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社融稳了？后势如何？

核心内容

2019年社融数据预计将企稳，但这一企稳更多依赖于融资供给端的修复，而非融资需求端的实质性改善。18年社融走低主要是由于融资供给端的压缩，尤其是非标融资的大幅收缩。而19年融资供给端的改善，包括表内信贷扩张、企业债融资回暖、地方专项债规模扩大等，将对社融形成支撑。但融资需求端仍面临下行压力，社融企稳反弹的力度可能有限。

主要观点

1. 18年社融特征与原因

• 融资结构恶化：新增贷款逐渐短期化，企业中长贷对社融的拉动下降；新增企业债融资集中于高等级主体。
• 融资供给端压缩：非标融资（委托贷款+信托贷款+未贴现票据）是拖累18年社融的主要因素，其规模下降约2.93万亿。
• 政策影响显著：资管新规、理财新规等监管政策推动非标融资收缩，同时表内信贷扩张，但整体社融仍下行。
• 融资需求不弱：除基建投资受去杠杆影响外，地产和制造业融资需求依然较强，尤其在土地购置和制造业盈利支撑下。

2. 19年社融趋势预测

• 融资供给端改善：表内信贷、企业债融资、地方专项债等分项将明显增长，支撑社融企稳。
• 社融总量预测：预计19年新增社融约为22.5万亿，社融同比约为11.2%。
• 季度走势预测：社融预计于1季度企稳，2季度进一步回暖，下半年有所回落。

3. 融资需求端的制约

• 基建投资改善受限：地方政府隐性债务约束仍存，基建增速反弹幅度有限。
• 地产投资面临压力：土地购置投资可能见顶，地产销售周期下行，政策未全面放松。
• 制造业投资意愿减弱：企业进入主动去库阶段，利润高位回落，投资需求疲软。

关键信息

• 非标融资收缩：18年非标融资规模下降约2.93万亿，19年收缩幅度将有所收窄。
• 地方专项债：19年地方专项债发行将集中于前3季度，对社融形成短期支撑。
• 结构化宽信用政策：鼓励对民营企业和小微企业的信贷投放，同时限制房地产和城投平台融资。
• 企业债融资回暖：受利率中枢下行和非标转标影响，企业债融资规模将增长，但难以重现15-16年的高增长。
• 社融企稳的条件：主要依赖供给端修复，需求端改善仍需时间。

风险提示

• 基本面变化超预期：经济复苏或放缓可能影响融资需求和社融走势。
• 监管政策超预期：若政策进一步收紧或放松，将对融资供给产生重大影响。

历史对比

• 08年、12年社融企稳：政策刺激融资需求，同时供给端放松，社融反弹力度较强。
• 15年社融企稳：供给端有所放松，但需求端未同步改善，反弹力度偏弱。
• 本轮社融企稳：与15年类似，更多依赖供给端修复，需求端改善有限。

总结

2019年社融将大概率企稳，但其背后主要动力来自供给端的修复，而非需求端的明显改善。尽管融资供给端通过结构性政策和地方专项债发行有所增强，但融资需求端仍面临基建、地产和制造业投资放缓的压力。因此，社融企稳的反弹力度可能较弱，需关注政策变化和基本面走势对融资供需的长期影响。