20260704-中信证券-焦点观察_7月流动性展望_公开市场操作机制优化_流动性管理更加精细化_7页_1mb

中信证券固定收益部6月及7月资金面分析总结

核心内容概述

中信证券固定收益部对6月及7月资金面进行了系统性分析，重点围绕政府债供给、财政收支变化、货币政策工具优化以及资金利率走势等方面展开。核心观点认为，6月资金面持续收敛，利率中枢明显抬升；7月资金面受财政支撑及央行流动性管理优化影响，有望小幅回落。

一、政府债供给进一步放量

• 政府债净融资进度滞后：2026年1-6月政府债净融资进度仍略低于历史同期，其中国债、地方债分别较去年落后约11.8pct和10.7pct。
• 7月政府债发行规模预计较高：
  • 国债：预计发行规模约1.5万亿元，净融资额约8300亿元，较6月显著提升，或为历史同期最高水平。
  • 地方债：预计发行量约1万亿元，净融资额约7300亿元，高于近五年平均水平。
• 综合预测：2026年7月政府债净融资规模或在1.55万亿元左右，供给压力较6月（9398亿元）明显加大。

二、财政“收少支多”或对资金面形成一定支撑

• 财政收入预测：
  • 7月广义财政收入总量或在2.4万亿元左右，其中公共财政收入约2.1万亿元，政府性基金收入约3000亿元。
  • 1-5月财政收入同比增长4.0%，延续修复态势，增值税、个人所得税及企业所得税增速均有所改善。
• 财政支出预测：
  • 7月广义财政支出总量或在3万亿元左右，支出进度有望加快。
  • 中央财政支出增速较快（5月同比+11.3%），地方财政支出偏弱（同比-4.4%）。
• 收支差额：预计7月广义财政收支差额约6000亿元，对资金面形成一定支撑。

三、利率走廊调控机制优化，隔夜逆回购首次落地

• 政策改革内容：
  • 优化临时隔夜正、逆回购操作机制，收窄利率走廊宽度，由70BP压缩至50BP。
  • 明确触发规则，当DR001“持续”偏离操作利率时启动操作，强调“持续”意味着关注利率中枢而非单日波动。
• 操作调整：
  • 操作时间由16:00-16:20前移至15:00-15:30，提升调控时效性。
  • 走廊上下限统一调整为7天期OMO利率加减25BP，实现对称管理。
• 隔夜逆回购功能定位：
  • 隔夜逆回购作为辅助性工具，主要用于月末、跨月等关键时点的流动性对冲。
  • 与14天期逆回购类似，尚未形成常态化操作节奏。
  • 央行未公告中标利率，表明当前仍以7天逆回购为基准进行加点操作，政策利率“换锚”尚未实现。

四、6月资金利率中枢明显抬升，后续有望小幅回落

• 6月资金面特征：
  • 央行持续净回笼中期流动性，叠加信贷投放改善，资金面偏紧。
  • DR001升破1.42%，震荡上行，全月均值升至1.39%。
  • R-DR利差维持低位，反映市场流动性紧张但未出现明显分化。
• 7月资金面展望：
  • 虽然政府债净融资规模较大，可能带来时点性扰动，但7月为信贷投放季节性低点，财政“收少支多”特征明显，利空因素有限。
  • 央行流动性管理工具箱进一步丰富，继续执行“削峰填谷”策略，维持合理充裕但不过度宽松的流动性环境。
  • 预计7月资金价格中枢将小幅回落，税期、跨月等关键时点波动性有望下降。

关键信息汇总

• 6月资金利率走势：DR001震荡上行，全月均值升至1.39%，R-DR利差低位。
• 7月资金面展望：受财政支撑及央行工具优化影响，资金价格中枢或小幅回落，波动性下降。
• 政府债供给：7月净融资规模或达1.55万亿元，供给压力显著加大。
• 货币政策工具优化：利率走廊宽度收窄至50BP，隔夜逆回购操作首次落地，但尚未形成常态化。
• 财政收支差额：预计7月差额约6000亿元，对资金面形成支撑。

数据来源

• Wind
• 中国人民银行
• 中信证券固定收益部测算

图表说明（摘要）

• 图1：资金利率走势（%）
• 图4：广义财政收支差额（亿元）
• 图5：财政存款当月环比变化（亿元）
• 图6 & 图7：临时隔夜正、逆回购操作区间（旧/新）
• 图13 & 图14：银行间债券市场杠杆率及融资情况
• 图15 & 图16：R007-R001及R007-DR007利差走势（Bps）

以上为中信证券固定收益部对6月及7月资金面的分析总结。