20221228-东证期货-商品期货年度报告_周期分化_驱动轮转_28页_2mb

周期分化，驱动轮转 - 2023年商品配置展望总结

核心内容

2023年，国内外经济周期与政策周期持续分化，呈现以下特征：

• 海外经济下行：欧美经济可能进入实质性衰退，而国内经济则逐步复苏。
• 国内经济复苏：疫情约束减弱，政策放松，基建和地产对经济的支撑增强。
• 商品估值分化：与海外需求相关的原油、铜等商品估值受抑制，与国内复苏相关的螺纹等商品估值受支撑。
• 配置建议：多配黄金、螺纹及部分有色金属，空配原油、铜及部分化工品、农产品。

主要观点

1. 经济周期分化

• 2023年，海外经济边际向下，国内经济边际向上。
• 美国经济或先于通胀进入实质性衰退，国内产出缺口或持续回升。
• 2022年国内经济处于去库周期，2023年可能逐步转向补库周期。

2. 驱动增强

• 基建投资仍维持正增长，但增速可能不及2022年。
• 地产行业在政策放松及低基数效应下，下半年或边际好转。
• 随着出口走弱，基建和消费或成为经济复苏的重要支撑。

3. 商品走势分化

• 与海外经济相关的商品（如原油、铜）或面临估值压力。
• 与国内经济复苏相关的商品（如螺纹、黑色金属）或受益于需求回升。
• 农产品供应增量预期兑现后，仍需关注天气等因素对供需平衡的影响。

关键信息

商品配置策略

风险提示

• 全球疫情反复
• 海外通胀超预期
• 地缘冲突加剧
• 产业政策推进速度不及预期

2022年回顾

流动性收缩与商品走势

• 美联储加息抑制通胀，导致风险资产承压，商品呈V字型走势。
• 2022年多数商品库存处于历史低位，与低估值形成支撑。
• 通胀回落，但核心通胀仍具粘滞性。

疫情与天气影响

• 疫情对国内经济活动造成持续冲击，企业谨慎开工，库存去化缓慢。
• 2022年中，疫情边际退出，经济活动逐步恢复，但复苏节奏偏慢。

出口与地产驱动弱化

• 出口分项支撑减弱，地产处于下行周期。
• 基建投资持续支撑经济增长，成为主要驱动。

2023年展望

海外经济

• 美国经济可能进入实质性衰退，通胀回落速度或慢于经济衰退。
• 美联储加息周期或于2023年结束，美元或结束上行周期。

国内经济

• 产出缺口或持续回升，经济复苏可期。
• 基建和地产的边际改善可能推动工业品需求回升。

商品主线逻辑

• 与国内复苏相关的工业品（如螺纹）或受支撑。
• 与海外经济相关的商品（如铜、原油）或受抑制。
• 供应端约束缓解，但供应增量仍需政策托底。

商品板块分析

贵金属

• 2023年黄金或受益于实际利率下行和经济衰退预期。
• 市场一致性预期下，黄金表现或较为强劲。

黑色金属

• 需求端好转预期强于供应端，铁矿或强于螺纹。
• 螺纹钢库存低位，生产利润为负，估值空间有限。

有色金属

• 供应端增量预期推动估值修复，但终端需求恢复分化。
• 铜、原油等品种可能受海外经济影响较大，走势偏弱。

能源化工

• 供应端约束缓解，但库存积累仍需时间。
• 化工品受产能投放影响，估值或持续承压。

农产品

• 供应增量预期兑现后，价格或受天气因素影响。
• 农产品强弱关系为：棉花 > 白糖 > 玉米 > 油脂 > 豆粕 > 生猪。

总结

2023年商品市场将面临国内外经济周期分化带来的配置变化。国内经济复苏将带动部分工业品估值提升，而海外经济下行将压制相关商品走势。贵金属、黑色金属及部分有色金属或成为多配对象，能源化工和农产品或维持空配。配置策略需关注经济复苏节奏、政策推动力度及供需变化，以应对市场的不确定性。