20220329-国信证券-存量用户价值持续拓展_双边网络优势仍在_9页_866kb

BOSS直聘（BZ.0）总结

核心内容

BOSS直聘作为在线招聘行业的领先企业，持续拓展存量用户价值，同时积极应对监管要求与市场环境变化。尽管受到新用户注册限制的影响，其营收和利润仍保持强劲增长，展现出良好的经营效率和用户粘性。

主要观点

• 盈利能力显著提升：2021年第四季度，公司营业收入达到10.91亿元，同比增长69%，环比下降10%。经调整净利润为3.49亿元，经调整利润率为32%，同比提升21个百分点。
• 费用率优化：销售费用率同比下降16个百分点至34%，管理费用率稳定，研发费用率同比减少5个百分点至18%，整体费用控制良好。
• 商业化表现强劲：付费企业数量同比增长82%，单付费企业收入（ARPPU）环比提升12%，显示公司对存量用户的深耕成效显著。
• 用户活跃度：2021年第四季度，平台MAU为2440万，同比增长14%，尽管环比下降15%，但用户需求旺盛。
• 监管应对积极：公司推出“海螺计划”整治不规范中介组织，加强安全建设，提升用户信任度和平台质量。
• 未来增长预期：预计2022-2025年收入复合增长率（CAGR）为55%，2022年给予PE 60-65x，对应估值142-154亿美金，股价为35.5-37.5美元/ADS，对应涨幅36%-47%。
• 投资建议：首次覆盖给予“买入”评级，认为公司具备较强的市场竞争力和用户基础。

关键信息

财务表现

• 营业收入：2021年为42.59亿元，2022年预计为65.52亿元，2023年预计为109.22亿元，2024年预计为166.44亿元。
• 调整后净利润：2021年为8.53亿元，2022年预计为14.43亿元，2023年预计为30.03亿元，2024年预计为55.11亿元。
• 经调整利润率：2021年为32%，同比提升21个百分点。
• 费用率：销售费用率34%，管理费用率11%，研发费用率18%。
• 毛利率：保持在86.3%左右，略有下降。
• 资产负债率：2021年为22%，预计2022年为20%，2023年为22%，2024年为22%。
• 市盈率（PE）：2022年预计为46.2x，2023年预计为22.2x，2024年预计为12.1x。
• 市净率（PB）：2022年预计为5.54，2023年预计为4.50，2024年预计为3.34。
• EV/EBITDA：2022年预计为52.8x，2023年预计为25.3x，2024年预计为13.8x。

用户与市场

• MAU：2021年第四季度为2440万，同比增长14%。
• 付费企业数：2021年第四季度为400万，同比增长82%。
• ARPPU：2021年第四季度为1055元，同比增长20%，环比提升12%。
• C端用户需求：截至2022年3月15日，累计3400万用户注册失败，显示用户需求旺盛。

管理层与股东结构

• AB股结构：赵鹏持有全部B股，持股比例17.6%，投票权比例76.2%。
• 核心管理层：赵鹏曾任职智联招聘，陈旭曾任职智联招聘和赶集网，张涛曾任职IBM、百度、人人公司等。
• 其他股东：包括腾讯、高榕资本、策源创投、徐新（今日资本）等。

投资建议与风险提示

• 投资建议：首次覆盖给予“买入”评级，预计2022-2025年收入CAGR为55%，合理估值为35.50-37.50美元/ADS。
• 风险提示：包括政策风险、疫情带来的短期经营风险、新用户开放时间不确定、竞争格局变化等。

估值与财务预测

附录

• 盈利预测与估值：公司预计2022-2025年收入CAGR为55%，给予2022年PE 60-65x，对应PS 13.8-15.0x，估值142-154亿美金。
• 市场走势：公司股价表现优于市场指数，投资建议基于其用户基础和商业化能力。
• 行业对比：与同道猎聘、前程无忧等相比，BOSS直聘在毛利率、经调整净利率、估值指标等方面更具优势。

总结

BOSS直聘凭借其“直聊+精准匹配”的商业模式，持续优化费用结构，提升盈利能力。在监管和市场环境变化下，公司展现出强大的用户粘性和市场竞争力，未来增长潜力显著。投资建议为“买入”，预计股价有较大上涨空间，但需关注政策、疫情及竞争等风险。