20150602-招商证券-信用债市场周报_浅析天威和中富的违约_13页_727kb

报告摘要

债券市场定期报告总结 - 2015年06月02日

核心内容概述

本报告分析了2015年5月发生的两起公募债券违约事件——天威集团的“11天威MTN2”付息违约和珠海中富的“12中富01”本金违约。报告指出，行业景气度和股东支持意愿是信用风险“排雷”的定性因素，而财务状况尤其是现金流状况则是定量因素。违约事件主要集中在景气度下滑的行业，如新能源和轻工。此外，报告还对信用债市场进行了回顾和展望，指出稳增长政策对信用风险收敛有利，但需关注利率风险，继续坚持低等级短久期策略。

主要观点

信用评级调整：上周15家发行人跟踪评级发生变动，其中10家上调，2家展望下调，3家下调。
违约事件分析：
- 行业景气度：违约发行人多属于景气度明显下滑的行业，如新能源、轻工等。
- 股东支持意愿：天威集团的控股股东兵装集团支持力度偏弱，珠海中富的原实际控制人CVC无长期经营计划，导致公司流动性紧张。
- 财务状况：发行人财务状况恶化，尤其是现金流状况恶化，是违约的直接原因。天威集团在保变电器未出表前的合并报表“隐瞒”了其财务状况的恶化。

关键信息

一、信用回顾

1. 信用评级调整

发行人	类型	主体/展望(本次)	主体/展望(前次)	城投	评级机构	关联债券
中国恒天集团有限公司	评级上调	AAA/稳定	AA+/稳定	否	大公国际	11 恒天 MTN1、12 恒天 MTN1、12 恒天 MTN2、10 恒天 MTN1
厦门象屿集团有限公司	评级上调	AA+/稳定	AA/稳定	否	中诚信国际	12 象屿 MTN1
上海南汇发展股份有限公司	评级上调	AAA/稳定	AA+/稳定	否	新世纪	14 南汇 CP002
江苏舜天船舶股份有限公司	评级下调	BBB/负面	AA/稳定	否	鹏元资信	ST 舜天债
内蒙古君正能源化工股份有限公司	评级上调	AA/稳定	AA-/稳定	否	大公国际	12 蒙君正 MTN1
珠海中富实业股份有限公司	评级下调	CC/观察名单	BB/观察名单	否	中诚信国际	12 珠中富 MTN1
国投新集能源股份有限公司	展望下调	AA+/负面	AA+/稳定	否	大公国际	14 国投新集 CP001
河北建投交通投资有限责任公司	评级上调	AA+/稳定	AA/稳定	否	中诚信国际	10 冀交通债、12 冀交通债
华锐风险科技(集团)股份有限公司	评级上调	A/稳定	BBB/负面	否	联合资信	ST 华锐 01、ST 华锐 02
厦门国贸集团股份有限公司	评级上调	AAA/稳定	AA+/稳定	否	中诚信国际	14 厦国贸 CP001
南京银行股份有限公司	评级上调	AAA/稳定	AA+/稳定	否	中诚信国际	11 南银次级债、05 南商 01 等
安徽省皖北煤电集团有限责任公司	展望下调	AA/负面	AA/稳定	否	联合资信	15 皖北 CP001
台州银行股份有限公司	评级上调	AA+/稳定	AA/稳定	否	中诚信国际	14 台州银行 01、12 台州银行债 01
广东肇庆星湖生物科技股份有限公司	评级下调	A+/稳定	AA-/稳定	否	联合资信	11 星湖债

2. 浅析天威和中富的违约

违约个券	违约方式	发行人	所属行业
11 超日债	付息违约	上海超日太阳能科技股份有限公司	光伏
ST湘鄂债	利息及回售款违约	中科云网科技集团股份有限公司	餐饮
11 天威 MTN2	付息违约	保定天威集团有限公司	新能源
12 中富 01	本金违约	珠海中富实业股份有限公司	轻工

