20181220-恒大研究院-点评央行创设TMLF和12月美联储议息会议_定向降息_宽松周期开始了吗_12页_1mb

恒大研究院研究报告总结

核心内容

本报告分析了2018年12月中国央行创设TMLF和美联储加息25个基点的政策背景与影响，重点探讨了中美货币政策分化、经济下行压力、通缩迹象以及未来政策走向。

主要观点

1. 中国货币政策调整

• TMLF政策：央行创设定向中期借贷便利（TMLF），支持金融机构向小微企业和民营企业发放贷款，体现结构性宽信用政策。
• 定向降息：TMLF利率较1年期MLF低15个基点，期限长达3年，相当于定向降息，有助于引导中长期贷款利率下行。
• 政策工具选择：TMLF主要针对大型商业银行，旨在改善银行风险偏好，疏通货币传导机制。
• 宽松周期信号：TMLF的推出表明中国货币政策开始转向宽松周期，以应对经济下行压力和通缩迹象。

2. 美联储加息与政策信号

• 加息结果：美联储宣布加息25个基点，联邦基金利率从 $2% - 2.25%$ 调升到 $2.25% - 2.5%$。
• 四大信号：
  1. 下调经济增长预期及长期中性利率；
  2. 预计2019年加息2次；
  3. 维持每月500亿美元缩表计划不变；
  4. 加息时点更加灵活。
• 市场反应：美股暴跌，债市上行，美元指数快速上升，黄金走低，显示市场对美联储偏鹰态度的担忧。

3. 中美货币政策分化

• 中国独立性增强：中国货币政策表现出独立性，变被动为主动，以内部均衡为主。
• 人民币汇率影响：美联储加息可能增加人民币贬值压力，但中国加强资本管制有助于缓解。
• 金融市场影响：TMLF定向降息带动中长端利率下行，中国短端利率有望下行，利好债市。

4. 经济下行与通缩迹象

• 增长与物价双降：CPI、PPI同比分别下降0.3、0.6个百分点，显示经济从滞胀转入通缩。
• 企业利润与利率压力：PPI下降意味着企业实际利率上升，需加快降息对冲。
• 经济压力因素：包括美国经济见顶回落、中美贸易战、金融去杠杆、财政整顿、地产调控等。

5. 2019年政策建议

• 降息、降准、减税、上调赤字率：建议2019年通过下调政策利率（OMO、MLF）降息，不少于4次降准。
• 结构性宽信用：金融监管政策应结构性放松，支持实体经济发债、地方基建、刚需购房需求、激活股票市场。
• 财政政策转向：财政理念从平衡财政转向功能财政，减税优于基建，建议简并税种、降低税率、优化支出结构。

6. 供给侧改革方向

• 重心转向降成本和补短板：从“做减法”转向“做加法”，提振企业和居民信心。
• 七大改革方向：
  1. 大规模降低微观主体成本；
  2. 确立2019年为新一轮开放元年；
  3. 放活服务业；
  4. 推进国企改革；
  5. 通过地方试点推动新一轮改革开放；
  6. 防范化解重大风险，促进金融回归本源；
  7. 建立居住导向的新住房制度和长效机制。

关键信息

• TMLF与降息：TMLF的推出是结构性宽信用政策的一部分，有助于改善小微企业和民营企业的融资环境。
• 经济周期分析：中国面临通缩压力，美国经济虽仍强劲但边际放缓，进入滞胀阶段。
• 货币政策分化：中美货币政策分化，中国货币政策独立性增强，未来有望宽松。
• 2019年政策建议：降息、降准、减税、上调赤字率是主要政策方向，强调结构性宽信用和功能财政。
• 美国经济周期：美国金融周期接近顶部，房地产周期和库存周期向下，影响经济增速。

图表摘要

• 图表1：非金融企业贷款结构持续失衡，短期贷款及票据融资占比上升。
• 图表2：新增社融主要来源于人民币贷款。
• 图表3：美联储联邦基金利率预期。
• 图表4：美联储主要经济指标预期。
• 图表5：12月联邦基金利率点阵图。
• 图表6：美国仍处金融周期上半场，但接近顶部。
• 图表7：美国居民部门杠杆率逐步下降。
• 图表8：非金融企业债务占GDP比重达到历史高点。
• 图表9：2019-2022年美国企业迎来偿债高峰。
• 图表10：美国非金融企业部门偿债压力上升。
• 图表11：美国住房销售趋势整体下行。
• 图表12：全美房价景气度下行。
• 图表13：美国产能周期逐步筑顶。
• 图表14：美国自2018年初进入去库存周期。
• 图表15：中国PPI与美国PCE相关性较强。
• 图表16：美国股市10月以来持续暴跌。
• 图表17：美国部分国债收益率出现倒挂。
• 图表18：美联储于2017年10月开始启动缩表。
• 图表19：11月以来美联储官员言论转向鸽派。

风险提示

• 特朗普基建落地：可能影响美国经济表现。
• 美国经济超预期：可能推升国际原油价格，影响全球经济。
• 地缘局势紧张：可能大幅推升国际原油价格。
• 改革开放低于预期：可能影响政策效果和市场信心。

行业投资评级说明

• 推荐：研究员预测未来半年行业表现强于沪深300指数；
• 中性：研究员预测未来半年行业表现与沪深300指数持平；
• 减持：研究员预测未来半年行业表现弱于沪深300指数。

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