20170903-天风证券-正邦科技-002157.SZ-被忽视的养殖成长股__14页_1mb

正邦科技（002157）总结

核心内容

正邦科技作为一家生猪养殖企业，正处于产能扩张与出栏放量的阶段，未来三年的出栏规模预计将实现快速增长。公司通过调整养殖模式，从自繁自养向“公司+农户”模式转变，以降低成本并提高效率。同时，其当前估值被认为严重低估，具备较大的投资价值。

主要观点

1. 产能扩张超预期，出栏规模快速增长在即

   • 公司自2016Q3开始新一轮产能扩张，截至2017年半年报，生产性生物资产增长至8.08亿元，出栏规模预计在2018年达到600万头以上。
   • 公司预计2017-2019年生猪出栏规模分别为330万头、600万头、850万头，进入新一轮出栏快速放量期。

2. 出栏放量增长阶段即将开启

   • 2017年Q3开始，公司新增产能将逐步转化为出栏规模，预计在8-12月份实现200万头出栏。
   • 公司消耗性生物资产增长显著，表明有大量待售生猪，为出栏放量提供坚实保障。

3. 成本仍有改善空间，盈利弹性有望增强

   • 2017年上半年养殖成本偏高，约为12.8元/公斤，但随着模式调整完成，预计2018年成本将降至12.2-12.4元/公斤。
   • 养殖成本下降将增强公司盈利弹性，提升整体盈利能力。

4. 估值严重低估，安全边际强

   • 公司当前养殖业务估值仅1400元/头，而产业重置成本在1000-1300元/头，市场预期较为悲观。
   • 公司预计完整产业周期下的头均盈利在200-250元/头，合理市值在2800-3500元/头，当前市值存在显著修复空间。

关键信息

出栏规模与产能

• 2017年预计出栏生猪330万头，2018年预计出栏600万头，2019年预计出栏850万头。
• 2017年Q2生产性生物资产为8.08亿元，按种猪2800元/头估算，种猪存栏约28万头，支撑2018年600万头以上出栏。

成本与盈利

• 2017年上半年养殖成本约12.8元/公斤，预计2018年将下降至12.2-12.4元/公斤。
• 2018年预计实现归母净利润11.29亿元，同比增长36.6%，对应EPS为0.49元。

估值分析

• 当前市值为134亿元，养殖业务市值为85亿元，按600万头出栏计算，头均市值为1400元。
• 合理市值为230亿元，基于头均市值3000元/头计算，对应目标价格为10元/股。

风险提示

• 猪价下跌风险
• 疫病风险
• 政策风险

财务预测摘要

投资建议

• 投资评级：买入（维持评级）
• 当前价格：5.86元
• 目标价格：10元
• 合理市值：230亿元

行业与公司对比

估值与重置成本

• 当前养殖业务估值接近重置成本，市场预期较为悲观。
• 合理估值水平为2800-3500元/头，对应目标市值230亿元。

养殖效率与MSY

• 2016年MSY提高至17.7，2017年上半年MSY为8.57，预计全年达到18.71。
• MSY的提升有助于弥补能繁母猪存栏下降的影响，提高出栏量。

能繁母猪存栏趋势

• 能繁母猪存栏持续下降，但降幅有所缩窄。
• 2017年全年能繁母猪存栏预计下降4%，2018年出栏量预计增长1.47%。

行业分析

• 2018年猪价预计稳中略降，行业仍处于盈利区间。
• 公司养殖盈利将保持平稳，甚至在出栏规模快速增长的带动下实现盈利增长。

总结

正邦科技正处在产能扩张与出栏放量的关键阶段，其出栏规模预计将在未来几年实现快速增长。公司通过调整养殖模式，有望降低成本，提升盈利弹性。当前估值严重低估，具备较大的安全边际和修复空间。投资者应关注其出栏节奏和养殖成本变化，把握其成长潜力。