2018-建材行业17年及18Q1季报总结系列二：从销售费用率看家居建材品牌壁垒_15页-1mb

报告摘要

行业高景气：2017年及2018年第一季度，家居建材行业收入与归母净利润均实现快速增长，2017年营收433.77亿元（YOY +35.48%），归母净利润61.24亿元（YOY +38.86%）；2018年一季度营收89.61亿元（YOY +33.58%），归母净利润9.15亿元（YOY +87.73%）。
盈利能力提升：2017年行业毛利率35.60%（同比减少1.8pct），归母净利润率14.12%（同比提升0.34pct）；2018年一季度毛利率34.20%（同比提升1.80pct），归母净利润率10.21%（同比提升2.95pct）。
行业趋势：随着存量住宅更新及新房精装修比例提升，行业整体呈现增长态势，未来中长期看好家居建材龙头公司市占率扩张。

费用率下降：2017年销售费用率9.54%（同比减少0.59pct），管理费用率8.11%（同比减少0.95pct）；2018年一季度销售费用率11.54%（同比减少0.41pct），管理费用率10.11%（同比减少0.90pct）。
费用效率提升：费用率下降与营收增长同步，表明费用使用效率提升。
现金流情况：2017年收现比为108.55%（同比增加0.52pct），2018年一季度收现比为116.02%（同比减少1.22pct）；经营性现金流/归母净利润2017年为86.36%（同比减少22.23pct），2018年一季度为-122.89%（去年同期为-72.26%）。
营运能力：2017年应收账款周转率6.57次（同比下降0.18次），存货周转率5.39次（同比提升0.92次），总资产周转率0.92次（同比提升0.06次）；2018年一季度应收账款周转率1.09次（同比下降0.56次），存货周转率0.95次（小幅减少0.2次），总资产周转率0.16次（同比下降0.02次）。
偿债能力：2017年资产负债率33.17%（同比减少1.70pct），流动比率211.84%（同比提升33.48pct），速动比率172.19%（同比提升30.58pct）；2018年一季度资产负债率31.30%（同比增加0.36pct，环比减少1.87pct），流动比率223.03%（同比提升27.23pct），速动比率178.79%（同比提升25.21pct）。
ROE：2017年行业ROE为19.03%（同比提升0.76pct），2018年一季度为2.36%（同比提升0.45pct），连续三个季度同比上行。

业务结构：以PPR管材为主，2017年PPR营收占比56%，公司以2C业务为主。
销售费用构成：2017年销售费用为5.86亿元，其中职工薪酬占比最高，支撑其强大的销售团队，确保产品安装及售后服务；包装运输费和市场推广宣传费均超过1亿元，体现公司对产品保护和品牌推广的重视。
销售团队配置：2017年每亿元营收配备销售人员33.15人，高于其他公司，表明其对服务的重视。
“星管家”服务：伟星新材首创“星管家”服务，提供免费产品真伪鉴定、水压测试、管路走向图拍摄等增值服务，提升消费者信任与满意度，成为行业服务标杆。
EPS与估值：2018-2020年EPS预测为0.94/1.17/1.42元，参考可比公司2018年平均PE为22.25倍，公司历史PE中位数为21.37倍，考虑其潜在增长空间，2018年合理PE区间为25-27倍，对应目标价23.75-25.65元，维持“买入”评级。