20230310-华创证券-敏实集团-00425.HK-深度研究报告_第二次腾飞的价值重估_49页_3mb

敏实集团（00425.HK）深度研究报告总结

核心内容概述

敏实集团作为国内较早实现全球经营的汽车零部件供应商，是全球领先的汽车外饰件供应商，拥有饰条、行李架、散热器格栅等产品的全球第一或中国第一地位。公司经过三十年发展，已具备强大的研发、精益管理、产能投放、多品类经营和全球化经营能力。2023年起，公司有望开启“第二次腾飞”，主要依赖于电池盒等车身及底盘结构件业务以及智能外饰系统业务的快速放量。

主要观点与关键信息

一、传统主业优势显著

• 市场地位：公司是全球第一大饰条供应商、第一大行李架供应商、中国第一大散热器格栅供应商，拥有广泛的客户覆盖（涵盖中、欧、美、日四大车系）。
• 产品结构：传统外饰件包括饰条、金属外饰、塑料外饰，2020年合计营收约104亿元，占公司总营收的83%。
• 经营优势：公司具备领先的精益生产管理能力，建立了“敏实卓越运营系统（MOS）”，良率高于行业2个百分点以上，成本竞争力强。同时，公司人均创利处于行业前30%-40%水平，显示其高效的运营能力。
• 未来增长：传统外饰件预计2025年营收将达157亿元，保持稳定增长。

二、新业务开始放量：电池盒与车身结构件

• 业务背景：公司自2016年起布局电池盒业务，凭借铝件制造经验、领先材料技术、产能优势和客户信赖度，已获得大量国内外订单。
• 市场前景：2025年全球电池盒市场规模预计达500亿元左右，敏实作为国内龙头之一，预计2022-2025年电池盒营收分别为15亿、30亿、50亿、85亿元，占比将从1%提升至28%。
• 技术优势：公司具备成熟的铝型材挤压和焊接工艺，能够满足新能源车对轻量化、安全性和集成化的需求，竞争优势明显。

三、智能外饰系统成为第二增长极

• 产品方向：公司正在开拓智能前脸、尾门、侧门等智能外饰系统，单车价值量在千元左右。
• 客户订单：已获得大众、吉利等客户的订单，处于发展早期。
• 技术基础：依托已有外饰件经验、新品开发及强强联合，公司正在成为全球领先的智能外饰解决方案供应商。
• 营收预测：预计2025年智能外饰系统营收达28亿元，占总营收9%。

四、盈利与估值

• 盈利预测：预计2022-2025年归母净利润分别为15.2亿、21.0亿、29.2亿、37.8亿元，增速分别为+2%、+38%、+39%、+29%。
• 估值情况：当前PE为14.1倍，PB为1.2倍，处于历史低位。公司有望在2023年实现业绩历史新高，推动价值重估。
• 投资建议：首次覆盖，给予“强推”评级，目标价区间为30.7-41.0港元，对应当前股价有46%-95%的上涨空间。

五、风险提示

• 新产品订单量产不及预期
• 全球汽车市场销售不及预期
• 新能源渗透率提升速度不及预期
• 汇率、运费、原材料价格波动

附录与图表说明

• 产品分类：公司产品分为传统外饰件、车身与底盘结构件、智能外饰系统，涵盖金属、塑料、铝等多种材质。
• 客户覆盖：覆盖宝马、大众、本田、日产、通用、福特、吉利、长城等主要车企，包括新能源品牌如特斯拉、理想、小鹏等。
• 产能布局：公司在全球拥有5家研发中心和60多家工厂，主要布局在中国及海外（如欧洲、美国）。
• 股权结构：大股东为敏实控股，持股约39%。公司多次推出员工激励计划，增强员工凝聚力。

投资逻辑总结

敏实集团当前处于新一轮新产品订单释放周期早期，受益于电动化和智能化趋势，电池盒与智能外饰系统将成为主要增长点。公司低估值、业绩释放和成长逻辑强化三者共振，有望推动其价值重估。未来三年，公司营收和利润将显著增长，成为全球外饰及结构件龙头供应商，实现体量翻倍。