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流动性月报 | 资金回归中性

核心内容

本报告分析了2026年6月资金面的走势及7月的展望，重点探讨了资金利率的变化、央行货币政策操作、信贷及政府债供给对流动性的影响。

6月复盘：隔夜行至高位

资金利率走势

• 6月资金利率呈现倒“V”型走势，DR001在月初快速上行至年内高位，随后回落。
• DR001在6月23日达到 $1.46%$，月末回落至 $1.36%$。
• DR001与DR007的运行中枢较5月分别上行11bp和10bp，分别至 $1.39%$ 和 $1.44%$。
• 6月DR001连续十个工作日运行在政策利率上方，仅在1月下旬出现过类似情况。

货币政策操作

• 央行在6月初延续净回笼操作，但6月中旬开始转向等量续作6M买断式逆回购，并在月末净投放1Y MLF 2000亿，显示政策转向稳资金。
• 央行在陆家嘴论坛上提及隔夜逆回购政策，释放出维护资金面平稳、低波动的信号。
• 央行未公布隔夜逆回购操作利率，表明当前7天逆回购利率为唯一政策利率，隔夜操作更多侧重于量的调控。

信贷与大行融出

• 6月是信贷投放大月，但信贷冲量力度较往年偏弱。
• 6月初大行净融出资金反常降至近两年低位，显示资金面紧张。
• 6月同业存单净融资规模快速上升，大行通过同业存单补充负债，缓解资金压力。

7月展望：资金回归中性

资金利率走势

• 7月资金中枢预计季节性下行，DR001运行中枢较6月下移约3bp。
• 7月DR001预计运行在 $1.35% - 1.4%$ 区间，资金面总体维持中性。

基本面与通胀

• 6月PMI回升主要由外需带动，内需仍偏弱。
• 上游原材料购进价格回落至2月水平，输入性通胀压力缓解。
• PPI可能在7-8月见顶并回落，行业涨价扩散度不足，对资金面影响有限。

政府债供给

• 7月政府债合计净融资规模预计为1.39万亿，为年内高位，较6月明显上升。
• 国债发行规模预计1.39万亿，净融资6962亿；地方债净融资规模预计6900亿，较6月小幅上升。

央行操作

• 7月3M买断式逆回购转为增量续作2000亿，释放偏暖信号。
• 央行对流动性管控力提升，对资金利率运行目标更明晰，若资金利率持续走高，央行可能加大资金投放。

超储率预测

• 7月流动性缺口约5400亿，若央行等额续作到期工具，预计超储率约为 $1.1%$，较6月略有下降。

主要观点与关键信息

• 6月资金面波动较大，DR001上行至年内高位，央行通过调整中长期资金操作和隔夜OMO操作稳定资金面。
• 7月资金中枢预计下行，主要受信贷扰动减弱、基本面及通胀压力减小影响。
• 政府债供给是7月主要扰动因素，但央行预计会通过货币政策工具平滑波动。
• 央行对流动性的管控更加精准，强调资金面平稳与低波动，DR001的合意区间可能在 $1.3% - 1.4%$。
• 超储率预计小幅下降，但央行操作仍能有效维持流动性稳定。

风险提示

• 政府债发行规模可能与预测值存在差异。
• 历史经验可能不适用于当前复杂多变的市场环境。
• 央行政策可能出现超预期调整。
• 海外市场波动可能对人民币汇率及美元指数产生影响。

报告信息

• 报告发布机构：国金证券股份有限公司
• 证券分析师：
  • 尹睿哲，SAC执业编号：S1130525030009，邮箱：yinruizhe@gjzq.com.cn
  • 魏雪，SAC执业编号：S1130525030011，邮箱：wei_xue@gjzq.com.cn

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