3. 珠海中富财务状况

项目	2010/12/31	2011/12/31	2012/12/31	2013/12/31	2014/12/31	2015/3/31
总资产	59.55	59.64	59.43	45.54	37.20	36.63
净资产	29.63	29.50	26.64	11.22	11.28	10.85
货币资金	7.99	7.03	11.33	7.65	4.29	4.95
应收账款	5.00	4.10	3.76	4.08	2.56	2.77
短期债务	16.40	25.83	12.14	9.82	14.49	14.61
长期债务	8.02	0.00	16.15	17.97	5.85	5.86
总债务	24.42	25.83	28.29	27.79	20.34	20.47
营业收入	33.48	36.11	31.14	27.96	23.71	4.52
营业利润	2.60	1.13	-1.51	-11.49	-0.04	-0.37
EBITDA	7.22	6.43	3.94	-6.04	4.88	0.00
净利润	2.06	0.73	-2.04	-11.87	0.38	-0.42
经营活动净现金流	4.80	4.28	6.23	3.03	5.95	0.39
投资活动净现金流	-7.23	-4.15	-2.81	-2.68	0.17	0.11
筹资活动净现金流	4.68	-1.20	1.17	-4.22	-9.09	-0.99
资产负债率(%)	50.23	50.53	55.18	75.35	69.67	70.37
流动比率(%)	0.99	0.71	1.35	1.09	0.60	0.60
速动比率(%)	0.78	0.53	1.08	0.87	0.47	0.49
货币资金/短期债务	0.49	0.27	0.93	0.78	0.30	0.34
债务资本化比率(%)	0.45	0.47	0.52	0.71	0.64	0.65
长期债务资本化比率(%)	0.21	0.00	0.38	0.62	0.34	0.35
EBITDA/利息费用	4.74	3.57	2.07	-3.03	2.91	0.00
EBITDA/总债务	0.30	0.25	0.14	-0.22	0.24	0.00
经营活动净现金流/总债务	0.20	0.17	0.22	0.11	0.29	0.02
销售毛利率(%)	22.93	18.97	14.20	12.69	18.41	14.30
销售净利率(%)	6.16	2.03	-6.54	-42.45	1.58	-9.36
投入资本回报率(%)	3.24	0.93	-3.66	-24.92	1.17	-1.31
应收账款周转天数	47.14	45.34	45.47	50.53	50.46	53.12
存货周转天数	62.22	60.87	64.17	57.85	55.07	54.00

4. 天威集团财务状况

项目	2010/12/31	2011/12/31	2012/12/31	2013/12/31	2014/12/31	2015/3/31
总资产	323.02	390.39	335.58	234.49	129.17	45.89
净资产	81.73	84.20	59.28	13.85	-80.35	-85.23
货币资金	42.16	47.32	41.31	20.99	16.35	0.62
应收账款	33.14	48.62	41.69	32.63	22.88	3.29
短期债务	84.74	63.46	80.32	59.20	42.26	11.04
长期债务	91.34	151.47	123.96	114.04	103.31	80.39
总债务	176.08	214.93	204.28	173.24	145.57	91.43
营业收入	131.57	119.10	72.18	73.87	49.69	0.98
营业利润	7.19	-15.36	-35.07	-59.71	-93.66	-2.16
EBITDA	19.93	4.85	-17.85	-47.29	-86.79	0.00
净利润	7.43	-12.17	-33.44	-63.91	-101.47	-2.15
经营活动净现金流	1.48	-7.41	1.19	7.78	5.23	0.43
投资活动净现金流	-42.07	-27.14	-8.64	21.02	4.95	-13.65
筹资活动净现金流	39.53	38.60	2.59	-49.15	-15.96	-1.57
资产负债率(%)	74.70	78.43	82.34	94.09	162.20	285.72
流动比率(%)	1.08	1.37	1.01	1.31	0.91	0.46
速动比率(%)	0.80	1.05	0.74	1.04	0.69	0.41
货币资金/短期债务	0.50	0.75	0.51	0.35	0.39	0.06
债务资本化比率(%)	0.68	0.72	0.78	0.93	2.23	14.75
长期债务资本化比率(%)	0.53	0.64	0.68	0.89	4.50	-16.61
EBITDA/利息费用	0.00	0.00	0.00	0.00	-8.19	0.00
EBITDA/总债务	0.11	0.02	-0.09	-0.27	-0.60	0.00
经营活动净现金流/总债务	0.01	-0.03	0.01	0.04	0.04	0.00
销售毛利率(%)	17.41	17.45	5.87	8.23	18.81	18.33
销售净利率(%)	5.65	-10.22	-46.32	-86.52	-204.22	-220.52
投入资本回报率(%)	2.12	-3.83	-6.76	-7.98	-52.71	-2.13
应收账款周转天数	81.84	123.57	225.20	181.11	201.09	1,208.05
存货周转天数	141.49	156.76	225.37	171.60	199.43	1,182.65

市场回顾

一级市场：净融资额回升，利率小幅下行

发行规模：非金融企业短融、中票、企业债和公司债合计发行892亿元，偿付470亿元，净融资额421亿元。城投债发行76亿元，偿付136亿元，净融资额-60亿元。
发行利率：交易商协会公布的发行指导利率延续下行趋势，但幅度明显收窄。1年期各等级下行0~3BP；3年期各等级下行2~5BP；5年期各等级下行1~2BP；7年期各等级下行1~4BP。

二级市场：收益率延续上行

成交额：银行间和交易所信用债合计成交5,339亿元，成交量较前一周有所回落。
收益率走势：银行间信用品收益率整体跟随利率债，延续调整态势，且上行幅度加大；交易所信用债整体涨少跌多，结束之前以上涨为主局面。
信用利差：中短期票据收益率曲线1年期各等级信用利差走阔65~67BP，3年期各等级走阔10~14BP，5年期各等级收窄1~6BP；企业债收益率曲线3年期各等级信用利差走阔7~13BP，5年期各等级收窄2~7BP，7年期各等级收窄6~8BP；城投债收益率曲线3年期各等级信用利差走阔2~8BP，5年期各等级收窄1~10BP，7年期各等级收窄6~10BP。