广发宏观：回归均衡，2020年宏观经济展望-20191212-广发证券-33页_1mb

广发宏观：2020年宏观经济展望总结

核心内容

2020年中国宏观经济仍具备维持中速偏高的条件，主要得益于较高的国民储蓄率。尽管经济增长在2018-2019年有所放缓，但这种下行主要由非内生因素导致，而非趋势性下降。报告认为，政策不应直接对冲趋势性，但在周期性和外生冲击导致增长偏离潜在增速时，应适度逆周期调节以推动经济回归均衡。

主要观点

• 经济增长的驱动因素：中国经济增长维持中速偏高，有充分条件，主要依赖于高储蓄率和投资率。
• 出口与固定资产投资的协同关系：出口和固定资产投资不能同时承压，二者协同对经济具有重要支撑作用。2018年至今的经济下行压力，是两者同时承压的结果。
• 减税政策的效果：减税有助于平滑制造业盈利，增强盈利韧性，但无法解决固定资产投资失衡问题，因为制造业是顺周期的。
• 基建与制造业的修复：在2020年，基建修复和制造业补库存将成为经济的两大关键线索，政策将更倾向于“稳货币宽财政”。
• 房地产投资的前景：地产投资预计会有所回落，但若销售稳定，回落幅度不会太大。2020年地产投资增速预计在5-7%之间。
• 出口的不确定性：出口增速可能略好于2019年，但波动中枢难以显著提升，需依赖内需来对冲。
• 消费的修复：消费名义增速将与名义GDP保持一致，实际消费增速有望略高于2019年，5G带动的智能手机消费将成为结构性亮点。
• 新经济与政策方向：政策短期仍聚焦于“自主可控”和“先发优势”，如集成电路和“5G+工业互联网”。
• 权益与债券市场：2020年权益和债券市场的定价逻辑将更加复杂，收益空间可能收窄，方向和节奏比2019年更重要。

关键信息

储蓄与投资

• 中国国民储蓄率仍高于全球均值（2018年为45%），为经济增长提供支撑。
• 储蓄率和投资率偏高背景下，潜在经济增速不应大幅下滑。
• 储蓄率和投资率共同作用于经济增长，宏观经济学指出高储蓄率有助于提高增长率。

出口与固定资产投资

• 2018-2019年出口与固定资产投资同时承压，导致经济下行压力加大。
• 历史经验表明，出口和固定资产投资不能同时出问题。
• 2020年出口可能略好于2019年，但无显著中枢提升迹象。

基建与制造业

• 基建投资增速在2018-2019年大幅下降，但2020年有望逐步修复。
• 制造业库存处于三年维度的底部，2020年将逐步形成补库存。
• 基建修复和制造业补库存是2020年最确定的两条线索。

地产与消费

• 地产销售处于周期低位，投资增速预计回落，但不会太陡。
• 消费名义增速与名义GDP保持一致，实际增速有望改善。
• 汽车销售增速的修复将对消费形成一定带动。

新经济与政策导向

• 新经济（战略新兴产业）占比持续上升，2018年已达16%，新增投资占比近三成。
• 政策短期重点在“自主可控”和“先发优势”方向，如集成电路和“5G+工业互联网”。
• 2020年“5G+工业互联网”512工程将加速推进。

市场与投资

• 权益市场在2020年将更加关注方向和节奏，而非单纯的择时。
• 债券市场短期仍为逆周期，需等待名义GDP再度下行。
• 利率走势与名义GDP相关，2020年利率可能面临上行压力。

风险提示

• 宏观经济变化超预期
• 外部环境变化超预期

作者信息

• 郭磊：首席分析师，广发证券发展研究中心
• 张静静、周君芝、贺骁束、盛旭、吴棋滢：资深分析师

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