20191229-华泰证券-机场行业深度研究：长期向上趋势不变，配置价值显著_19页_485kb

行业研究总结：机场行业深度分析

核心内容

机场行业在2019年表现良好，成为交通运输子板块中的佼佼者，跑赢沪深300指数。尽管四季度因收入不达预期和成本超预期导致股价回调，但整体来看，机场板块的长期增长趋势未变，配置价值依然显著。

主要观点

• 流量增长与结构优化：流量及其结构优化是机场业绩增长的根本动力。国际线占比提升有助于增强盈利能力，而产能投放和运营效率提升可推升流量增速。
• 免税业务的推动作用：免税业务是机场流量变现的关键。随着国际客流增长和免税面积扩大，客单价有望持续提升，成为业绩增长的重要来源。
• 非航业务的多元发展：非航业务如餐饮、广告、零售等，是机场盈利的重要来源，有助于平滑业绩波动，提升收益稳定性。
• 投资建议：推荐上海机场和白云机场，建议关注深圳机场。上海机场和白云机场因高国际客流比例、免税业务增长及非航收入占比高，具备较强增长潜力。

关键信息

流量增长与结构优化

• 流量增长需要足够的产能和运营效率。航站楼产能利用率普遍较高，跑道产能相对稀缺。
• 上海机场卫星厅投产，将逐步进入产能爬坡周期，推升流量增速。
• 白云机场T2航站楼投产，产能释放已体现，运营效率提升有助于维持流量增速。
• 深圳机场正在建设T3航站楼卫星厅，流量预计保持高速增长。

免税业务发展

• 免税销售作为机场业绩增长的主要来源，客单价提升对业绩有显著影响。
• 上海机场和首都机场客单价已接近国际成熟机场水平，而白云机场在T2投产后，客单价提升明显。
• 免税业务通过扩大面积和优化品类结构，有望进一步提升客单价。
• 上海机场新免税合约中，香化、烟酒、食品的提成比例较高，预计对客单价增长有支撑作用。

非航业务

• 非航业务包括餐饮、广告、零售等，对机场盈利有重要贡献。
• 上海机场单乘客非航收入和非航收入占比均居国内领先。
• 白云机场通过注入酒店业务，预计非航收入将大幅提升。
• 深圳机场和厦门空港的非航业务尚未形成规模，航空业务仍是主要收入来源。

投资建议

• 上海机场：卫星厅投产后，靠桥率和运营效率提升，有望改善准点率和流量增速。虽然短期业绩增速可能因成本上升而放缓，但非航业务占比高，将有助于业绩稳定。
• 白云机场：T2航站楼投产，产能释放明显，免税业务迅速发展，成为业绩主要增长来源。通过优化管理效率，盈利能力有望持续改善。
• 深圳机场：未来随着T3航站楼建设完成，流量增长有望保持高位。

风险提示

• 经济增速放缓：可能影响航空出行需求和机场消费。
• 免税销售不及预期：可能对机场业绩产生负面影响。
• 成本上涨超预期：可能导致利润空间压缩。
• 重大疫情、自然灾害或安全事故：可能引发航空需求断崖式下跌。
• 时刻增长不达预期：可能影响流量增长和盈利能力。

估值与盈利

• 2019年，上海机场和白云机场的估值一度较高，但随着业绩预期调整，估值已逐步回归合理区间。
• 机场板块具备稳定的业绩增长和健康的现金流，配置价值显著。

图表信息

• 图表1：交通运输子板块涨跌幅
• 图表2：机场板块近4季度归母净利润及其增速
• 图表3：申万机场指数相对沪深300超额收益
• 图表4：机场个股走势分化
• 图表5-6：上海机场与白云机场PE Band
• 图表7-8：跑道与航站楼产能利用率对比
• 图表9-12：上海机场、白云机场、深圳机场、厦门空港历史流量增速
• 图表13：产能投产与流量增速关系
• 图表14-16：冬春航季航班计划增速与国际线占比
• 图表17-21：国际航线占比及补贴政策
• 图表22-33：免税销售情况与提成比例
• 图表34-35：非航收入及占比对比

评级说明

• 行业评级：交通运输为中性，机场II为增持。
• 公司评级：上海机场与白云机场均为增持，深圳机场建议关注。

免责声明

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