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益佰制药（600594）深度研究报告总结

核心内容

益佰制药是一家以抗肿瘤和心脑血管药物为核心产品的高新技术制药企业，专注于中成药、化药和生物药的研发、生产和销售。公司产品线覆盖广泛，包括抗肿瘤药物、心脑血管药物以及其他专科药物。通过“合伙制营销模式”，公司正在积极拓展县级医院市场，这被视为一个快速增长、市场潜力巨大的“类空白市场”。

主要观点

1. 市场观点与公司观点的差异：

   • 市场普遍认为公司产品梯队老化，股权激励条件较低，因此给予较低估值。
   • 报告认为公司二线产品逐渐发力，产品梯队日益完善，尤其抗肿瘤类产品洛铂的快速放量和心脑血管类产品的完善，为公司带来增长动力。

2. 政策利好：

   • 国家医保政策的调整，特别是大病医保和新版基药目录的实施，提升了抗肿瘤和心脑血管重症药品的刚性需求。
   • “大病不出县”政策提高了县级医院的患者支付能力和客户资源。

3. 营销模式创新：

   • 采用“合伙制”营销模式，有效控制销售费用，提高销售效率。
   • 通过这种方式，公司有望在县级医院市场实现快速增长。

4. 产品增长潜力：

   • 抗肿瘤药物市场持续增长，预计未来三年增速将超过25%。
   • 心脑血管药物市场同样增长迅速，尤其是中成药市场。

关键信息

县级医院市场潜力

• 县级医院市场容量年增速将超过35%，是增速最快、最具投资价值的终端市场。
• 目前，公司县级医院销售收入占比约10%，未来有望显著提升。
• 抗肿瘤产品在县级医院销售占比低，但随着医保政策的改善和支付能力的提升，将实现爆发式增长。

抗肿瘤产品分析

• 艾迪注射液：

  • 市场占有率约为7.81%，排名第四。
  • 价格优势明显，单疗程费用较康艾注射液低。
  • 有效成分包括人参、黄芪、刺五加、斑螯等，具有抗肿瘤、增强免疫力、升高白细胞等作用。
  • 与化疗联合使用可提高有效率和生存期，降低毒性反应。

• 复方斑螯胶囊：

  • 市场份额为1.50%，排名第十五。
  • 有效成分包括斑螯素、人参、黄芪等，具有抑制肿瘤转移、抗病毒、抗炎等作用。
  • 2013年预计销售收入增长超过30%。

• 洛铂：

  • 是第三代铂类药物，具有良好的抗肿瘤效果和较低的毒性。
  • 2012年销售额约1.2亿元，预计2013年同比增长50%。
  • 公司已参股长安国际27%，后期有望控股。

心脑血管产品分析

• 银杏达莫注射液：

  • 用于预防和治疗冠心病、血栓栓塞性疾病。
  • 市场占有率较高，2011年销售额超过20亿元，占心血管用药市场份额的15%。

• 米稿心乐滴丸：

  • 用于冠心病、心绞痛、心阳不足、心血瘀阻。
  • 等待新药证书，未来将完善公司心脑血管类产品线。

• 注射用瑞替普酶：

  • 用于急性心肌梗死、肺栓塞、外周血管血栓性疾病。
  • 已在部分省份中标，市场前景广阔。

公司经营现状

• 2012年公司处方药收入占营业收入的81.36%，OTC药物仅占11.71%。
• 处方药毛利率为89.60%，远高于OTC的62.43%，为公司贡献了84.32%的营业利润。
• 公司销售费用率逐年下降，营销体系逐步精细化和专业化。

估值分析

• 2013年、2014年、2015年EPS预测分别为1.20元、1.54元、1.97元。
• 对应的市盈率分别为24倍、19倍、15倍，公司估值与大输液龙头相似。
• 随着政策利好和产品放量，公司估值有望修复。

估值比较

• 公司与昆明制药、天士力、康缘药业等公司相比，PE较低，估值被低估。
• 未来随着业绩增长和政策支持，估值释放期将到来。

总结

益佰制药在抗肿瘤和心脑血管药物领域具有较强的产品竞争力和市场潜力。随着大病医保政策的实施和县级医院市场的开发，公司有望实现快速增长。同时，公司通过“合伙制”营销模式有效控制成本，提高销售效率。未来，公司估值有望修复，实现更高的市场价值。