20210525-财通国际-哔哩哔哩-SW-09626.HK-游戏占比减小_增值及广告服务拓展_7页_595kb

哔哩哔哩 (9626.HK) 总结

核心内容

哔哩哔哩 (Bilibili) 是一家专注于年轻用户的视频平台，以PUGV（用户原创视频）为主要内容形式，并通过直播、广告及电商等多元化业务拓展收入来源。公司于2020年3月29日在港交所上市，现价为808港元，估值为687港元。根据财通国际研究部的分析，公司未来增长潜力与财务表现需重点关注。

主要观点

• 收入结构优化：2020年哔哩哔哩总收入达到120亿人民币，同比增长77.0%。其中，移动游戏收入增长33.5%至48亿人民币，但占比下降至40.0%，收入结构向增值服务、广告及电商等高毛利业务转移。
• 增值服务增长强劲：2020年增值服务收入达38亿人民币，同比增长134.3%，主要得益于大会员订阅、直播虚拟礼物销售及付费内容的增长。
• 广告与电商收入显著提升：广告收入同比增长125.6%至18亿人民币，电商及其他业务收入增长108.7%至15亿人民币，受益于用户增长及ACG（动漫、漫画、游戏）相关内容的商业化。
• 毛利率提升：2020年集团毛利率达24.0%，同比增长6.7个百分点，主要由于广告及电商等高毛利业务占比上升。
• 用户增长迅猛：2020年B站月活跃用户数达18.6亿，同比增长58.1%；月付费用户数达14.8百万，同比增长105.6%。用户群体以35岁及以下为主，占比超过86%。
• 付费用户ARPU下降：2020年付费用户平均收入为48.7元，同比下降19.8%，但付费用户数量增长迅速，表明用户基数扩大。

关键信息

收入与盈利

分部收入占比

用户数据

财务状况

• P/B倍数：2020年P/B为25.2倍，2021年计入集资额后降至11.8倍。
• 现金流：2020年经营活动所得现金流净额为753百万人民币，投资活动耗用现金流净额为8,907百万人民币，融资活动所得现金流净额为8,335百万人民币。
• 集资情况：2020年哔哩哔哩通过发行可转换优先票据及普通股集资总额约202亿港元，用于内容、研发及营销投入。
• 财务压力：尽管集资后现金流充裕，但公司仍依赖多次融资来维持运营，核心经营亏损持续扩大，销售及营销开支占毛利的1.2倍。

风险与展望

• 销售及营销开支过高：2020年销售及营销开支同比增长191.4%，导致核心经营亏损扩大，开支控制能力较弱。
• 竞争加剧：快手、西瓜视频等原创视频App的出现可能分流部分用户，影响哔哩哔哩的用户增长及收入表现。
• 电商变现潜力：电商及其他业务仍处于初期阶段，变现能力可能低于预期。
• 估值压力：尽管收入结构优化，但2021年P/B仍高达11.8倍，若未来盈利未能显著改善，估值可能面临调整。
• 市场前景：中国泛视频市场预计2025年将达18,025亿元，复合年增长率20.7%。哔哩哔哩作为年轻用户主导的平台，具备良好的增长潜力。

评级与结论

• 评级：持有
• 估值：687港元
• 总结：哔哩哔哩在2020年实现了收入与毛利的大幅增长，但核心经营亏损扩大，销售及营销开支高昂。公司正逐步优化收入结构，向广告、直播及电商等高毛利业务倾斜，同时依赖多次融资维持现金流。未来增长仍取决于用户留存率、付费转化率及电商变现能力，需关注其能否在短期内有效减少亏损以支撑当前估值。