尚品宅配 (300616. SZ) 总结
核心内容
尚品宅配（300616. SZ）在2021年实现营业收入73.1亿元，同比增长12.2%，但归母净利润下滑11.5%。2022年第一季度受疫情冲击，业绩转亏，营业收入同比下降22.9%，归母净利润亏损1.0亿元。
主要观点
- 2021年收入增长恢复：公司收入增速转正，主要得益于定制家具、配套家具和整装业务的推动。其中，整装业务增速最快，达46.1%。
- 毛利率略有下降：受原材料价格上涨影响，2021年毛利率为33.2%，同比下降0.1个百分点。
- 费用率变化：销售费用率同比下降0.1个百分点至24.1%，管理费用率保持不变，研发费用率上升0.1个百分点至2.5%，财务费用率上升0.4个百分点至0.4%。
- 盈利仍处低位：营业利润率和净利率均有所下降，分别为0.8%和1.2%，表明公司盈利能力仍需改善。
- 现金流充足：2021年经营性净现金流达5.39亿元，同比增长三倍。
- 整装业务快速发展：公司通过数字化技术赋能，推进“看着BIM做装修”战略，提升施工标准化和工业化水平，2021年整装业务营收增长53.7%。
- 门店多样化策略：公司实施“1+N+Z”开店策略，拓展直营门店、加盟门店及创新门店形式，如京东合作店和小橙店，以吸引不同消费群体。
- 投资建议：尽管短期利润承压，但公司信息化优势和整装业务成长潜力被看好，下调合理估值至32.90-34.20元，对应2022年27-28倍PE，维持“买入”评级。
关键信息
营收与净利润预测
| 年份 |
营收（亿元） |
同比增速 |
净利润（亿元） |
同比增速 |
| 2020 |
65.13 |
-10.3% |
10.1 |
-80.8% |
| 2021 |
73.10 |
12.2% |
9.0 |
-11.5% |
| 2022E |
78.37 |
7.2% |
24.2 |
169.2% |
| 2023E |
88.23 |
12.6% |
31.1 |
28.8% |
| 2024E |
98.77 |
11.9% |
38.7 |
24.5% |
分品类营收与毛利率
| 品类 |
2021年营收（亿元） |
同比增速 |
2021年毛利率 |
同比变化 |
| 定制家具 |
51.4 |
+8.4% |
34.6% |
-0.5pp |
| 配套家具 |
10.4 |
+12.2% |
25.8% |
+2.8pp |
| 整装业务 |
7.9 |
+46.1% |
23.9% |
+3.8pp |
分渠道营收
| 渠道 |
2021年营收（亿元） |
同比增速 |
| 直营模式 |
19.0 |
+1% |
| 加盟模式 |
37.8 |
+9.3% |
| 整装全渠道 |
11.1 |
+53.7% |
门店数量与策略
- 直营门店：截至2021年末，公司直营门店数量为90家。
- 自营城市加盟店：289家，较2020年末净增加56家。
- 加盟店总数：2236家（含正在装修门店）。
- 开店策略：实施“1+N+Z”策略，涵盖直营门店、直销020、自营加盟、拎包、整装全案五大业务模块。
风险提示
估值与投资建议
- 合理估值区间：32.90-34.20元
- 对应PE：2022年27-28倍
- 投资评级：买入（上调）
可比公司估值
| 公司名称 |
投资评级 |
收盘价（元） |
2021年PE |
2022E PE |
2023E PE |
2024E PE |
| 尚品宅配 |
买入 |
25.04 |
55.5 |
20.6 |
16.0 |
12.8 |
| 欧派家居 |
买入 |
116.48 |
26.5 |
22.5 |
18.9 |
16.4 |
| 索菲亚 |
买入 |
20.40 |
156.9 |
14.1 |
11.4 |
9.7 |
| 志邦家居 |
买入 |
20.49 |
12.1 |
10.3 |
8.6 |
7.2 |
| 江山欧派 |
买入 |
46.40 |
18.9 |
7.3 |
6.1 |
5.4 |
| 顾家家居 |
无评级 |
58.20 |
22.0 |
17.7 |
14.5 |
12.0 |
| 其他公司 |
无评级 |
- |
- |
- |
- |
- |
财务指标
| 指标 |
2020 |
2021 |
2022E |
2023E |
2024E |
| 每股收益（元） |
0.51 |
0.45 |
1.22 |
1.57 |
1.95 |
| 每股净资产（元） |
17.64 |
18.01 |
18.98 |
20.23 |
21.79 |
| ROE |
3% |
3% |
6% |
8% |
9% |
| EBIT Margin |
1% |
1% |
3% |
3% |
4% |
| P/E |
49.1 |
55.5 |
20.6 |
16.0 |
12.8 |
| P/B |
1.4 |
1.4 |
1.3 |
1.2 |
1.1 |
| EV/EBITDA |
39.8 |
36.4 |
19.5 |
16.0 |
13.9 |
总结
尚品宅配在2021年实现了收入增长，主要得益于定制家具、配套家具和整装业务的推动。尽管毛利率略有下降，但公司通过数字化技术提升整装业务效率，推动业务增长。2022年第一季度受疫情和地产需求下行影响，业绩下滑，但公司持续优化门店布局，拓展多样化渠道，增强市场竞争力。尽管短期内利润承压，但中长期来看，公司信息化优势和整装业务成长潜力被看好，合理估值下调至32.90-34.20元，维持“买入”评级。
