20140323-兴业证券-阳光照明-600261.SH-LED高成长确定_布局电商值得期待_24页_1mb

阳光照明（600261）投资分析报告总结

核心内容概述

阳光照明（600261）是一家中国照明行业龙头企业，拥有40年的行业经验，自2008年起逐步向LED照明转型。公司凭借早期布局和持续研发，在LED领域建立了显著的先发优势，已成为大陆LED龙头。公司同时积极布局电商渠道，认为LED产品更适合线上销售，未来增长潜力巨大。

主要观点

1. 全球照明行业稳定增长，结构快速变化

• 全球通用照明行业市场规模从2010年的约830亿美元增长至2015年的1150亿美元，年均增长率约为4%。
• 白炽灯正被节能灯和LED逐步替代，其中欧美地区将在2013-2014年陆续禁售白炽灯。
• LED灯泡价格已降至“甜蜜点”，预计未来几年市场将迎来爆发式增长。

2. 阳光照明在LED领域具有先发优势

• 公司LED业务收入在2013年预计超过10亿元，出货量约3000万只，国内领先。
• 公司研发投入高，拥有大量LED相关专利，技术领先。
• 公司已获得飞利浦、欧司朗、GE等全球一流客户的订单，打破传统照明格局。

3. 公司规模优势明显，差异化战略蓄势待发

• LED业务毛利率高于雷士自有品牌LED，公司凭借规模优势降低成本。
• 通过与三安光电合资设立子公司，公司为产品差异化战略做准备。
• LED灯的差异化在于芯片，公司通过技术积累提升产品竞争力。

4. 电商带来新机遇，LED产品更适合线上销售

• LED产品标准化程度高，易于安装，适合线上销售。
• 公司线上销售比例预计从2013年的10%提升至2015年的20%。
• 电商有助于公司拓展自有品牌，提高市场份额。

关键信息

财务数据

• 2014年3月23日收盘价：15.91元
• 总股本：645.38百万股
• 流通股本：645.38百万股
• 总市值：10267.98百万元
• 流通市值：10267.98百万元
• 净资产：2452.41百万元
• 总资产：4169.72百万元
• 每股净资产：3.80元

财务预测

• 2013年：每股收益0.40元，净利润256百万元，收入3242百万元
• 2014年：每股收益0.64元，净利润411百万元，收入4039百万元
• 2015年：每股收益0.84元，净利润540百万元，收入5152百万元

投资建议

• 投资评级：增持
• 理由：公司是国内照明行业龙头企业，产品结构转型成功，LED业务实现爆发式增长，未来业绩增长可期。

风险提示

• 行业成长不及预期
• 竞争激烈可能导致毛利率下滑
• 人力成本上升

图表与数据

• 图1：公司产品，依次为一体化节能灯、T5灯管、LED灯泡
• 图2：公司业务收入占比
• 图3：公司收入和净利润稳定成长
• 图4：全球通用照明市场规模
• 图5：全球照明市场结构快速变化
• 图6：照明行业产品分类
• 图7：白炽灯、节能灯与LED灯
• 图8：未来全球白炽灯出货量下降趋势
• 图9：未来几年节能灯出货量稳中略降
• 图10：传统照明市场集中度提升
• 图11：飞利浦LED业务占比达26%，传统照明业务未下滑
• 图12：阳光照明前三季度传统业务环比增长
• 图13：LED灯泡价格下降趋势
• 图14：单位流明LED价格下降趋势
• 图15：LED与节能灯价差降至2倍
• 图16：全球LED灯出货量增长趋势
• 图17：公司LED业务占比由14%上升至66%
• 图18：公司LED领域专利领先
• 图19：公司研发投入/收入居国内首位
• 图20：公司LED业务收入已超越雷士
• 图21：全球照明市场结构
• 图22：公司LED业务客户结构
• 图23：公司OEM模式LED毛利率高于雷士
• 图24：下游原材料在成本中占比最高
• 图25：预计2013年公司收入在国内居首
• 图26：与三安光电合资设立子公司
• 图27：缩减生产人员，扩张销售人员
• 图28：销售人员薪酬大幅增加
• 图29：阳光自有品牌收入8亿，雷士30亿
• 图30：LED更适合线上销售
• 图31：预计LED线上销售合理比例在35%
• 图32：淘宝LED成交指数增长近2倍
• 图33：2013年双十一LED灯销售排名
• 图34：线下厂商对电商的顾虑是量价冲击
• 图35：不同厂商做电商的优劣势
• 图36：LED自有品牌占比将不断提升

结论

阳光照明在LED照明领域具有显著的先发优势和市场地位，随着LED市场快速增长和电商渠道拓展，公司未来增长潜力巨大。尽管面临行业竞争和成本上升的风险，但其技术领先、规模优势和差异化战略使其在行业中占据有利位置。我们维持“增持”投资评级，认为公司是LED照明领域值得期待的优质标的。