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2022年信用债投资展望总结

核心内容

2021年信用债市场经历了永煤事件后的修复期，整体信用利差收窄，但等级利差和期限利差分化明显。信用债净融资回归常态，但受债务监管和再融资政策收紧影响，城投债和产业债的净融资情况呈现不同趋势。2022年信用风险总体可控，但产业链上下游、地产国企与民企之间的分化或将持续。

主要观点

• 信用债市场趋势：2021年信用债发行量小幅增长，但净融资额同比大幅下滑，尤其是产业债出现净流出。中高等级债券受市场偏好，信用利差处于历史低位，而低等级利差处于历史中高位。
• 城投债市场：城投债发行量增加，但净融资小幅下滑，区域分化明显。优质区域发行量上升，而弱区域面临较大压力。城投债利差呈现“马太效应”，区域分化格局未变。
• 产业债市场：行业表现分化显著，上游周期行业如煤炭、钢铁、有色金属受益于供需错配，利差降至历史低位；中下游制造业及消费行业盈利承压，利差上行。2022年行业分化趋势可能持续。
• 房地产行业：地产债融资难度加大，净融资持续为负，但部分政策出现边际放松信号。房企信用风险持续暴露，市场情绪偏谨慎，需等待流动性改善的拐点。
• 政策与监管影响：2021年债务监管趋严，城投再融资政策收紧，但地方政府高度重视防范债务风险，各地推出多项措施化解隐性债务，城投债违约风险较低。

关键信息

一、2021年信用债市场复盘

1. 净融资回归常态

   • 2021年1-11月信用债发行量增长3.42%，净融资额同比减少41.99%。
   • 城投债发行量同比增加20.80%，净融资小幅下滑2.31%。
   • 产业债发行与净融资双降，净融资降幅明显，转为净流出。

2. 利差收窄、等级分化

   • 中高等级信用利差收窄，低等级利差走阔。
   • 中长期限信用债等级利差先收窄后走阔，中低等级期限利差升至历史高位。
   • 投资者偏好中高等级、短久期债券。

3. 新增违约主体减少

   • 2021年新增违约主体16家，较去年减少14家。
   • 房企违约金额居首，民企违约潮仍在持续。
   • 首次违约主体初评级多集中在AA+，AAA评级占比增加。

4. 风险总体可控、资质分化加剧

   • 2021年经济复苏背景下，信用债风险整体可控。
   • 产业链上下游分化明显，上游周期行业景气度高，中下游行业盈利承压。
   • 城投债风险可控，但区域分化加剧。

二、产业债市场展望

1. 分化的行业表现

   • 上游周期行业如煤炭、钢铁、有色金属受益于供需错配，产品价格上涨，行业景气度处于高位。
   • 中游制造业面临生产压力和成本上升，盈利受限。
   • 下游行业如房地产、汽车、农林牧渔等盈利持续承压，景气度下行。

2. 煤炭行业：持续关注

   • 煤价上涨后回落，但价格中枢仍高于去年同期。
   • 行业利差已降至历史低位，但中高等级主体利差较低，性价比不高。
   • 建议关注优质煤炭资源或债务结构优化的煤企。

3. 钢铁行业：挖掘中低等级主体

   • 钢价震荡下行，但行业景气度仍处于中等偏上水平。
   • 高等级钢铁债利差较低，中低等级仍有挖掘空间。
   • 需关注弱主体的流动性风险及行业整合带来的投资机会。

4. 房地产行业：静待时机

   • 房地产调控趋严，融资端政策边际放松但实质性放松概率较低。
   • 市场情绪偏谨慎，需等待房企流动性明显改善的拐点。
   • 建议对仓位和久期保持谨慎，关注政策动向。

三、城投债市场展望

1. 监管趋严、风险可控

   • 债务监管和城投再融资政策收紧，但地方政府高度重视防范债务风险。
   • 多项政策出台，强调防范隐性债务风险，推动城投平台市场化转型。

2. 2022年到期回售压力测算

   • 2022年信用债到期回售规模达8.62万亿元，城投债占比最大。
   • 中票和私募债到期回售压力较大，其中私募债61.75%进入回售期。

3. 土地收入下降或令部分地区承压

   • 土地出让收入下降，部分地区面临偿债压力。
   • 城投地区间分化可能加大，财政实力弱、债务负担重的区域需警惕。

4. 城投利差的“马太效应”

   • 优质区域发行利率上升较少，而弱区域发行成本上升较多。
   • 城投债利差分化明显，需关注区域和主体资质。

5. 城投债投资策略

   • 优质区域适当下沉，中等区域精细择券。
   • 关注业务区域专营性高、公益性强的城投平台。
   • 企业债投资机会突出，建议规避财政实力偏弱、债务负担重、出现信用风险事件的区域和主体。

四、总结

2021年信用债市场整体处于修复期，信用利差收窄，但等级和期限利差分化明显。2022年信用风险总体可控，但行业分化和区域分化可能持续。投资策略需关注行业景气度、区域财政实力及主体信用资质，尤其在城投债和产业债中需谨慎对待流动性风险和信用风险。建议投资者关注中高等级、短久期债券，以及具备优质资源和债务结构优化的主体，同时警惕低等级、中长久期债券的潜在风险。