20220329-国盛证券-小鹏汽车-W-09868.HK-收入超预期_城市NGP即将落地_6页_1mb

报告摘要

小鹏汽车-W（09868.HK）总结

核心内容概览

小鹏汽车在2021年实现了显著的收入增长，全年销量达到9.8万辆，营收达210亿元，同比增长259%。尽管全年non-GAAP归属普通股股东亏损45亿元，但2021Q4销量和营收均超预期，销量为4.2万辆，营收86亿元，non-GAAP净亏损12亿元，环比有所收窄。2022Q1销量指引为33500-34000台，预计3月销量为14350-14850台，回归2021Q4销量水平。

主要观点

销量与营收增长：小鹏汽车在2021年实现了销量和营收的大幅增长，显示出市场对产品的需求。
智能驾驶布局：公司计划在2022年年中通过OTA方式为P5车型推出城市NGP功能，成为国内率先实现城市智能驾驶功能的量产车企。XPILOT4.0预计在2023年落地，将支持更多车型，实现全场景智能辅助驾驶。
产品与服务拓展：2022年将推出两款基于新平台的新车型，G9预计在Q3开始交付。同时，公司加快销售服务网络下沉，截至2021年底已覆盖129个城市，一线以下城市门店占比接近80%。超级充电站数量达到813个，覆盖337个城市。
毛利率压力：2021Q4毛利率为12%，环比下降2.4个百分点，主要受P5车型销量占比提升及锂电池成本上涨影响。预计2022全年毛利率在10%左右，但长期来看，随着技术进步和规模效应，毛利率有望达到25%。
投资建议：分析师夏君维持“买入”评级，给予公司342亿美元目标估值，对应5倍2022年市销率（P/S），目标价为157.4港元（港股）和40.2美元（美股）。

关键信息

财务表现

指标	2020A	2021A	2022E	2023E	2024E
营业收入（百万元）	5,844	20,988	43,193	69,769	103,206
净利润（百万元）	-4,890	-4,863	-7,509	-6,397	-2,958
Non-GAAP净利润（百万元）	-2,992	-4,483	-7,153	-6,042	-2,603
毛利率（%）	4.6	12.5	11.6	15.0	18.6
P/S（倍）	24.5	6.8	3.3	2.1	1.4
P/B（倍）	1.8	3.3	4.1	5.0	5.6

销量预测

年份	总销量（辆）	车辆销售（辆）	服务及其他（辆）
2022E	190,248	146,666	43,582
2023E	299,798	187,320	112,478
2024E	425,049	221,110	203,939
2025E	612,927	264,000	348,927

智能驾驶进展

城市NGP：预计2022年年中通过OTA方式为P5车型推出，是国内首批实现该功能的车企。
XPILOT4.0：计划于2023年推出，支持至少4款车型，包括G9、两款新车型及现有车型改款，实现全场景智能辅助驾驶。

毛利与收入结构

软件收入：预计2021年软件收入为166百万元，2022年为569百万元，2023年达1419百万元，2024年2880百万元，2025年7204百万元。
软件毛利：2021年为186百万元，2022年为360百万元，2023年为1,038百万元，2024年为2,348百万元，2025年为6,457百万元。
软件毛利率：2021年为112%，2022年为63%，2023年为73%，2024年为82%，2025年为90%。
软件收入占比：预计2022年为7%，2023年为10%，2024年为12%，2025年为19%。