再论M1、M2、社融与GDP之关系-20190128-浙商证券-10页_1mb

详细总结：M1、M2、社融与 GDP 之关系分析

核心内容

本文围绕M1、M2、社融与名义GDP之间的关系展开分析，重点探讨了M1增速触底、M2增速低迷的原因，以及社融与经济增速之间的联系。研究指出，M1和M2增速的变化与实体经济活动、金融政策调整、融资渠道变化密切相关，而广义社融与名义GDP之间的关系更为紧密，可作为判断经济走势的重要指标。

主要观点

• M1增速或已触底：M1增速波动较大，且具有明显周期性，其变化反映经济金融交易和债务清偿活动的活跃程度。2016年10月以来，M1增速持续回落，主要受宏观政策转变和实体经济融资需求疲软的影响。
• M2持续走低：2017年M2增速下降主要是由于金融去杠杆导致货币派生速度放缓，2018年则因实体经济融资规模下降（尤其是非标融资）进一步拖累M2增速。
• 社融与名义GDP关系更紧密：社融直接反映实体部门融资情况，而M2是“再次派生”的金融概念。随着融资渠道多元化和资金打理方式变化，M2与经济增长关系弱化。广义社融增速应适当高于名义GDP增速，以维持存量债务的延续，尤其是公共部门。
• 未来经济走势展望：2018年修正之社融增速为9.3%，较上年下降3.9%，预计2019年将回升至9.9%。考虑到地方政府专项债提前发行和低基数效应，年内高点或出现在二季度，据此判断2019年下半年宏观经济将出现企稳迹象。

关键信息

M1增速分析

• 定义：M1 = M0 + 单位活期存款（包括非金融企业和机关团体活期存款）
• 历史周期：M1增速波动周期较长，2015年3月至2018年12月为一轮完整周期，持续时间达45个月。
• 2018年表现：M1增速降至1.5%，为历史极低水平，单位活期存款同比增速大幅下降至1.1%，较去年同期下降12个百分点。
• 未来展望：受货币政策宽松影响，2019年上半年M1增速有望缓慢回升，从而缓解经济下行压力。

M2增速分析

• 定义：M2 = 各项贷款 + 证券净投资 + 储备资产占款 - 财政性存款 - 其它资金来源（轧差项）
• 2017-2018年表现：M2增速中枢为8.3%，较2017年的10.2%明显下滑，主要受单位活期存款下降和股权及其他投资萎缩影响。
• 未来展望：M2增速与名义GDP增速将趋于一致，反映实体经济融资需求的变化。

社融与名义GDP关系

• 定义：修正之社融 = 社融 + 国债 + 一般地方政府债 - 财政存款 + 储备资产占款
• 2018年表现：修正之社融同比增速为9.3%，较上年下降3.9%，将拖累2019年上半年名义GDP增速。
• 未来预测：预计2019年修正之社融同比增速回升至9.9%，全年社融规模将达267.3万亿元，伴随专项债提前发行和低基数效应，经济有望在下半年企稳。

融资结构变化

• 非标融资萎缩：2018年初以来，非标净融资持续为负，导致实体经济融资规模下降。
• 信贷结构变化：住户短期贷款增速上行，但中长期贷款增速持续下滑，反映房地产调控影响。
• 债券净投资：2018年债券净投资增速企稳，维持在10%-11%之间，与地方政府专项债发行放量有关。
• 信托融资：2019年1-9月到期信托总金额约4万亿元，信托贷款和委托贷款净融资大幅好转空间有限。

结构分析

M1增速或已触底

• M1增速波动幅度大于M2，且呈现周期性，反映短期流动性变化。
• 2016年10月以来M1增速回落，主要因宏观政策转变（货币政策收紧、房地产政策收紧、地方政府债务置换收缩）和实体经济融资需求疲软。
• M1增速与房地产销售、工业增加值等经济指标存在领先关系，约领先1-2个季度。
• 2018年12月非金融企业活期存款占其全部存款比重降至42.1%，机关团体活期存款占比降至80.8%。

M2持续走低：从结构性去杠杆到实体疲弱

• M2增速下降主要源于金融去杠杆导致的货币派生速度放缓，以及实体经济融资规模下降。
• 单位活期存款同比增速大幅下降，是M2增速回落的主要原因。
• 股权及其他投资同比增速持续下降，反映非标融资受限。
• 贷款投放结构变化，住户短期贷款增速上升，中长期贷款增速下降。

M2与社融和名义GDP：背离与回归

• M2与名义GDP走势曾出现背离，但预计未来将趋于一致。
• 广义社融增速与名义GDP相关性更强，且领先2-4个季度。
• 社融增速应高于名义GDP增速，以维持存量债务的延续，特别是公共部门。
• 修正之社融增速预测为：广义社融增速 = 名义GDP增速 + 债务偿还系数（约2.5%）。

数据与图表说明

• 图1：M1、M2同比增速（%）
• 图2：M1组成部分与同比（亿元、%）
• 图3：非金融企业和机关团体活期存款占比（%）
• 图4：非金融企业活期存款与商品房销售额累计同比（%）
• 图5：M1与广义社融基本同步，领先PMI（%）
• 图6：M1增速周期（%）
• 图7：单位活期存款近期降幅较大（%）
• 图8：对其他金融性公司负债同比（%）
• 图9：保险、公募基金、私募基金资金规模（万亿元）
• 图10：信托、基金专户、券商资管资金规模（万亿元）
• 图11：金融机构人民币信贷收支表（灰色表示纳入M2统计范围）
• 图12：M2分项占比（%）
• 图13：股权及其他投资增速下降明显（%）
• 图14：贷款分类同比（%）
• 图15：M2与名义GDP同比（%）
• 图16：修正之M2与名义GDP同比（%）
• 图17：未来一年到期信托合计（亿元）

表格数据

• 表1：一般地方政府债、地方政府专项债发行到期统计 (亿元)
• 表2：社融、修正之社融规模预测(万亿)

投资建议

• 股票投资评级：以报告日后6个月内证券相对于沪深300指数的涨跌幅为标准，分为买入、增持、中性、减持。
• 行业投资评级：以行业指数相对于沪深300指数的涨跌幅为标准，分为看好、中性、看淡。

风险提示

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