20220303-兴证国际证券-绿城中国-03900.HK-调结构稳增长_重塑品质标杆_24页_2mb

绿城中国（03900.HK）证券研究报告总结

核心内容概述

绿城中国（03900.HK）是一家混合所有制房地产企业，成立于1995年，2006年在香港联交所上市。公司凭借中交集团的背书，拥有通畅的融资渠道和稳健的财务状况，受地产调控政策影响较小。公司通过引入战略投资者、优化债务结构、提升运营效率、聚焦区域发展等策略，实现了合约销售的逆势增长，并在2021年创下历史新高。分析师首次给予“买入”评级，目标价为15.80港元，预期升幅为36%。

主要观点

• 战略调整与业务整合：公司三次引入战略投资者，包括九龙仓、中交集团和新湖中宝，拓宽融资渠道，降低融资成本，优化债务结构。
• 区域聚焦与土储优化：公司重点布局一二线城市及优质三四线城市，2021H1新增土储中，一、二线城市占比达78%，土储结构不断优化。
• 财务改善与效率提升：公司通过计提减值亏损、去化不良库存，实现轻装上阵。平均融资成本降至4.6%，净负债率保持在合理水平（2021H1为75.2%）。
• 合约销售增长：2018年起公司确立“品质为先，兼顾其他”的发展战略，合约销售规模加速增长。2021年合约销售金额达3509亿元，同比增长21.3%。预计未来两年合约销售额将保持5-10%的增长。
• 产品标准化与品质提升：公司推进产品标准化建设，提升运营效率，优化项目周转周期，增强盈利能力。

关键信息

市场数据（2022.03.02）

• 收盘价：11.62港元
• 总股本：25.02亿股
• 总市值：290.69亿港元
• 净资产：896.18亿元
• 总资产：4800.79亿元
• 每股净资产：13.41元

财务预测（2021-2023年）

• 营业收入：预计分别为884亿元、1099亿元、1313亿元，同比增长34.4%、24.3%、19.5%
• 核心净利润：预计分别为42亿元、49亿元、50亿元，同比增长6.1%、14.5%、3.5%
• 毛利率：预计分别为20.6%、20.2%、19.7%
• 核心净利率：预计分别为4.8%、4.4%、3.8%
• 每股核心盈利：预计分别为1.32元、1.79元、1.99元
• 每股股息：预计分别为0.34元、0.39元、0.40元
• PE估值：2021年为10倍，2022年为7倍

公司战略与业务板块

• 重资产板块：聚焦房产开发，是公司主业。
• 轻资产板块：覆盖房产代建，已分拆上市（绿城管理，09979.HK）。
• “绿城+”板块：包括理想小镇、地产金融、城市更新等新兴业务，有望孵化第二增长曲线。

投资亮点

• 优质土储：公司土储权益比为57.9%，2021H1新增土储平均成本为9126元/平米。
• 合约销售增长：2018~2021年合约销售额CAGR达30.9%，2021年自投项目合约销售额达2666亿元，创历史新高。
• 财务稳健：公司融资渠道多元，平均融资成本低，债务结构优化，流动性充足。

风险提示

• 行业调控政策加严
• 流动性收紧
• 商品房销售不及预期

总结

绿城中国凭借中交集团的资信支持，具备较强的融资能力和财务稳定性，受政策影响较小。通过引入战略投资者、优化土储结构、提升运营效率，公司实现了合约销售的逆势增长。分析师首次给予“买入”评级，目标价为15.80港元，对应2021/2022年PE为10/7倍，预期未来两年销售规模将持续增长，盈利能力保持稳定。公司未来有望通过“绿城+”板块拓展第二增长曲线，提升综合竞争力。