深度报告-20220422-国信证券-海信家电-000921.SZ-家电切入新能源车产业链系列二_白电切入车用热管理_双龙头顺势协同_39页_961kb
报告摘要
海信家电（000921）深度报告总结
核心内容概述
海信家电是一家以家用电器为主营业务的公司，业务涵盖中央空调、家用白电、商用冷链、厨卫等产品的全球销售。公司拥有多个知名品牌，包括“日立”、“海信”、“约克”等中央空调品牌，以及“海信”、“容声”、“科龙”、“Gorenje”等家用品牌。2021年，公司实现收入676亿元，同比增长40%，但归母净利润同比下降38%至9.7亿元。
主要观点
- 中央空调业务：海信家电在中央空调市场占据领先地位，2021年国内销额市场份额达15.4%。中央空调行业处于高增期，预计未来仍将保持良好增长。
- 家用白电业务：公司家用空调和冰洗业务在国内市场保持稳定份额，外销市场持续增长，整体业务稳健。
- 新能源车热管理业务：通过并购日本三电控股，公司进入新能源车热管理领域。三电控股是车用空调压缩机和热管理系统领域的龙头，具备较强的产品和技术优势。
- 协同效应：海信入主三电控股后，预计在技术、供应链、市场等方面实现协同效应，有助于三电实现扭亏和盈利修复。
- 盈利预测：公司预计2022-2024年归母净利润分别为16.3亿元、19.1亿元、21.7亿元，同比增长67%、18%、14%。当前PE估值较低，给予12-13倍PE估值，对应2022年目标市值约195-211亿元，维持“买入”评级。
- 风险提示：包括三电新能源业务扩张不及预期、盈利能力改善不及预期、白电业务份额下滑、并购整合效率不及预期等。
关键信息
1. 公司概况
- 主要业务：中央空调、家用白电、商用冷链、厨卫等产品的全球销售。
- 主要品牌：日立、海信、约克、容声、科龙、Gorenje。
- 并购三电控股：2021年6月完成对三电控股75%股权的收购，助力公司切入新能源车热管理产业链。
2. 增长展望
- 中央空调：2022-2024年预计收入增长20%、12%、10%，将成为公司增长的主要驱动力。
- 家用白电：冰洗外销市占率稳步提升，白电整体业务稳健向好。
- 新能源车热管理：全球市场规模预计在2025年达到1100亿元，公司通过并购三电控股，有望实现底部反转和盈利提升。
3. 投资建议
- 维持“买入”评级：2022-2024年归母净利润预计分别为16.3亿元、19.1亿元、21.7亿元，同比增长67%、18%、14%。
- 估值：当前股价对应PE为10倍，考虑可比公司估值，给予12-13倍PE，对应2022年目标市值约为199-211亿元。
4. 风险提示
- 三电新能源业务扩张不及预期：新能源车热管理业务增长不及预期可能影响整体盈利能力。
- 三电盈利能力改善不及预期：三电在新能源领域盈利能力提升可能不及预期。
- 白电业务份额下滑：白电市场竞争加剧可能导致市场份额下降。
- 并购整合效率不及预期：并购后的整合效率可能影响公司整体业绩表现。
5. 盈利预测与财务指标
| 指标/项目 | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E |
|---|---|---|---|---|---|
| 营业收入（百万元） | 48,393 | 67,563 | 76,719 | 81,826 | 86,239 |
| 净利润（百万元） | 1579 | 973 | 1625 | 1910 | 2171 |
| 每股收益（元） | 1.16 | 0.71 | 1.19 | 1.40 | 1.59 |
| EBIT Margin | 5.2% | 2.9% | 3.4% | 4.0% | 4.4% |
| ROE | 16.1% | 9.4% | 14.3% | 15.1% | 15.5% |
| 市盈率（PE） | 10.6 | 17.2 | 10.3 | 8.7 | 7.7 |
| EV/EBITDA | 12.6 | 18.9 | 19.4 | 16.8 | 15.2 |
| 市净率（PB） | 1.71 | 1.62 | 1.47 | 1.32 | 1.19 |
6. 新能源车热管理市场前景
- 市场规模：预计到2025年，全球新能源车热管理市场规模将超1100亿元，其中压缩机市场预计达200亿元。
- 技术与产品：三电控股在电动压缩机、电池热管理、电机电控热管理等方面具备较强技术实力，产品参数不弱于国内竞争对手。
- 客户资源：三电控股拥有大众、福特、通用等传统车企客户，以及特斯拉等新兴车企的潜在合作机会。
7. 海信家电与三电控股协同效应
- 技术协同：日立和江森自控的技术优势与海信的本土化运营相结合，有望进一步提升产品竞争力。
- 市场协同：海信在零部件领域的客户资源有助于三电控股拓展新能源市场。
- 供应链协同：海信的供应链优势有助于三电控股优化成本和提升效率。
8. 三电控股提升路径
- 流动性提升：通过增发和债务豁免，三电控股的净负债压力显著缓解。
- 产品与市场协同：压缩机研发、生产和供应链协同优化，有助于提升产品竞争力和盈利能力。
- 新能源业务拓展：三电控股在新能源车热管理领域的布局有望实现盈利修复和扭亏。
9. 绝对估值与相对估值
- 绝对估值：根据现金流折现模型，公司每股权益价值预计在23.23-26.40元之间。
- 相对估值：参考可比公司，给予2022年12-13倍PE，对应市值约195-211亿元。
10. 附录与财务指标
- 资产负债表：公司资产总计持续增长，负债和股东权益总计保持稳定。
- 利润表：公司营业收入和净利润稳步增长，但2021年受原材料成本和并表影响，盈利能力有所承压。
- 现金流量表：公司经营活动现金流和投资活动现金流波动，但整体保持稳定。
11. 总结
海信家电通过并购三电控股，积极切入新能源车热管理产业链，有望在中央空调和新能源车热管理领域实现增长。公司当前估值较低，具备较大的盈利修复空间，维持“买入”评级。
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