20251228-国金证券-固定收益策略报告_一致预期_的矛盾_9页_1mb

固定收益组市场分析总结

核心内容

本文由国金证券固定收益组分析师尹睿哲、刘冬、魏雪撰写，主要分析2026年债市走势及市场策略预期，并结合近期交易情况进行复盘，最后提出相关风险提示。

主要观点

1. 两个“一致预期”的矛盾

市场对2026年债市形成两个主流预期：

• 预期一：债市偏熊

  • 支撑逻辑：利率中枢与名义增速方向一致，通胀回升或推动名义增速，从而带动利率中枢上行；历史规律显示利率在震荡后通常上行；长端债券面临供需不平衡的风险。

• 预期二：短债相对安全

  • 支撑逻辑：央行流动性充裕，资金价格平稳；理财规模稳定扩张，配置偏好集中在短端。

然而，这两个预期难以同时实现，因为历史上“牛熊切换”通常伴随短端利差显著走扩，而当前短端利差仍处于“牛市估值”区间，与长端利差形成定价矛盾。

2. 市场节奏猜想

猜想一：年初延续“占优策略”惯性交易，短端估值进一步极端化

• 历史显示，市场对下一年的策略偏好往往带有年度惯性。
• 2025年初机构延续2024年对长债的偏好，导致长债估值极端化。
• 预计2026年初机构将复刻2025年对短债的偏好，推动短端估值进一步压缩。

猜想二：春节前后需警惕短端“赔率透支”引发的熊平风险

• 若短端利差被过度定价，一旦出现流动性、监管或信用风险扰动，可能引发市场调整。
• 当前短端信用利差距离历史10%分位仍有空间，需关注其是否进入高估区间。

3. 交易复盘

利率走势分化

• 短端大幅下行：1年期国债收益率下行7bp至1.29%，短端在资金面宽松下表现强势。
• 长端震荡：10年期国债收益率波动较小，维持在1.84%附近。
• 曲线陡峭化：短端收益率下降，长端相对稳定，导致收益率曲线进一步陡峭。

久期与分歧度

• 公募基金久期中位值保持在2.85年，处于过去三年46%分位。
• 久期分歧度指数小幅下降，显示市场策略趋于一致。

利率同步指标

• 利率十大同步指标中，“利好”和“利空”各占5项。
• 具体指标包括：
  • 企业中长贷余额增速（利好）
  • 建材综合指数（利空）
  • BCI企业招工前瞻指数（利好）
  • 失业金领取条件搜索指数（利空）
  • PMI新出口订单趋势值（利好）
  • PMI供需平衡度趋势值（利空）
  • 耐用消费品价格（利好）
  • 票据融资（利好）
  • 美元指数（利空）
  • 铜金比（利空）

关键信息

• 流动性充裕：央行通过MLF和逆回购操作维持资金面宽松，推动短端利率下行。
• 策略惯性：市场对下一年策略的偏好往往延续上一年的占优策略。
• 利差分化：短端仍处于牛市估值，而长端及超长端已开始反映熊市预期。
• 风险提示：需警惕地缘政治扰动及货币政策节奏变化带来的市场波动。

风险提示

• 地缘政治扰动：持续关注其对全球资产及国内债市的影响。
• 货币政策节奏：央行对资金利率的引导及政策执行节奏是市场的重要变量。

特别声明

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