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小行业大龙头，合成樟脑之王总结

核心内容

青松股份有限公司是全球最大的合成樟脑生产企业，拥有1万吨/年的合成樟脑产能和1000吨/年的冰片产能。公司产品广泛应用于医药、香精香料、化妆品、日化、涂料等行业，具备较强的市场竞争力和盈利能力。随着行业供给出清和环保政策的推动，公司龙头地位进一步稳固，预计未来几年将实现业绩持续增长。

主要观点

1. 行业集中度提升：
   合成樟脑行业经历了2015-2016年的低迷期，中小产能逐步退出，行业集中度显著提升。公司作为行业龙头，目前在国内市场占有率超过70%，并占据中高端市场。

2. 合成樟脑价格上涨：
   合成樟脑价格持续上涨，2017年达到12万/吨，价差突破6万元/吨。公司凭借高市占率和议价能力，受益于价格上涨带来的业绩增长。

3. 松节油价格上涨支撑下游产品：
   松节油作为合成樟脑的主要原材料，其价格受松香产量影响较大。随着松香产量萎缩，松节油价格持续上涨，从而推升下游产品价格中枢。

4. 新增产能提升竞争力：
   公司计划新增1.5万吨香料项目和5000吨合成樟脑产能，预计2019年投产，有望实现量价齐升，进一步提升公司业绩。

5. 投资建议：
   分析师于庭泽维持“买入”评级，预计2018年公司归母净利润将达到4.1亿元，对应PE为11.6倍；2019年归母净利润预计6.1亿元，对应PE为7.7倍。

关键信息

盈利预测（单位：亿元）

产能与产品

• 合成樟脑：1万吨/年，2019年新增5000吨产能。
• 冰片：1000吨/年，2018年新增1.5万吨香料项目。
• 其他产品：包括莰烯、乙酸异龙脑酯、樟脑磺酸、对伞花烃等。

松节油供应链

公司拥有广西和云南的采购基地，具备2万吨松节油储存能力，并拥有危化品铁路专用线和自备罐车，有效保障松节油供应并降低运输成本。

松香与松节油关系

• 松香产量与松节油产量变化同步。
• 2017年国内松香产量约42万吨，较历史峰值减少近50%。
• 松节油价格波动主要由松香产量变化引起。

下游应用

• 合成樟脑：应用于医药、香料、农药、日化、工业等领域。
• 冰片：主要用于中药、日化用品、香精等领域，市场报价已突破25万元/吨，价差超过10万元/吨。

风险提示

• 原材料价格波动风险。
• 新建项目进度不达预期风险。

行业背景

• 中国是全球第二大合成樟脑消费市场，与印度合计占全球市场69%。
• 合成樟脑行业在环保政策下持续出清，中小产能逐步退出，市场供需失衡，产品涨势确定。

市场趋势

• 合成樟脑作为环保替代品，将逐步取代传统防虫蛀剂。
• 随着下游行业的发展，合成樟脑需求保持稳定增长。

附录：财务指标（单位：亿元）

未来展望

公司凭借其龙头地位、原材料控制能力和市场定价权，预计在2018-2020年实现业绩持续增长。随着产能扩张和行业集中度提升，公司有望进一步巩固市场地位，享受行业增长红利。