“新结构市场”演绎系列四：此轮经济担忧下，我们需关注什么？-20180325-长江证券-11页

报告摘要

“新结构市场”演绎系列四总结

核心内容

本报告分析了2018年经济环境下PPI（工业生产者价格指数）回落对各板块的影响，并探讨了消费股在PPI与CPI走势背离情况下的表现逻辑。报告指出，PPI作为衡量工业供需的重要指标，其回落并不必然导致周期板块的全面走弱，而是需要结合经济背景和供需结构进行具体分析。同时，消费板块的盈利表现相对稳定，主要得益于需求端的支撑及居民消费意愿和能力的提升。

主要观点

PPI回落与经济背景相关
- 每次PPI回落所对应的经济背景不同，导致板块演绎逻辑存在差异。
- 2004年后，PPI回落未带来周期及中游制造的明显弱势，因经济持续改善，供给释放下价格增速下降并未显著影响盈利。
- 2008年后，政府刺激需求使得中游制造表现较好，而部分周期板块因价格影响盈利。
- 2011年后，PPI转负并维持负增长，周期及中游制造板块普遍跑输市场，因需求不足和产能过剩。
2018年PPI回落幅度有限
- 供给侧改革导致产能和供给收缩，抑制了价格快速下滑。
- 固定资产投资回升需时间才能释放产能，因此PPI大概率在低位震荡，而非迅速转负。
- 在此背景下，周期板块缺乏整体性行情，应更注重结构性机会。
消费板块盈利韧性较强
- PPI与CPI之间的联动关系在本轮与以往不同，PPI回落不必然导致CPI回落。
- 消费板块盈利表现优于上游和中游，尤其在2011年后表现更为突出。
- 消费者信心指数处于历史高位，居民收入提升带动消费意愿和能力上升，支撑消费板块表现。
行业配置建议
- 在PPI回落背景下，应关注中游制造（如发电及电网、通用设备）、下游消费（如白酒、食品、零售）及金融板块的相对收益机会。
- 消费行情可能仍未结束，其盈利表现具有持续性。

关键信息

PPI回落影响不同
- 2004年PPI回落时，上游和中游盈利仍保持正增长。
- 2008年PPI回落时，中游及部分消费板块因政府投资而受益。
- 2011年PPI回落并维持负增长，消费板块相对表现较好。
PPI与CPI关系变化
- 历史上PPI与CPI多为正相关，但2017年后PPI上涨主要由供给端驱动。
- CPI滞后于PPI，因此本轮PPI回落不会立即导致CPI下行。
经济环境与库存周期
- 当前经济处于库存周期向下阶段，但供给侧改革抑制了价格快速下滑。
- 工业产成品存货与固定资产投资比值显示库存周期已进入高位，PPI增速将趋势性回落。
消费板块表现稳定
- 消费类行业（可选消费、日常消费）盈利韧性较强，优于周期板块。
- 消费者信心指数高位运行，居民可支配收入提升，支撑消费板块持续表现。

风险提示

经济超预期下行
消费类业绩大幅低于预期

投资评级说明

行业评级：
- 看好：相对表现优于市场
- 中性：相对表现与市场持平
- 看淡：相对表现弱于市场
公司评级：
- 买入：相对大盘涨幅大于10%
- 增持：相对大盘涨幅在5%~10%之间
- 中性：相对大盘涨幅在-5%~5%之间
- 减持：相对大盘涨幅小于-5%
- 无投资评级：因信息不完整或存在重大不确定性

联系方式

分析师：张宇生
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