20250411-国元国际控股-联邦制药-03933.HK-原有业务稳健贡献现金流_新药研发有望重估_6页_581kb

报告摘要

联邦制药（3933.HK）买入评级总结

核心内容

联邦制药（3933.HK）近期获得买入评级，目标价为18.25港元，较现价12.50港元有46%的上涨空间。公司持续加大研发投入，且在减重及糖尿病领域取得重要进展，获得了国际巨头诺和诺德的认可，为未来发展带来积极影响。

主要观点

重磅减重药获得诺和诺德认可：联邦制药与诺和诺德签订独家许可协议，获得UBT251的全球（不含大中华区）开发、制造和商业化权利。UBT251是一种GLP-1、GIP和胰高血糖素受体的三重激动剂，用于治疗肥胖、2型糖尿病等疾病。
临床试验数据优异：UBT251在中国Ib期临床试验中表现出显著疗效，最高剂量组平均体重下降15.1%，远超安慰剂组的1.5%体重增加。公司已启动II期临床试验。
研发管线丰富：公司拥有18项人用药在研项目，包括11项一类新药，以及多个重点产品如TUL01101片、TUL01101软膏、德谷胰岛素注射液等。
财务表现稳健：2024年营业收入约137.59亿元，与2023年基本持平，净利润26.60亿元，同比下降1.5%。公司全年股息为每股56分，同比增长7.7%，派息比率维持在38.3%左右。
盈利预测积极：预计2025-2027年收入分别为153亿元、160.7亿元、175亿元，EPS分别为2.04元、1.93元、2.07元。2025年对应目标价18.25港元，PE为8.2倍。

关键信息

股票信息

目标价: 18.25 港元
现价: 12.50 港元
预计升幅: 46.0%
52周高低: 16.96/7.61 港元

股东结构

主要股东: Heren Far East Limited (45.91%)

财务数据（2024年）

营业收入: 137.59亿元
毛利: 60.82亿元
净利润: 26.60亿元
每股盈利: 1.46元
股息支付率: 38.3%
国内销售占比: 80.8%
海外销售占比: 19.2%
总股本: 18.17亿股
总市值: 227亿港元
每股净资产: 7.92元

研发投入

2024年研发投入: 9.85亿元，同比增长22%
研发费用占比: 26.6%（2024年）
研发管线: 包括11项I类新药、5项一类新兽药、25项化药项目、34项仿制药一致性评价项目

重点在研产品

UBT251: 三重激动剂，用于肥胖、2型糖尿病等，已在中国启动II期临床试验，获得诺和诺德认可。
TUL01101片及软膏: 用于中重度特应性皮炎，为小分子酪氨酸激酶JAK1选择性抑制剂。
德谷胰岛素注射液: 新一代长效基础胰岛素类似物，已获国家药监局受理上市申请。
TUL12101滴眼液: 用于干眼症，为新一代小分子RASP（活性醛）抑制剂，国内外暂无同机制产品上市。

风险提示

医保控费超预期
新产品上市进度、研发进度低于预期
新产品销售量低于预期

投资评级定义

买入: 未来12个月内目标价距离现价涨幅不小于20%
持有: 未来12个月内目标价距离现价涨幅在正负20%之间
卖出: 未来12个月内目标价距离现价涨幅不小于-20%
未评级: 对未来12个月内目标价不做判断

财务预测（2025-2027年）

年度	营业收入（亿元）	净利润（亿元）	EPS（元）	PE（倍）
2025E	153	37.19	2.04	8.2
2026E	160.7	35.06	1.93	5.97
2027E	175	37.70	2.07	5.55

财务状况摘要

毛利率: 48.70%（2025E）
净利率: 24.31%（2025E）
ROE: 21.71%（2025E）
资产负债率: 39.98%（2025E）
收入/总资产: 53.60%（2025E）
总资产/股本: 166.62%（2025E）

现金流预测（2025-2027年）

年度	营运现金流（亿元）	投资活动现金流（亿元）	融资活动现金流（亿元）	现金变化（亿元）
2025E	37.69	-11.18	-10.93	15.57
2026E	35.42	-9.37	-12.39	13.67
2027E	38.06	-7.93	-14.26	15.88

总结

联邦制药凭借其在减重及糖尿病领域的创新研发，尤其是与诺和诺德的合作，展现出强劲的发展潜力。尽管2024年净利润小幅下降，但公司持续提升研发投入，推动产品管线升级，同时股息增长表明公司具备良好的盈利能力和分红政策。财务状况稳健，现金流充足，且估值合理，预计未来三年收入和盈利将持续增长，因此给予“买入”评级。

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