20161230-东方证券-新能源汽车产业链系列报告之八（燃料电池电堆）：多角度寻找燃料电池电堆产业链机会_24页_1mb

燃料电池电堆产业链投资机会分析总结

核心内容

燃料电池电堆是氢燃料电池汽车的核心组件，其成本占比高达62%。随着技术进步和政策支持，燃料电池汽车被视为新能源汽车的重要发展方向。国务院在2016年发布的《“十三五”国家战略性新兴产业发展规划》明确提出要推进燃料电池汽车研发与产业化，目标是在2020年实现批量生产和规模化示范应用。

主要观点

• 政策支持：政府政策为燃料电池汽车的发展提供了重要保障，重点解决氢燃料电池成本高企和加氢站数量不足的问题。
• 技术趋势：燃料电池技术持续进步，成本下降是必然趋势。主要从材料优化、制造工艺创新、规模化生产和标准化平台体系三个方面推动成本下降。
• 产业链布局：燃料电池产业链由上游（氢气来源、质子交换膜、催化剂、气体扩散层、双极板）和下游（整车制造）构成。其中，催化剂和质子交换膜是核心要素，未来投资机会较大。
• 投资主线：建议从三条主线选择投资机会：催化剂和质子交换膜（贵研铂业）、电堆及双极板（安泰科技）、整车（上汽集团、福田汽车、金龙汽车）。

关键信息

1. 燃料电池产业链结构

• 上游：氢气来源、质子交换膜、催化剂、气体扩散层、双极板。
• 中游：电堆组装、系统集成。
• 下游：燃料电池汽车、电子设备等。

2. 电堆核心组件及供应商

• 质子交换膜：主要由美国杜邦、日本旭化成、加拿大巴拉德等公司提供，未来将向复合膜发展。
• 催化剂：主要来自日本田中贵金属、英国Johnson Matthey、比利时Umicore等，低铂用量是趋势。
• 气体扩散层：主要供应商为德国SGL、日本东丽，国产化有望降低成本。
• 双极板：主要使用石墨、金属材料、复合材料，目前主要依赖进口，国内厂商如大连新源、上海弘枫正在积极布局。

3. 电堆成本下降路径

• 优化材料与工艺：降低铂用量、开发低成本催化剂、改进质子交换膜制备工艺。
• 规模化生产：通过规模化效应降低制造成本。
• 标准化平台体系：建立标准化、平台化体系以提升效率。

4. 产业链投资机会

• 催化剂及质子交换膜：贵研铂业、田中贵金属等公司是核心供应商，未来受益于技术进步和成本下降。
• 双极板及电堆：安泰科技、新源动力等公司具备发展潜力。
• 整车制造：上汽集团、福田汽车、金龙汽车等公司正在积极布局燃料电池汽车，未来有望实现商业化运营。

5. 供应链分析

• 丰田：燃料电池供应链相对封闭，主要依赖日本本土供应商，但未来不排除引入非日本厂商。
• 巴拉德：供应链相对开放，采用集团内部配套与外部配套结合的方式，与多家国际公司合作。
• 国内企业：正在逐步进入燃料电池供应链体系，具备进入供应链的潜力。

6. 风险提示

• 成本下降低于预期：若燃料电池成本下降速度不及预期，可能影响其商业化进程。
• 加氢站建设滞后：加氢站等基础设施建设不足可能制约燃料电池汽车的推广。
• 技术突破不足：关键技术突破滞后可能影响产业链发展。
• 经济下行：经济环境不佳可能导致车企放缓燃料电池汽车的研发与推广。

投资建议

• 买入：上汽集团（600104）
• 增持：福田汽车（600166）、金龙汽车（600686）
• 未评级：贵研铂业（600459）、安泰科技（000969）

图表目录（关键图表）

• 图1：日本丰田燃料电池汽车计划目标
• 图2：燃料电池产业链概况
• 图3：燃料电池成本分拆
• 图4：燃料电池电堆结构
• 图5：燃料电池电堆产业链
• 图6：燃料电池成本构成
• 图7：质子交换膜工作原理
• 图8：质子交换膜类型对比
• 图9：燃料电池质子交换膜
• 图10：全球铂产量分布（2015年）
• 图11：燃料电池电堆成本下降趋势
• 图12：锂电池产业链公司股价走势比较
• 图13：天齐锂业季度毛利率比较
• 图14：碳酸锂价格走势
• 图15：燃料电池产业链
• 图16：燃料电池双极板材料
• 图17：燃料电池双极板结构
• 图18：燃料电池供应链分析
• 图19：氢燃料电池产业链及公司

结论

燃料电池汽车作为新能源汽车的重要方向，受到政策和市场的双重支持。随着技术进步和成本下降，其产业链相关公司将迎来发展机遇。建议投资者关注催化剂、质子交换膜、双极板及整车制造等核心环节，同时注意产业链中的关键风险因素，如成本控制、技术突破和基础设施建设等。