20171120-联讯证券-新奥股份-600803.SH-_联讯石化公司研究_新奥股份_发力天然气上游_看好全产业链布局_18页_1mb

报告摘要

新奥股份（600803.SH）研究报告总结

核心内容

新奥股份（600803.SH）是一家以能源化工为主营业务的综合性企业，业务涵盖天然气加工与投资、煤炭开采与洗选、能源工程以及农兽药研发与生产。公司通过国内LNG加工及海外天然气资产Santos的收购，逐步构建了天然气全产业链布局，同时在“煤-煤化工”产业链上不断延伸，形成一体化优势，提升抗风险能力。此外，公司农兽药业务稳健发展，新增草铵膦项目逐步达产，为业绩增长提供支撑。

主要观点

1. 天然气业务是公司未来发展的重心

公司通过沁水新奥煤层气制LNG及Santos的海外天然气资产，构建了天然气全产业链。
沁水新奥LNG产销量稳定，2016年实现营收2.51亿元，净利润900万元；2017年上半年营收1.33亿元，净利润900万元。
Santos作为公司第一大股东，拥有五块核心资产，包括PNG-LNG、GLNG、库珀盆地、北澳和西澳。尽管2016年因油价下跌导致大幅计提减值，但2017年油价温和复苏，预计2017年不会进一步计提减值，业绩有望扭亏。
Santos的经营业绩持续改善，净负债下降，自由现金流盈亏平衡点的平均油价降至33美元/桶，远低于2016年初的47美元/桶。

2. “煤-煤化工”业务再延伸，一体化优势突显

公司煤炭年产能680万吨，2017年上半年因限产政策逐步放开，实现满产满销，煤炭业务收入同比增长244.6%。
煤炭业务毛利率提升，混煤和洗精煤的毛利率分别达到70.45%和73.41%。
公司拥有60万吨/年煤制甲醇产能，2017年上半年实现自产精甲醇41万吨，甲醇业务毛利率稳定在21.65%左右。
稳定轻烃项目预计2018年年中建成投产，将新增60万吨/年甲醇产能，进一步延伸产业链，成为业绩增长点。

3. 依托新奥集团，能源工程业务持续受益

公司能源工程业务由新地工程承接，拥有多项资质，业务涵盖LNG液化工程、节能环保等领域。
2016年新地工程实现营收19.69亿元，净利率15.54%；2017年上半年营收10.89亿元，净利率12.49%。
预计2017年关联交易收入约为34亿元，其中新奥舟山LNG接收站及新奥能源天然气工程贡献17亿和14亿元，合计占关联交易收入的91%。
公司计划开拓非关联项目，降低关联交易占比，提升市场应对能力。

4. 农兽药业务稳健发展，新增草铵膦项目逐步达产

公司农兽药业务收入复合增速15%，兽药业务复合增速8.5%。
主要产品包括阿维菌素、伊维菌素、草铵膦等，其中草铵膦新增产能1000吨/年，2017年前三季度开工率约70%，年底将达80%。
农药价格指数回暖，预计公司农兽药业务将继续受益，业绩有望持续增长。

关键信息

当前股价：14.31元
目标价：19.62元
盈利预测：2017-2019年公司营业收入分别为105.61亿元、119.82亿元、137.57亿元；归母净利润分别为8.67亿元、14.73亿元、17.07亿元；EPS分别为0.64元、1.09元、1.26元。
估值：以2018年EPS 1.09元和18倍PE计算，目标价为19.62元，维持“买入”评级。
风险提示：主要产品价格大幅下跌、Santos大幅计提资产减值损失、稳定轻烃项目建设进度不达预期。

盈利预测与估值

年份	营业收入（亿元）	归母净利润（亿元）	EPS（元）	PE（倍）	目标价（元）
2017	105.61	8.67	0.64	23.28	-
2018	119.82	14.73	1.09	13.71	19.62
2019	137.57	17.07	1.26	11.83	-

风险提示

产品价格风险：煤炭、甲醇、原油、LNG、农兽药等主要产品价格大幅下跌。
资产减值风险：Santos大幅计提资产减值损失。
项目建设风险：稳定轻烃项目建设进度不达预期。

图表目录

图表1：2016年新奥股份营收分项占比
图表2：2016年新奥股份毛利分项占比
图表3：Santos各资产探明加概算储量
图表4：Santos油品产量
图表5：Santos油品销量及销售收入
图表6：Santos2016年利润表摘要
图表7：Santos2017年上半年利润表摘要
图表8：2016年公司煤炭产销情况
图表9：2017H1公司煤炭产销情况
图表10：2016年公司甲醇产销情况
图表11：2017年H1公司甲醇产销情况
图表12：稳定轻烃项目销售收入
图表13：稳定轻烃原材料及燃料动力消耗
图表14：稳定轻烃项目投资收益
图表15：新地工程2017年预计关联交易收入
图表16：2016年公司主要农兽药产销情况
图表17：农药销售收入及增速、毛利率
图表18：兽药销售收入及增速、毛利率
图表19：新奥股份分业务毛利预测
图表20：可比公司PE

附录：公司财务预测表

项目	2016A（百万元）	2017E（百万元）	2018E（百万元）	2019E（百万元）
营业收入	6396	10561	11982	13757
营业成本	4688	7758	8893	10250
营业税金及附加	137	227	257	295
销售费用	146	240	273	313
管理费用	384	549	659	757
财务费用	427	372	291	289
资产减值损失	30	10	10	10
营业利润	387	1145	1799	2094
营业外收入	339	100	100	100
营业外支出	6	2	2	2
利润总额	720	1243	1897	2192
所得税	150	376	424	486
净利润	571	867	1473	1707
少数股东损益	52	79	134	155
归母净利润	519	789	1339	1551
EPS（元）	0.42	0.64	1.09	1.26
P/E（倍）	35.40	23.28	13.71	11.83

总结

新奥股份通过天然气上游资源布局、煤炭化工产业链延伸、能源工程业务拓展及农兽药业务稳健发展，构建了多元化的业务结构。公司盈利预测显示未来三年业绩将稳步增长，2017-2019年归母净利润分别为8.67亿元、14.73亿元、17.07亿元，EPS分别为0.64元、1.09元、1.26元。以2018年18倍PE计算，目标价为19.62元，维持“买入”评级。公司需关注主要产品价格波动、Santos资产减值及稳定轻烃项目进度等风险。

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