20210308-兴业证券-傲农转债投资价值分析_快速扩张的生猪养殖新秀_10页_1mb

傲农转债投资价值分析总结

核心内容

傲农转债是傲农生物发行的可转债，发行规模为10亿元，评级为AA，预计上市首日价格在106-110元之间，转股溢价率在7%-11%区间。转债下修条款为“15/30，85%”，债底保护较好，具备一定的投资吸引力。公司前两大股东持股比例分别为36.29%和13.09%，前十大股东合计持股61.63%。

主要观点

• 行业地位与增长潜力：傲农生物是国内大型一体化农业产业链平台，主营饲料和生猪养殖业务，近年来在生猪养殖领域快速扩张，已成为行业新秀。公司通过多种方式提升产能，如股权合作、租赁、“公司+农户”等，生猪养殖业务增长显著。
• 盈利表现突出：2020年前三季度，公司实现营业收入73.35亿元，归母净利润5.02亿元，同比分别增长72.06%和1155.00%。公司全年归母净利润预计在6.2-7.2亿元之间，同比增长2,026.51%至2,369.50%。
• 成本控制能力提升：公司通过自养自繁模式有效控制成本，饲料和人工成本占比分别为55.62%和9.54%。随着规模扩大，成本有望进一步下降。
• 研发实力与专利布局：公司重视研发，拥有高水平的研发团队和多项专利，自主研发的猪前期营养产品在行业中具有较高的市占率。
• 估值处于历史低位：截至2021年3月8日，傲农生物PE（TTM）为19.3倍，PB（LF）为3.53倍，估值处于历史低位，反映了市场对公司未来业绩的看好。

关键信息

傲农转债基本信息

• 发行规模：10亿元
• 下修条款：15/30，85%
• 赎回条款：15/30，130%
• 有条件回售条款：30/30，70%
• 票面利率：0.30%、0.50%、1.00%、1.50%、1.80%、2.00%
• 初始转股价：14.80元/股
• 平价：97.03元
• 预计上市价格：106-110元
• 转股溢价率：7%-11%
• 中签率：0.0053%

傲农生物业务结构

• 饲料业务：呈现明显周期性，受宏观经济和猪周期影响较大，但随着公司新建猪场投产和产能扩张，饲料业务增长稳健。
• 生猪养殖业务：具备强成长性，2017年-2019年年均复合增长率达65.76%。2020年上半年存栏生猪50.95万头，同比增长87.04%。
• 兽药动保：业务增长稳定，研发费用率维持在2%以上，高于行业平均水平。
• 行业集中度提升：饲料和养殖行业集中度不断提高，头部企业竞争力显著增强。

行业分析

• 饲料行业：总供给变化不大，格局改善，能繁母猪和生猪存栏量持续增长将带动饲料需求。
• 生猪养殖行业：向集约化发展，傲农生物虽起步较晚，但发展迅速，未来仍有较大增长空间。
• 市场趋势：猪价回落节奏可能放缓，有利于公司盈利。2021年起猪价连续下滑，但公司产能释放和行业集中度提升为业绩增长提供支撑。

财务表现

• 2020年前三季度：营业收入增长72.06%，归母净利润增长1155.00%。
• 毛利率与净利率：综合毛利率19.26%，净利率11.11%，均显著提升。
• 期间费用率：同比下降5.3pct，其中销售费用率下降显著，财务费用率略有上升。

投资建议

• 打新参与：无异议，预计中签率较低，参与价值较高。
• 长期看好：公司处于快速扩张阶段，盈利提升空间大，具备良好的增长潜力。

风险提示

• 猪价下跌风险：若猪价持续下跌，可能影响公司盈利能力。
• 产能释放不及预期：公司产能扩张进度可能受多种因素影响，若不及预期，可能影响业绩增长。
• 疫情风险：非洲猪瘟等疫情可能对养殖业务造成不利影响。

结论

傲农转债具备良好的投资价值，其下修条款和债底保护机制较为合理，预计上市价格在106-110元之间，转股溢价率适中。公司基本面稳健，生猪养殖和饲料业务增长迅速，盈利能力和成本控制能力不断提升，估值处于历史低位，长期看好其发展前景。然而，投资者需关注猪价波动、产能释放及疫情等潜在风险。