地产债违约观察系列三：除了违约，偿付进展和回收率更值得关注-20200326-兴业证券-10页_997kb

地产债违约观察系列三：违约房企特征、偿付进展与投资者警示

核心内容概览

本报告聚焦于2020年地产债违约情况，分析了违约房企的特征、偿债进展及回收率，并为投资者提供风险警示。报告指出，违约房企普遍为民营企业，存在多元化经营、公司治理问题以及财务表现不佳等共性。此外，政策层面正逐步完善债券违约处置机制，以提升信用债回收效率。

主要观点

1. 违约房企特征

1.1 不专注主营地产业务

• 5家违约房企均不专注于主营地产业务，而是进行多元化扩张或转型。
• 公司治理问题突出，如中弘股份实控人干预经营、银亿股份大股东资金占用等。
• 这些企业普遍存在盈利能力下滑、现金流紧张和外部融资能力恶化的问题。

1.2 财务表现恶化

• 违约前，房企负债迅速扩张，资产负债率普遍高于60%。
• 现金流紧张，筹资活动产生的现金流净额在违约前持续为负。
• 多数房企的净负债率超过100%，部分甚至达到450%以上，显示其债务结构严重失衡。

1.3 房地产业务衰落

• 房企在16年房地产调控政策趋严背景下，地产业务发展受阻。
• 销售额、新开工面积、竣工面积等关键指标显著下滑。
• 土地储备和新增拿地情况恶化，进一步加剧了资金压力。

偿付进展与回收率分析

2.1 偿付进展

• 目前，仅银亿股份实现了违约债券的实质性偿付，其余4家房企仍未有明显进展。
• 违约房企普遍采取了多种筹措资金的措施，如资产处置、应收账款催收、寻求债务重组等。
• 国购投资、华业资本、中弘股份及新华联集团已向法院申请重整或和解。

2.2 回收率情况

• 截至2020年3月，违约公募债整体回收率为14.0%，民企回收率为12.8%。
• 违约房企公募债回收率仅为12.5%，远低于整体水平，显示其偿债能力较弱。

2.3 政策影响

• 2019年12月27日，央行、发改委、证监会联合发布《关于公司信用类债券违约处置有关事宜的通知（征求意见稿）》，旨在完善债券违约处置机制。
• 政策明确支持市场化处置手段，如债券置换、展期、资产处置等，有助于提高违约债券的回收率。

投资者需警惕的房企

3.1 多元化经营且财务状况不佳

• 主营业务多元化：如新湖中宝、泛海控股、泰禾集团等，涉及金融、文化、新能源等多个领域。
• 现金短债比 < 100%：表明企业现金流不足以覆盖短期债务，存在较大偿债风险。
• 净负债率 > 100%：显示企业债务负担过重，需警惕偿债能力。

3.2 股权质押比例偏高

• 第1大股东质押比例 > 70%：如阳光城、金科股份、新湖中宝等，存在大股东“掏空”公司风险。
• 高质押比例可能引发股权纠纷，进一步影响企业偿债能力。

关键信息汇总

风险提示

• 基本面变化超预期：房企经营状况可能因政策、市场等因素发生重大变化。
• 信用债违约超预期：违约风险可能高于预期，影响投资者收益。

结论

本报告指出，地产债违约主要由多元化经营、公司治理缺陷和财务状况恶化等因素导致。尽管政策在逐步完善违约处置机制，但违约房企的回收率仍偏低，投资者需对高杠杆、高质押、现金流紧张的房企保持警惕。