固定收益深度：降准后，还能不能入场？-20180422-光大证券-18页-2mb

降准后，还能不能入场？总结

核心内容

本次降准操作是央行为应对金融层面流动性紧张问题而采取的措施，其主要目的是促进广义和狭义流动性的合理增长，增强商业银行的信用创造能力，并平抑金融市场资金成本。降准释放的9000亿元置换资金和4000亿元新增资金通过不同的传导路径影响市场。

主要观点

1. 降准目的与背景：

   • 本次降准是“降准置换MLF”的延续，主要针对金融体系流动性传导不畅的问题。
   • 2017年金融严监管对实体经济和金融市场流动性造成影响，央行通过降准对冲其负面影响。

2. 传导链条分析：

   • 置换资金：通过解锁质押券、稳定市场预期进行传导。
   • 新增资金：通过增加备付水平、重构流动性通路进行传导。
   • “重构流动性通路”是央行对市场流动性结构进行调整的重要方式。

3. 货币政策与监管政策的关系：

   • 2018年后，监管政策对实体融资和宏观经济的压制作用增强，货币政策更倾向于对冲监管政策的影响。
   • 两者关系由“竞争”转向“对冲”，债券市场走势取决于政策间的动态平衡。

4. DR007作为关键指标：

   • DR007是衡量央行流动性管理态度的重要指标。
   • 若DR007持续下降，说明央行默许流动性宽松，利好债券市场；若DR007未明显下降，可能意味着央行通过OMO净回笼资金，降准效果有限。

5. 《资管新规》即将出台：

   • 多数文件在深改组审议通过后2-3个月内印发，因此《资管新规》临近下发是正常现象。
   • 《资管新规》为“审议通过”，非“原则性通过”，因此不存在修改的可能。

关键信息

• 降准操作：2018年4月25日下调部分银行存款准备金率1个百分点，释放4000亿元新增资金，置换9000亿元MLF资金。
• 流动性问题：金融严监管导致广义流动性下降（如社融增速从13.0%降至10.5%），狭义流动性出现结构性紧张。
• 政策目标差异：
  • 监管政策：限制不规范融资，推动融资结构转型。
  • 货币政策：维护融资总量合理增长，对冲监管影响。
• 最优解：不规范融资顺利转化为规范融资，有助于同时满足监管和货币政策目标。
• 风险提示：
  • 金融严监管影响可能超出预期。
  • 货币政策宽松程度可能低于预期。

传导机制与影响

• 置换资金：通过释放MLF质押券，降低银行LCR考核压力，稳定市场预期。
• 新增资金：释放至城商行和非县域农商行，有助于改善流动性分配不均问题。
• 流动性重构：通过“降准置换OMO+MLF”机制，改善流动性传导链条，使得资金从流动性充裕的A银行流向资金紧张的B银行，形成更均衡的流动性结构。

债券市场展望

• 降准对债市的主要利好在于释放宽松信号，而非直接提供增量资金。
• 债券市场走势取决于货币政策与监管政策的动态均衡。
• 若DR007持续下降，说明市场流动性宽松，有利于债券市场；反之，若DR007未明显回落，则可能形成“中性降准”，降准释放的资金可能被回笼。

分析师信息

• 张旭：执业证书编号 S0930516010001，电话 021-2216 9114，邮箱 zhang_xu@ebscn.com
• 刘琛：执业证书编号 S0930517100006，电话 021-22169039，邮箱 chenliu@ebscn.com

附：评级体系说明

重要声明

• 本报告基于合法合规信息，分析结果不构成投资建议。
• 报告内容可能因市场变化而调整，不保证及时更新。
• 投资者应自主决策，自行承担风险。