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温和衰退中的亮色：2023年海外经济展望及大类资产配置

核心观点

• 全球经济2023年大概率由滞胀进入衰退阶段。
• 美国经济支撑动力减弱，消费意愿下降，房地产及非住宅投资受高利率影响，净出口因能源价格回落而减弱。
• 欧洲受能源危机冲击更大，通胀尚未见顶，加息节奏较快，可能比美国更早陷入衰退。
• 美国通胀回落速度可能较缓，薪资粘性及服务价格韧性是主要原因。
• 美联储在2023年上半年可能采取“小碎步”加息，停止加息后高利率可能维持较长时间。
• 资产配置建议：2023H1为美债>美股>美元>黄金>商品；2023H2为美债>黄金>美元>美股>商品。

全球经济增速展望

• IMF多次下调预期：2023年全球经济增速被下调至2.7%，较年初下降1.1个百分点。
• 发达经济体增速：2023年发达经济体增速预计为1.1%，其中美国为1%，欧元区为0.5%。
• 新兴市场及发展中经济体增速：2023年预计为3.7%，中国为4.4%，印度为6.1%，东盟五国为4.9%。

美国经济表现分析

消费方面

• 美国消费总体趋于回落，11月零售销售环比下滑0.6%，创去年12月以来最大跌幅。
• 超额储蓄仍对消费有一定支撑，但消费信贷增速放缓，信心指数回落。

房地产投资

• 高利率导致房地产市场降温，地产景气指数明显回落。
• 11月NAHB指数降至33，建筑商信心下降。

净出口

• 能源价格回落削弱了净出口对GDP的推动力，三季度净出口贡献2.8%，较上季度增加1.6个百分点。

薪资与服务价格

• 薪资增长仍较快，服务价格保持韧性，导致通胀回落速度缓慢。
• 11月平均时薪同比上涨5.1%，环比上涨0.6%。

劳动力市场

• 贝弗里奇曲线外移表明劳动力市场结构问题依然存在。
• 16岁以上非劳动力人口数量未恢复至潜在增长水平。

欧洲经济展望

• 能源危机影响显著：能源在欧元区CPI中的权重为10.9%，但对CPI的贡献率仍较高，11月为38%。
• 通胀仍处高位：薪资上涨压力显现，预计欧洲通胀短期内仍难回落。
• 加息节奏较快：尽管12月加息幅度放缓，但累计加息仍远低于美联储，未来可能继续加快。

资产配置建议

• 2023H1：美债 > 美股 > 美元 > 黄金 > 商品
• 2023H2：美债 > 黄金 > 美元 > 美股 > 商品

风险提示

• 日本央行可能因通胀压力和国债流动性危机而收紧货币政策，引发全球债券收益率上行。
• 美国通胀可能超预期，导致美联储进一步收紧政策。
• 俄乌冲突若持续，可能导致能源价格反弹，推升全球通胀。
• 欧洲主权债务风险可能因加息节奏超出预期而上升。

历史数据与资产表现

• 美债表现：在加息暂停及经济衰退阶段，美债通常表现较好，收益率下行概率较大。
• 黄金表现：黄金在加息暂停及衰退期间表现稳健，具有避险和抗通胀属性。
• 美元指数：在加息暂停及衰退阶段，美元指数可能震荡下行。
• 美股表现：加息暂停后可能仍有上涨动力，但进入衰退后明显承压。
• 商品表现：衰退期间商品整体承压，表现较差。

资产配置逻辑

• 美债作为避险资产，配置优先级最高。
• 黄金在衰退阶段表现优于美股和商品。
• 美元指数在衰退期间可能震荡下行，配置次于黄金。
• 美股在衰退前表现较好，但进入衰退后需谨慎对待。
• 商品在衰退期间表现较弱，配置优先级最低。

评级说明

• 市场指数评级：看多、看平、看空分别对应指数未来6个月内上升、波动、下跌幅度。
• 行业指数评级：超配、标配、低配分别对应行业指数相对上证指数的相对表现。
• 公司股票评级：买入、增持、中性、减持、卖出分别对应股价相对上证指数的表现。

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