20211202-国信证券-宏观经济专题研究_专题PMI该对标经济数据的环比还是同比__11页_994kb

证券研究报告总结

核心内容概述

本报告围绕制造业PMI与宏观数据（如工业增加值、GDP）的同比与环比关系展开分析，探讨PMI作为高频数据指标，在宏观经济判断和投资实践中的应用价值。报告指出，尽管PMI本质上是类环比指标，但在实际使用中，其与宏观数据的同比走势更为紧密，尤其在较长周期下表现更为稳定。此外，报告还介绍了国信宏观高频指数A、B、C在刻画PMI方面的不同作用，并强调了数据基期、调查问卷设计及作答心理等因素对指标表现的影响。

主要观点

1. PMI与宏观数据的对比分析

• PMI是类环比指标：PMI通过对比当月与上月的边际变化，理论上是一个环比指标，但实际应用中常与同比数据进行比较。
• PMI与工业增加值同比相关性更高：定量分析显示，工业增加值同比与PMI的相关系数高于环比，尤其在2005年后的数据中相关性显著提升。
• 单月数据波动大，需关注3个月趋势：单月数据易受噪音干扰，需以3个月为窗口期判断趋势，避免因短期波动误判基本面。
• 同比与环比并非对立概念：两者只是时间跨度不同，同比更侧重长期趋势，环比则更早反映变化，但波动更大。

2. 问卷设计与作答心理影响

• 问卷选项有限：采购经理问卷仅提供“更好、持平、变差”三个选项，导致PMI指数相对平滑，不易出现剧烈波动。
• “持平”选项起缓冲作用：该选项使PMI对极端变化不敏感，减少了数据的波动性。
• 美国密尔沃基PMI作答比例参考：近45%的采购经理选择“不变”，反映出作答心理对数据平滑性的影响。

3. 投资实践中使用PMI观测增长趋势

• 3个月窗口期更有效：在3个月的时间窗口中，PMI与工业增加值同比的背离比例低于环比，因此更适用于趋势判断。
• 避免单月波动干扰：单月数据容易受短期因素影响，应以季度为单位观测趋势，关注方向而非幅度。
• PMI可用于观测GDP同比走势：在2010年之后，PMI与GDP同比的背离比例较低，说明其在投资分析中具有一定的参考价值。

4. 同比与环比的灵活应用

• 时间跨度影响数据表现：同比和环比只是时间基期不同的指标，具体应用应根据分析目的和周期灵活选择。
• 政策周期与数据周期匹配：如美联储在季度议息会议中使用PMI来判断经济走势，说明宏观数据与政策周期之间存在匹配关系。
• 流动性指标与PMI相关：SHIBOR3M等流动性指标与PMI存在稳定联系，反映宏观基本面变化。

5. 国信宏观高频指数与PMI的对比

• 指数A：捕捉短期波动，与PMI计算原理相近，适合短期趋势判断。
• 指数B：判断长期拐点，由指数A累加得出，更强调趋势变化。
• 指数C：跟踪中期幅度，是指数B的同比数据，与PMI幅度变化更为一致。

关键信息

• 相关系数分析：
  • 工业增加值环比与PMI相关系数约为0.314（2011年后）。
  • 工业增加值同比与PMI相关系数约为0.328（2011年后），且在2005年后的数据中提升至0.694。
• 背离比例：
  • 工增同比与PMI背离比例为18%（2011年5月以来）。
  • 工增环比与PMI背离比例为25.9%。
  • 单月背离比例中，工增同比与PMI背离为29%，环比与PMI背离为42%。
• GDP与PMI的背离比例：
  • PMI与实际GDP同比背离比例为27.27%。
  • PMI与名义GDP同比背离比例为35.71%。
• 钢铁行业PMI与产量数据相关性：
  • 螺纹钢产量同比与钢铁PMI相关性最高，拟合优度为0.0315。
  • 钢铁PMI与产量本身相关性次之，拟合优度为0.005。
  • 钢铁PMI与产量环比相关性最低，拟合优度为0.0037。

风险提示

• 海外疫情反复可能对经济产生持续冲击。
• 全球供应链问题可能影响上游原材料价格。
• 海外耐用品库存高位回落可能对经济数据产生干扰。
• 投资者需注意数据基期、统计机构差异及问卷作答心理对分析结果的影响。

结论

报告指出，尽管PMI是类环比指标，但在实际应用中，其与宏观数据的同比走势更为紧密，尤其在较长周期下，能够更准确地反映经济基本面的变化。投资者在使用PMI进行趋势判断时，应关注3个月以上的数据变化，避免单月波动干扰。同时，国信宏观高频指数A、B、C在刻画PMI趋势方面各有侧重，可为不同投资需求提供参考。