2022年军工行业投资策略：景气度往中下游传导，关注景气强化及国企改革-20211209-东方证券-39页_1mb

景气度往中下游传导，关注景气强化及国企改革

核心内容

2021年军工行业整体呈现全面景气，其中航空和信息化板块增长显著，2022年有望进一步加速，尤其是航天和航发领域。军工行业已进入长景气周期，现金流改善由总装逐级向上传导，产业链整体盈利能力提升。主动基金大幅加配军工，尤其聚焦产业链上游。在估值方面，军工板块整体处于合理区间，中上游企业估值与未来增长预期匹配。

主要观点

• 行业景气度提升：2021年军工全产业链盈利能力提升，航空和信息化板块表现突出，显示行业进入“提质上量”的大周期。
• 需求确定性高：军工行业具有强计划性，订单具备跨年度确定性，且未来3-5年景气度持续，反映出国防建设的稳定增长预期。
• 现金流改善：总装层级企业收到大额预收款，带动全产业链现金流改善，显示下游需求旺盛，中上游企业受益明显。
• 主动基金配置变化：2021Q3主动基金军工持仓市值和占比均上升，超配幅度扩大，聚焦上游零部件及信息化标的。
• 产业链结构优化：上游企业因产能释放、规模效应，营收和利润增速快于中下游；中游扩产进行中，未来有望带动上游需求和下游交付。
• 国企改革推动估值弹性：2022年国企改革将进入收官阶段，改革红利释放，为军工板块带来新的活力和估值提升机会。
• 航发产业景气强化：航发动力2021年营收和利润增速显著提升，2022年有望持续景气，MRO市场潜力巨大。

关键信息

• 营收与利润增长：2021Q3军工板块营收2588.73亿元，同比增长20.80%；归母净利润247.15亿元，同比增长40.05%。
• 产业链分层表现：
  • 上游：零部件层级营收增速达33.16%，利润增速达69.24%，净利率提升至19.92%。
  • 中游：分系统层级营收增速25.72%，利润增速31.56%，净利率稳中有升。
  • 下游：总装层级营收增速13.03%，利润增速13.37%，净利率较为平稳。
• 预收款与存货增长：2021Q3总装预收款同比增长348%，零部件及分系统存货增速分别达39%和19%，显示全产业链备货积极。
• 军工板块估值：2021年军工板块估值处于合理区间，中上游企业估值与未来增长预期匹配，整体跑赢大盘。
• 主动基金配置：主动基金军工持仓市值环比上升23.91%，超配幅度扩大，主要配置上游零部件及信息化企业。
• 航发产业链发展：航发产业链中上游企业营收和利润增速突出，未来景气度有望持续提升，MRO市场潜力大。

投资建议与推荐标的

推荐标的（部分）

• 航发动力（600893，未评级）
• 中直股份（600038，增持）
• 钢研高纳（300034，买入）
• 航天电器（002025，买入）
• 航天发展（000547，买入）
• 中航光电（002179，买入）
• 振华科技（000733，增持）
• 中航重机（600765，买入）
• 楚江新材（002171，买入）
• 光威复材（300699，买入）
• 四创电子（600990，买入）
• 宝钛股份（600456，未评级）
• 全信股份（300447，未评级）
• 国睿科技（600562，未评级）
• 天奥电子（002935，未评级）
• 中瓷电子（003031，未评级）
• 新光光电（688011，买入）
• 应流股份（603308，未评级）
• 火炬电子（603678，未评级）

投资主线

• 关注景气强化的航发产业链：航发动力及其配套企业如钢研高纳、宝钛股份等，将受益于航发批量列装及MRO市场潜力。
• 关注中下游盈利改善：随着中游扩产，中下游企业有望受益于产能释放，推动全产业链增长。
• 关注导弹配套及国企改革：导弹产业在军备竞赛和精确制导化趋势下增长迅速，国企改革将释放改革红利，提升板块估值弹性。
• 重视前沿技术领域：如信息化、新材料、高端制造等，这些领域具有高成长性，未来投资价值显著。

