20260526-招银国际-三生制药-01530.HK-ASCO_2026_takeaways_encouraging_first_mPFS_readout_for_707_in_1L_PD-L1+_NSCLC_8页_1mb

报告摘要

3SBio (1530 HK) 总结

核心内容

3SBio 是一家专注于创新生物制药的公司，其药物 707 (PF'4404) 在多个临床试验中展现出良好的疗效和安全性。
ASCO 2026 发布了 707 在一线 PD-L1 阳性非小细胞肺癌 (NSCLC) 单药治疗和一线子宫内膜癌 (EC) 联合化疗中的初步数据，显示其具有竞争力。
公司对 707 的全球临床试验执行和进一步数据发布持积极态度，认为这些将是推动股价上涨的关键因素。

主要观点

一线 NSCLC 单药治疗：
- 707 在中国 Phase II 试验中，达到 12.4 个月的中位无进展生存期 (mPFS)，优于 ivonescimab 的 11.14 个月。
- 在 PD-L1 高表达和非鳞状 (NSQ) 子群中，mPFS 为 12.4 个月，而 ivonescimab 为 ~11 个月。
- 在 PD-L1 低表达子群中，707 和 ivonescimab 的 PFS 效果相近。
- 707 在 10 mg/kg 组中，Gr3+ 药物相关不良事件 (TRAE) 率为 23.5%，优于 ivonescimab 的 29.4%。
一线 EC 联合化疗：
- 707 在 pMMR 子群中表现出色，达到 83.3% 和 81.8% 的客观缓解率 (cORR)，优于当前标准治疗 pembrolizumab + 化疗 的 72.3%。
- Gr3+ TRAE 率为 68.8%，总体可控。
- Pfizer 已注册全球 Phase III 试验用于 707 在一线 pMMR EC 中的进一步评估。
全球临床试验计划：
- Pfizer 已注册 11 项全球临床试验，包括 3 项 Phase III，覆盖多个一线适应症。
- 707 + PADCEV 的 Phase III 试验计划于 2026 年启动，用于一线尿路上皮癌 (UC) 治疗。
- 预计在 2026 年下半年 和 2027 年上半年 会发布更多中国 Phase II 试验数据，涵盖 NSCLC 和结直肠癌 (mCRC)。
投资建议：
- 保持 BUY 建议，目标价为 HK$34.87，当前价为 HK$19.23，上涨空间为 81.4%。
- 估值基于 10 年 DCF 模型，使用 WACC 10.11% 和 终端增长率 2.0%，当前市盈率 (P/E) 为 22.3，目标价对应的市盈率与当前市场趋势一致。

关键信息

707 在一线 NSCLC 和 EC 中表现良好，尤其在 pMMR 子群中展现出显著疗效。
安全性：在一线 NSCLC 中，Gr3+ TRAE 率为 42.2%，其中 irAE 为 8.4%，VEGF 相关 AE 为 18.1%。在 10 mg/kg 组中，TRAE 率为 23.5%，优于其他组。
财务预测：
- 2026E 收入预计为 9,170 万元人民币，净利润预计为 1,898 万元人民币。
- 2028E 收入预计为 10,090 万元人民币，净利润预计为 1,815 万元人民币。
估值分析：
- DCF 估值 显示公司估值为 79,659 万元人民币，对应每股 34.87 港元。
- 敏感性分析 显示在不同 WACC 和终端增长率假设下，目标价波动在 30.44 港元至 40.67 港元 之间。
- CMBIGM 估值 与市场共识存在差异，尤其是在收入和利润预测方面，预计 2026E 的收入和净利润分别低于市场预期 11.2% 和 35.1%。

临床数据对比

图 1：在一线 PD-L1+ NSCLC 中，707 的 mPFS 为 12.4 个月，优于 ivonescimab 的 11.14 个月 和 BNT327 的 5.82 个月。
图 2：在一线 EC 中，707 的 ORR 为 83.3% 和 81.8%，显著高于 pembrolizumab 的 72.3%。
图 3：707 的全球临床试验计划覆盖多个适应症，包括 NSCLC、mCRC、EC、ES-SCLC、胃癌、肝细胞癌 (HCC) 和 UC，均处于 Phase II 或 III 阶段。
图 4：DCF 估值 预计公司未来 5 年的 FCFF 增长稳定，2035E 的估值为 125,760 万元人民币。
图 5：敏感性分析 显示目标价在不同参数下变化较小，表明估值稳健。
图 6：CMBIGM 估值 与市场共识相比，对收入和利润预测更为保守，但对盈利能力的预测仍较高。

财务摘要

收入：从 2023A 的 7,816 万元人民币 增长至 2025A 的 17,696 万元人民币，2026E 预计下降至 9,170 万元人民币。
净利润：从 2023A 的 1,549 万元人民币 增长至 2025A 的 8,482 万元人民币，2026E 预计为 1,898 万元人民币。
财务健康：
- 净负债/权益比 为 -0.0 至 -0.6，显示公司财务结构稳健。
- 流动比率 从 2.5 提升至 8.4，显示公司短期偿债能力增强。
- 库存周转天数 保持稳定，应收账款周转天数 显著下降，显示运营效率提升。