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降准落地，10月资金面怎么看？——10月流动性展望总结

核心内容概述

本报告分析了2024年9月资金面的变化趋势，并对10月份的流动性情况进行展望。9月资金价格中枢上升，政府债加速发行导致流动性压力增大，央行通过降准、MLF续作及二级市场操作等方式进行对冲。10月预计静态资金缺口约6000亿元，资金面将呈现前松后紧的趋势，央行或将采取多种措施缓解流动性紧张。

主要观点

• 9月流动性特点：

  • 资金价格中枢上升，R007和DR007分别上行5bp和1bp。
  • 政府债加速发行，国债和地方债净融资规模远超预期，成为9月资金缺口的主要来源。
  • 央行通过降准、MLF续作和二级市场国债买卖等方式释放流动性，缓解资金面压力。
  • 资金价格与国有行存单发行利率出现背离，存单利率未随资金价格上升。
  • 大行+股份行净融出余额先降后升，非银资金缺口先扩大后收窄，整体杠杆率先降后升。

• 10月流动性展望：

  • 静态资金缺口预计为6000亿元，主要由财政存款增加导致。
  • 10月财政支出速度预计高于往年同期，对流动性形成补充。
  • M0回收、缴准规模及外汇占款对流动性影响较小。
  • 超储率预计由9月的1.3%降至10月的1.1%，略高于去年同期水平。
  • 资金面预计前松后紧，前两周压力较小，中后期可能有所收紧。
  • 央行可能采取OMO、MLF续作、二级市场国债净买入或二次降准等方式对冲流动性缺口。

• 政策预期：

  • 924新政和926政治局会议释放积极信号，四季度可能出台增量财政政策。
  • 增量财政工具（如增发国债）可能在10月下旬的人大常委会上讨论，预计在11-12月落地。

关键信息

9月份政府债发行情况

• 国债发行进度较快，截至9月末净融资进度为80%，高于2022-2023年同期。
• 8、9月国债净融资加速，附息国债单只发行规模上升。
• 地方债超计划发行，9月地方债净融资规模达1.1万亿元，新增专项债发行进度提升至92%。

央行流动性对冲措施

• 9月政府债净缴款规模近1.5万亿元，央行通过降准释放约1万亿元流动性。
• 9月末央行暂停7天OMO投放，改用14天OMO以缓释资金面压力。
• 央行可能通过二级市场买卖国债方式投放约2000亿元流动性。

资金价格与存单利率背离

• 资金价格逐步上升，但国有行1年期存单发行利率未明显上行，维持高位震荡。
• 存单发行受年初备案额度限制，大行前期发行较快，当前受限。

资金质押与杠杆率变化

• 大行+股份行净融出余额由9月初4万亿降至下旬2.6万亿，随后回升至4万亿以上。
• 非银资金缺口先扩大后收窄，融出/融入比率由0.48升至0.65，再降至0.49。
• 整体杠杆率由9月初的108.3%降至9月20日的107.2%，再回升至108.2%。

10月份流动性预测

• 财政存款预计环比增加7000亿元，成为主要资金缺口来源。
• 10月政府债净融资规模预计低于8月和去年同期，但财政支出速度加快。
• M0回收约575亿元，缴准规模和外汇占款影响较小。
• 10月静态资金缺口约6000亿元，超储率降至1.1%。

风险提示

• 增量财政工具可能超预期使用。
• 资金缺口假设可能存在偏差。
• 资金价格波动可能加大。
• 信息和数据更新可能存在延迟。

图表概览

• 图表1：9月资金价格中枢上升、波动加大。
• 图表2：9月附息国债单只发行量增加。
• 图表3：5月至今国债净融资进度高于往年。
• 图表4：新增专项债发行进度提升。
• 图表5：9月央行净投放流动性近1万亿元。
• 图表6：9月央行流动性投放节奏。
• 图表7：国有行存单发行利率略有回落。
• 图表8：大行+股份行净融出余额变化。
• 图表9：非银资金缺口变化。
• 图表10：9月杠杆率变化。
• 图表11：政府债净融资规模对比。
• 图表12：10月财政存款预测。
• 图表13：9月与10月资金缺口预测。
• 图表14：10月超储率预测。
• 图表15：9月逆回购存量较大。
• 图表16：9月MLF存量减少。

结论

9月政府债加速发行导致流动性紧张，央行通过多种手段进行对冲。10月资金面预计前松后紧，静态资金缺口约6000亿元，超储率降至1.1%。政策层面，增量财政工具可能在四季度出台，对资金面形成一定支撑。央行或将继续采取支持性货币政策，通过多种工具对冲流动性缺口，确保市场平稳运行。