风险提示

• 交付进度不及预期
• 竞争格局及份额波动风险
• 产品价格下降风险
• 军工订单及收入确认进度不及预期

图表目录（摘要）

• 图1：按下游分类营收增速（年度同比）
• 图2：按产业链分类营收增速（年度同比）
• 图3：军工业务占比较高的98个标的
• 图4：2017A~2021Q3营收及增速（调整后）
• 图5：2017A~2021Q3归母净利及增速（调整后）
• 图6：2016A~2021Q3营收/百万元及各季度占比
• 图7：2016A~2021Q3归母净利/百万元及各季度占比
• 图8：按产业链分类营收增速（年度同比）
• 图9：按产业链分类营收增速（前三季度同比）
• 图10：按产业链分类利润增速（年度同比）
• 图11：按产业链分类利润增速（前三季度同比）
• 图12：按产业链分类净利率（前三季度）
• 图13：按产业链分类毛利率（前三季度）
• 图14：按产业链分类期间费用率（前三季度）
• 图15：按产业链分类减值损失占比营收（前三季度）
• 图16：分系统期间费用率拆分（前三季度）
• 图17：总装期间费用率拆分（前三季度）
• 图18：按下游分类营收增速（年度同比）
• 图19：按下游分类营收增速（前三季度同比）
• 图20：按下游分类利润增速（年度同比）
• 图21：按下游分类利润增速（前三季度同比）
• 图22：按所有制分销售收现比（年度同比）
• 图23：按所有制分销售收现比（前三季度同比）
• 图24：按产业链分经营现金流净值（年度）
• 图25：按产业链分经营现金流净值（前三季度）
• 图26：按产业链分经营现金流流入（前三季度）
• 图27：按产业链分经营现金流流出（前三季度）
• 图28：按产业链分预收款/亿元及占比（年度同比）
• 图29：按产业链分预收款/亿元及占比（前三季度同比）
• 图30：按产业链分存货/亿元及占比（年度同比）
• 图31：按产业链分存货/亿元及占比（前三季度同比）
• 图32：按产业链分应收账款/亿元及占比（年度同比）
• 图33：按产业链分应收账款/亿元及占比（前三季度同比）
• 图34：2021年军工指数及大盘指数走势
• 图35：2021年申万一级行业涨跌幅
• 图36：中信军工指数PE-band（TTM）
• 图37：2020年中信一级行业PE（TTM）
• 图38：2021年中信一级行业PE（TTM）
• 图39：主动型基金军工重仓持股市值及占比
• 图40：不同配套层级军工标的主动型基金重仓占比
• 图41：按产业链分固定资产增速（年度同比）
• 图42：按产业链分固定资产增速（前三季度同比）
• 图43：按产业链分在建工程增速（年度同比）
• 图44：按产业链分在建工程增速（前三季度同比）
• 图45：航发动力航空发动机及其衍生品板块年度经营目标及增速
• 图46：GE基于F101核心机衍生发展出一系列发动机产品
• 图47：CFM56及LEAP年交付量
• 图48：近4季度航发动力营业收入和归母净利增速对比
• 图49：近8个季度航发动力毛利率和净利率变化
• 图50：维护费用约占航空发动机全寿命周期费用的一半
• 图51：美国发动机维修和维护成本占比增长趋势

表格目录（摘要）

• 表1：2021Q3 主动基金持仓市值变动排名
• 表2：2021Q3 主动基金流通股占比变动排名
• 表3：2021Q3 主动基金持仓机构数量变动排名
• 表4：航发产业链业绩及扩产、定增与募投项目情况
• 表5：历次战争中制导武器的使用占比
• 表6：国内主要导弹类型、研制单位及装备平台
• 表7：国内导弹产业配套相关上市公司
• 表8：军工国企近三年实施股权激励情况（部分）
• 表9：波音、洛马与空客风险投资概况
• 表10：值得重视的前沿技术领域及相关标的
• 表11：建议关注标的一览表（采用东方证券预测数据）