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华泰2026中期展望 | 美股策略：基本面和流动性的赛跑

核心观点

年初至今，科技股业绩强劲上修驱动美股再创新高，同时估值有所回落，经济和股市的K型分化进一步扩大。更“健康”的基本面支撑和依然较极端的技术性指标是美股下半年行情的起点。往后看，我们认为盈利所支撑的美股中期走势并未破坏，但估值和流动性带来的负面压力可能加大市场阶段性扰动和波动率，尤其是美联储等全球央行货币政策转向预期计入阶段以及地缘局势尾部风险。流动性逆风下，具有高ROIC、高盈利增长率的板块更能抵御利率及通胀成本上升的侵蚀，目前仍集中在AI产业链的头部公司中。

盈利和基本面：总体强劲，驱动力仍集中在AI产业链

• 当前FactSet市场一致预期2026年标普500和纳斯达克指数EPS增速分别为 $23%$ 和 $38%$。
• AI链公司盈利、利润率等处在良性循环中，相关员工薪酬上升，高收入人群财富继续积累。
• 非AI领域企业和居民面对供给侧通胀走高、消费信心下滑和利率上升的压力，在财政宽松托底下不至于形成拖累但难有亮点。
• 截至2026年5月，标普500与纳斯达克中AI相关公司市值占比分别达 $38.1%$ 与 $51.8%$，远超2000年互联网泡沫时期 $14.8%$ 的峰值。
• AI相关公司1Q26盈利占比分别为 $24.7%$ 与 $48.4%$，远超2000年 $2.9%$ 的历史高点。
• AI相关公司净利润率已刷新历史高点，而全市场仍未突破中枢上沿。

流动性和估值：提升空间有限，易造成阶段性扰动

• 相较盈利端的强劲增长，流动性和估值或给市场造成阶段性扰动，但并不至于终结行情。
• 基本面和通胀上升是流动性有必要收紧的原因。
• 利率路径与政策框架的双重不确定性导致美债利率易上难下，股权风险溢价仍处低位，估值对长期盈利增长的计入也已经相对饱满，限制继续扩张的空间。
• 2025年以来，美股VIX中枢有所抬升，波动率增加。
• 融资交易保证金账户余额占总市值比例升至 $1.81%$，高于互联网泡沫时期 $1.5%$ 的中枢水平。

资金面：略低于2025年，起到“托而不举”的效果

• 我们预计2026年美股基准情形下净流入约9334亿美元，相比2025年的1.15万亿小幅下降。
• 四个变化值得关注：交易型资金和被动资金仍是主要增量来源；海外资金增配力度减弱；企业回购托底能力减弱；存量资金加杠杆和现金弹药接近极值。

大势研判：短期波动不意味终结，但行情光谱可能更收窄

• 流动性逆风下，无论是降息停止还是进入加息周期，基本都对应着估值见顶回落。
• 1990年以来5次加息周期标普500涨幅中位数约 $10%$，主要由EPS增长抵消PE收缩。
• 当前美国全部非金融企业的ROIC已经低于贷款利率，但压力主要在中小企业。
• 上市公司如标普500和纳斯达克指数ROIC仍超过 $10%$，高于高收益债利率。
• AI链公司总体ROIC水平甚至高于 $20%$，即便一定程度的利率上升，投资依然“有利可图”。

配置主线：聚焦核心科技，降低小市值敞口

• AI主线仍是美股盈利能力最突出的板块，且最能抵御利率上升压力。
• 在技术面指标和流动性负面预期计入的高波动环境下，应更坚持配置思维。
• AI Capex的直接受益环节和头部个股是下半年逢低加仓的优先方向，建议规避小市值公司。
• 软件板块估值已大幅压缩，在左侧，但能否真正反弹需观察1～2个季度盈利兑现情况。
• 消费因K型分化压制，建议低配，仅在受益于财富效应的细分领域配置。

2H26展望：基本面和流动性的赛跑

• 展望下半年，K型分化或延续，且AI内部的分化也可能加大。
• AI产业链的盈利正处在良性循环中，投资端的高强度投入正同步反映在收入增速、利润弹性和利润率三个维度上。
• 非AI公司的盈利受到成本和需求两端的双重压制，但财政端的持续宽松能形成有效对冲，盈利难有亮点但也不至于成为指数的明显拖累。
• 财政政策执行的顺畅度可能随11月中期选举的临近而有变数，需关注政治节奏变化对市场的影响。

结论

• 美股市场在2026年将继续受到AI产业链强劲盈利的支撑，但流动性收紧和估值压力可能引发阶段性波动。
• 市场走势将取决于盈利能否持续超预期以及政策和地缘风险的演变。
• 建议投资者聚焦核心科技，降低小市值敞口，关注AI头部公司和相关Capex受益环节。