20181008-西南证券-全球央行追踪第2期_联储货币政策如何正常化_美企利润汇回去向何处__14页_1mb

联储货币政策如何正常化？美企利润汇回去向何处？

核心内容总结

1. 联储货币政策正常化路径

美联储正在逐步推进货币政策的正常化，主要体现在两个方面：利率调整和资产负债表缩减。这一过程分为三个阶段：

• 第一阶段：起飞（Lift-off）

  • 联储重点是将联邦基金利率从接近于零的水平逐步上调。
  • 通过前瞻性指引和公开市场操作，为政策调整做准备，避免过早取消宽松政策对经济造成负面影响。

• 第二阶段：正常化（Normalization）

  • 联储将联邦基金利率提高至更正常的水平，同时逐步缩减资产负债表。
  • 联储强调政策将以数据为指导，保持对经济和货币政策的透明度。
  • 随着经济复苏和通胀目标接近，联储对利率路径的前瞻性指引逐渐减弱。

• 第三阶段：“正常”（“Normal”）

  • 利率将远高于零，资产负债表收缩趋于常态化。
  • 联储将不再使用明确的前瞻性指引，也不再以r-star（中性利率）为基准来判断政策立场。
  • r-star的测算存在不确定性，且只是众多影响政策决策的因素之一。
  • 联储仍在分析资产负债表的新常态，可能采取两种路径：一种是回归危机前的制度，另一种是延续危机后的操作方式。

2. 美国企业利润回流情况

• 2018年1季度，美国公司汇回海外利润约3000亿美元，占离岸现金存量的30%。
• 汇回资金主要用于股票回购，而非投资或研发支出。
• 前15名现金持有公司是净卖家，其证券持有量下降约3%（66亿美元）。
• 尽管有部分资金用于偿还债务，但整体偿债规模有限，仅减少约150亿美元。

3. 欧央行对通胀与货币政策的判断

• 欧元区经济持续扩张，2018年第二季度增长0.4%。
• 劳动力市场趋紧，工资增长加快，推动潜在通胀上升。
• 欧央行预计，2018年至2020年的年均通胀率将维持在**1.7%**左右。
• 欧央行将继续实施宽松货币政策，包括：
  • 保持关键利率的前瞻性指引至2019年夏季；
  • 继续资产购买计划；
  • 对已购证券进行再投资。

4. 日本央行关于工资通胀与菲利普斯曲线的研究

• 日本的工资菲利普斯曲线呈L型，即工资通胀对失业率下降反应微弱。
• 这与向下工资刚性有关，企业难以在经济复苏时提高工资。
• 工资通胀对劳动力市场积极冲击无反应，除非失业率缺口为正值。
• 随着失业率缺口接近转折点，未来工资通胀可能会上升。

5. 中国人民银行第三季度货币政策会议要点

• 中国经济保持平稳发展，增长动力加快转换。
• 人民币汇率及市场预期总体稳定，央行对汇率控制力较强。
• 货币政策仍保持稳健中性，强调逆周期调节与流动性管理。
• 金融改革与开放继续推进，以增强金融体系的稳定性和活力。
• 联储政策正常化对国内影响有限，国内货币政策仍将保持宽松。

主要观点

• 联储政策正常化是渐进且数据驱动的过程，不再依赖明确的前瞻性指引。
• r-star作为中性利率基准的重要性正在下降，因其测算存在不确定性。
• 美国企业利润回流主要流向股票回购，对投资和研发的影响尚不明确。
• 欧元区通胀有上升趋势，但受能源和食品价格影响较大，核心通胀仍温和。
• 日本的工资菲利普斯曲线因向下工资刚性而呈现L型，工资通胀对劳动力市场变化反应迟钝。
• 中国央行强调稳健中性货币政策，关注结构性去杠杆与金融风险防控。

关键信息

• 美联储已进入货币政策正常化阶段，重点是利率调整和资产负债表缩减。
• TCJA法案推动美国跨国企业将海外利润汇回，但主要用于回购股票。
• 欧央行维持宽松货币政策，预期通胀将在未来几年保持稳定。
• 日本央行指出，工资通胀与失业率之间关系减弱，反映劳动力市场的结构性变化。
• 中国央行强调保持经济平稳发展，继续实施逆周期调节，同时推动金融开放与改革。

图表概览

• 图1：美国海外利润汇回规模，显示2018年1季度汇回资金约3000亿美元。
• 图2：股票回购规模比率，显示前15名现金持有者回购规模显著上升。
• 图3：资本开支与研发支出比率，显示投资增长不明显。
• 图4：净证券购买比率，显示前15名公司证券持有量下降。
• 图5：工资通胀与失业率关系，显示工资通胀对失业率下降反应微弱。
• 图6：向下工资刚性与工资菲利普斯曲线，说明曲线在低通胀环境下趋于平坦。
• 图7：工资菲利普斯曲线在金融危机后的变化，强调L型曲线特征。

总结

联储货币政策正在从非常规状态向常态回归，但其路径和表达方式更加复杂和灵活。企业利润回流对美国股市影响显著，但对投资的拉动作用尚不明确。欧元区通胀预期上升，欧央行仍保持宽松立场；日本则因工资刚性导致通胀疲软，但劳动力市场趋紧可能推动通胀回升。中国央行则强调保持经济平稳发展，实施稳健中性货币政策，推动金融改革与开放。