火电具备逆周期属性。

金融行业

• 估值已反映大部分利空，具备防御属性。
• 图29：银行指数在2012年底领先见底。
• 图30：2014年上半年银行指数领先市场见底。
• 配置顺序：保险 > 银行 > 券商。

风险提示

• 本报告为中高风险（R4）研报，仅适用于专业投资者及风险承受能力为C4、C5的普通投资者。
• 报告内容仅为参考，不构成投资建议，客户需自行判断。

结论

2019年A股市场在盈利下行背景下，估值已充分调整，市场风格将由成长转向主板。海外资金持续增配、散户离场接近尾声、政策周期变化等多重因素将影响市场走势。成长板块在上半年可能占优，而金融与主板龙头在下半年具备估值修复和业绩回升机会。整体来看，市场有望在2019年初迎来反弹窗口，但需警惕季报与春季经济数据带来的利空。