海底捞(06862.HK) 买入 (维持评级) 总结
核心内容概述
本报告对海底捞(06862.HK)进行了深入分析，重点探讨了其在2018年第三季度的客流增长情况、新店扩张对成熟门店的影响、内地开店策略及方向、以及财务预测与估值模型。报告维持“买入”评级，目标价为20.61港元，对应2019年34.4倍PE或2020年24.8倍PE。
主要观点与关键信息
客流表现与新店扩张影响
- 客流总量上升：2018年第三季度，海底捞门店客流保持快速的增长，尤其在9月份增长显著，环比增速达22%以上，10月延续增长趋势。
- 成熟店表现亮眼：成熟门店贡献了65%~80%的客流，且环比增速达30%，高于整体门店增速，显示新店扩张未对成熟店造成明显负面影响。
- 一线成熟门店增长最快：一线城市的成熟门店在客流量上表现最为突出，老店的客流量占比从77%升至90%。
- 三线新店扩张加快：三线城市新店客流贡献占比下降至30%以下，表明新店扩张速度加快，同时新店翻台率与部分成熟店相当。
内地开店策略与方向
- 开店速度符合预期：截至8月底，新店以月均15家以上的速度开业，预计可完成新增180~220家门店的目标。
- 开店区域分布：一线及高密度城市继续扩张，其中北京、深圳为主要新开城市。二三线城市则主要集中在经济发达及消费需求大的城市，如郑州。
- 智慧科技应用：新店引入“智慧科技”新业态，如“千人千味”定制锅、自动配菜机、智能餐桌系统等，以提升效率和标准化能力。
财务预测与估值
- EPS预测：预计2018-2020年每股收益分别为0.31元、0.52元、0.72元，CAGR为55.1%。
- 估值模型：基于DCF模型，得出12个月目标价为20.61港元。
- 财务指标：净利润增长率从2017年的22%提升至2018年的45%，毛利率稳定在58%左右，净利率略有下降，但ROE保持在29%以上。
- 资产负债率下降：2018年资产负债率降至18.6%，流动比率和速动比率显著上升，显示公司偿债能力增强。
关键风险提示
- 食品安全风险：若食品安全控制不力，可能影响品牌声誉。
- 供应商依赖：主要供应商为关联方企业，存在依赖风险。
- 原材料价格波动：原材料价格大幅波动可能影响净利润。
估值与投资建议
- 目标价：12个月目标价为20.61港元，对应2019年34.4倍PE或2020年24.8倍PE。
- 投资评级：维持“买入”评级，预期未来6-12个月内股价上涨幅度在15%以上。
财务数据摘要
营业额与成本
| 会计年度 |
2017A |
2018E |
2019E |
2020E |
| 营业额（百万） |
10,637 |
17,682 |
29,225 |
40,764 |
| 销售成本（百万） |
(4,313) |
(7,373) |
(12,216) |
(17,121) |
| 毛利（百万） |
6,324 |
10,309 |
17,009 |
23,643 |
财务比率
| 会计年度 |
2017A |
2018E |
2019E |
2020E |
| EBIT增长率 |
20.6% |
42.6% |
63.9% |
38.6% |
| 净利润率 |
9.7% |
9.3% |
9.5% |
9.4% |
| ROE |
108.7% |
32.5% |
26.9% |
29.2% |
| 流动比率 |
0.56 |
3.39 |
2.76 |
2.98 |
| 速动比率 |
0.52 |
3.18 |
2.56 |
2.78 |
| 资产周转率 |
3.3x |
2.4x |
2.2x |
2.3x |
每股数据
| 项目 |
2017A |
2018E |
2019E |
2020E |
| 摊薄每股收益(元) |
0.21 |
0.31 |
0.52 |
0.72 |
| 每股经营性现金流(元) |
0.29 |
0.41 |
0.83 |
1.14 |
| 每股净资产(元) |
0.23 |
1.71 |
2.17 |
2.79 |
市场数据
| 项目 |
数据 |
| 流通港股（百万股） |
5,300.00 |
| 总市值（百万元） |
89,782.00 |
| 年内股价最高最低（元） |
17.820/15.880 |
| 香港恒生指数 |
25,934.39 |
投资评级说明
- 买入：预期未来6-12个月内上涨幅度在15%以上；
- 增持：预期未来6-12个月内上涨幅度在5%-15%；
- 中性：预期未来6-12个月内变动幅度在-5%-5%；
- 减持：预期未来6-12个月内下跌幅度在5%以上。
图表说明
- 图表1：全国门店客流总量上升，成熟店上升明显；
- 图表2：一线城市门店客流增势显著；
- 图表3：全国成熟门店贡献比例上升，其中一线城市门店贡献客流比例最高；
- 图表4：二线整体客流平稳，成熟店客流呈小幅上升；
- 图表5：三线整体客流小幅上升；
- 图表6：郑州门店9月22日（周六）翻台率；
- 图表7：海底捞的智能餐桌系统；
- 图表8：海底捞的智慧餐厅。
附录：三张报表预测摘要
综合财务状况表
| 项目 |
2017A |
2018E |
2019E |
2020E |
| 流动资产（百万） |
1,462 |
7,036 |
9,115 |
13,657 |
| 现金及现金等价物（百万） |
330 |
5,918 |
7,309 |
11,299 |
| 非流动资产（百万） |
2,274 |
4,218 |
5,929 |
6,147 |
| 总资产（百万） |
3,736 |
11,254 |
15,044 |
19,804 |
综合现金流量表
| 项目 |
2017A |
2018E |
2019E |
2020E |
| 经营活动产生现金流量（百万） |
1,400 |
2,166 |
4,401 |
6,018 |
| 投资活动产生现金流量（百万） |
(1,565) |
(2,502) |
(2,680) |
(1,475) |
| 融资活动产生现金流量（百万） |
105 |
5,970 |
(330) |
(553) |
| 现金净变动（百万） |
(60) |
5,633 |
1,391 |
3,990 |
综合收益表
| 项目 |
2017A |
2018E |
2019E |
2020E |
| 营业额（百万） |
10,637 |
17,682 |
29,225 |
40,764 |
| 除所得税后溢利（百万） |
1,194 |
1,737 |
2,896 |
4,019 |
| 每股收益（元） |
0.21 |
0.31 |
0.52 |
0.72 |
总结
海底捞在2018年第三季度表现出强劲的客流增长，新店扩张未对成熟门店造成明显影响，反而有助于减少因排队长而流失的客流。一线及高密度城市继续扩张，同时在二三线城市下沉，以扩大市场覆盖。新店引入智慧科技，如智能餐桌系统和智能厨房系统，以提升效率和顾客体验。财务预测显示公司未来三年EPS增长显著，估值模型支持20.61港元的目标价。尽管存在食品安全、供应商依赖及原材料价格波动等风险，但公司基本面良好，维持“买入”评级。
