20180604-天风证券-利率专题研究_我们需要担心强美元吗__10页_932kb

中国债市与强美元关系分析总结

核心内容

本文主要探讨了美元指数走强对中国经济及中国债券市场的影响，分析了中国货币政策的独立性及其应对策略。尽管美元指数强劲上升可能引发新兴市场资金外流、汇率贬值和利率上行等问题，但中国因具备较强的货币政策独立性，美元走强未必直接导致国内利率上升。文章通过历史数据、图表分析及政策逻辑，为投资者提供了关于当前利率走势和货币政策操作的判断。

主要观点

• 美元走强与国内利率负相关：历史数据显示，美元指数走强时，中国国内债券收益率往往走低，表明强美元对国内利率的影响并不显著。
• 中国货币政策独立性强：由于中国是双顺差国家，拥有充足的外汇储备和较高的贸易盈余，货币政策具有较大的自主空间。
• 外汇占款与准备金率关系：美元指数上升时，外汇占款流出，但中国央行可通过调整准备金率等手段保持货币宽松。
• 外债压力相对可控：中国外债占外汇储备比例远低于多数新兴市场国家，显示其对外部风险的抵御能力较强。
• 贸易摩擦可能影响经常项目顺差：中美贸易摩擦可能使中国经常项目盈余收窄，从而对货币政策构成一定制约。
• 货币政策操作组合：下一阶段央行可能采取“稳货币、调利率、结构化宽松、扩大开放”的综合策略。

关键信息

1. 历史数据表现

• 美元指数与国内债券收益率呈现负相关关系，强美元时期国内利率往往下行。
• 美元指数与国内利率的相关性强于美债收益率与国内利率的相关性。
• 中国外汇占款变动与美元指数走势同步，但央行可主动调节政策以避免被动收紧。

2. 外债与外汇储备关系

• 中国截至2017年底外债占外汇储备比例约为54%，其中短期负债占比35%，远低于多数新兴市场国家。
• 中国外债风险指标（如债务率、偿债率）均处于较低水平，显示其外债压力较小。

3. 当前经济与货币政策环境

• 人民币汇率相对一篮子货币仍保持稳中有升，贬值压力可控。
• 外汇储备保持稳定，未出现显著资金外流。
• 社融增速与名义GDP增速接近，显示货币宽松空间有限，但尚不构成明显制约。

4. 货币政策操作展望

• 稳杠杆：央行倾向于维持相对平稳的货币政策，避免信用收缩引发被动加杠杆。
• 调利率：政策利率可能逐步上调，以平衡内外压力，稳定市场预期。
• 结构化宽松：通过定向降准或MLF置换等操作，缓解银行负债端压力，同时控制货币总量。
• 扩大金融开放：加大人民币债券市场对外开放，吸引外资流入，有助于缓解外部压力。

图表摘要

• 图1：10Y国债与美元指数负相关
• 图2：10Y美债与10Y国债收益率关系
• 图3：美元指数与美欧通胀关系
• 图4：美国通胀水平相对较强
• 图5：土耳其里拉汇率与国债收益率关系
• 图6：阿根廷比索与存款利率关系
• 图7：日本利率波动较小
• 图8：德国、法国利率与汇率变动温和
• 图9：10Y国债与美元指数关系
• 图10：外汇占款与准备金率变动正相关
• 图11：中国外汇储备充足
• 图12：中国经常项目收入较低但可控
• 图13：部分国家外债/外汇储备比例
• 图14：中国外债余额持续增长
• 图15：中国外债风险指标较低
• 图16：人民币指数稳中有升
• 图17：外汇储备高度平稳
• 图18：社融与M2增速剪刀差收窄
• 图19：信用债融资与资金面高度相关
• 图20：近期资金面波动情况
• 图21：存单与Libor利差低位
• 图22：DR007与联邦基金利率利差走低
• 图23：联储2018年加息概率较高
• 图24：房地产价格差异显著
• 图25：居民杠杆率持续上行
• 图26：境外投资者持有人民币债券规模上升
• 图27：USDCNH表现强于USDCNY

风险提示

• 全球经济走势超预期
• 信用事件扩散超预期

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投资评级声明

总结

中国在面对美元走强时，具有较强的货币政策独立性。历史上美元指数与国内利率呈负相关，表明强美元未必导致国内利率上升。当前美元指数上升，但人民币汇率相对稳定，外汇储备平稳，外债压力可控，因此对债市投资者而言，无需过度担忧美元走强带来的利率冲击。下一阶段，央行可能采取“稳货币、调利率、结构化宽松、扩大开放”的组合策略，以平衡内外压力，维持市场稳定。