腾讯音乐公司深度报告_行业前景光明_竞争格局优势明显的泛音乐巨头_37页_2mb

报告摘要

腾讯音乐娱乐集团(TME)公司深度报告总结

核心内容

腾讯音乐娱乐集团（TME）是中国最大的在线音乐娱乐平台，旗下拥有QQ音乐、酷狗音乐、酷我音乐和全民K歌四大APP，覆盖在线音乐服务与社交娱乐两大业务板块。2018年前三季度，TME实现营收135.9亿元，同比增长84%，其中在线音乐收入40.2亿元，社交娱乐收入95.7亿元，分别占比29.6%和70.4%。公司预计2018年实现净利润34.3亿元，为全球首个盈利的大型在线音乐平台。

主要观点

投资评级与目标价：首次给予TME“买入”评级，目标价为20.11美元，对应2019年全年合理估值为328亿美元。
行业前景与竞争格局：在线音乐和社交娱乐行业增长迅速，TME在市场占有率和版权资源方面具有明显优势，预计2023年在线音乐市场规模将达367亿元，社交娱乐市场规模将达1305亿元。
商业模式与盈利路径：TME通过免费用户体验吸引流量，再通过社交娱乐业务实现变现，同时探索在线音乐订阅和数字专辑销售以提升付费率和ARPPU值。
协同效应与产业链布局：TME与腾讯的泛娱乐生态紧密联动，利用腾讯的社交和视频资源，提升市场渗透和用户粘性，未来有望直接连接音乐人和用户，成为中国的“索尼、环球、华纳”。

关键信息

市场数据（2019-01-25）

收盘价：15.91元
一年内最低/最高：16.20/11.81元
市盈率（TTM）：55.2倍
市净率：5.25倍

基础数据

18Q3净资产收益率：9.08%
资产负债率：14.04%
总股本：32.71亿股

财务预测（2018E-2020E）

营收：343.5亿元（2018E）、475.8亿元（2019E）、713.4亿元（2020E）
净利润：34.3亿元（2018E）、47.58亿元（2019E）、71.34亿元（2020E）
每股收益：0.21元（2018E）、0.29元（2019E）、0.43元（2020E）
市盈率：51.1倍（2018E）、38.3倍（2019E）、25.7倍（2020E）

估值与情景分析

DCF估值：公司内在价值为328.76亿美元。
PE估值：对应2019年目标价20.11美元，对应2018-2020年PE分别为65.1倍、47.0倍、31.3倍。
情景分析：
- 乐观情景：目标价37.57美元，对应2020年EPS 54.4倍。
- 中性情景：目标价20.11美元，对应2020年EPS 31.3倍。
- 悲观情景：目标价13.87美元，对应2020年EPS 25.9倍。

业务板块分析

在线音乐业务

用户规模与付费率：2018年第三季度在线音乐MAU为6.55亿，付费用户2490万，付费率3.8%，同比提升36%。
付费率提升驱动：付费率有望稳步提升，主要受版权环境改善、用户付费习惯养成、体验差距缩小及年轻用户购买能力增强等因素推动。
ARPPU值：在线音乐月均ARPPU值为8.5元，预计2023年提升至28.0元。
版权优势：TME拥有超过2000万首版权曲库，与索尼、环球、华纳等多家公司合作，占据行业版权主导地位。
增长空间：预计2023年在线音乐付费率将达到13.0%，社交娱乐付费率将达到11.5%。

社交娱乐业务

用户规模与付费率：2018年第三季度社交娱乐MAU为2.25亿，付费用户990万，付费率4.4%，同比提升23.75%。
ARPPU值：社交娱乐月均ARPPU值为118.5元，预计2023年提升至131.3元。
变现效率：社交娱乐是TME流量变现最高效的方式，其收入占比持续上升，预计2023年社交娱乐收入达470.1亿元，占总收入58.6%。
协同效应：与腾讯的泛娱乐生态协同效应显著，借助微信、QQ等社交平台，提升用户粘性和内容传播效率。

风险提示

竞争激烈：付费率和ARPPU值可能低于预期。
版权成本高企：版权竞争可能导致成本飙升，影响盈利能力。

股权结构

腾讯持股58.1%，为控股股东。
其他主要股东包括太盟投资（9.8%）、Spotify（9.1%）、高管及员工（8.4%）、中投基金（7.2%）、酷狗创始人谢振（4.2%）、海洋音乐董事长谢国民（4.0%）。

盈利预测与估值

2023年营收预测：802.2亿元，收入年复合增长率33.47%。
2023年净利润预测：229.2亿元，净利润年复合增长率46.18%。
估值方法：采用DCF估值法，合理市值为328.76亿美元，高于当前市值（2018年IPO估值213亿美元）。

对比分析

TME vs Spotify vs Pandora：
- TME以免费用户体验吸引流量，通过社交娱乐实现变现，已实现盈利。
- Spotify主要依赖订阅会员费，付费率高达45.5%，但仍在亏损。
- Pandora以广告为主，付费率9.8%，但因版权成本高企，持续亏损。

总结

腾讯音乐娱乐集团凭借其庞大的用户基础、强大的版权资源及腾讯的泛娱乐生态协同，已在中国在线音乐市场占据主导地位。随着用户付费意识的增强及版权环境的改善，TME的在线音乐付费率和社交娱乐ARPPU值有望持续提升，推动公司营收和利润增长。尽管面临版权成本和竞争加剧的风险，但TME凭借其独特的商业模式及产业链前端布局，具备长期增长潜力。

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