深度报告-20210315-西部证券-美畅股份-300861.SZ-首次覆盖_金刚石线龙头企业_技术成本壁垒难以超越_33页_1mb

美畅股份深度研究报告总结

核心内容概述

美畅股份（300861.SZ）是一家专注于金刚石线研发、生产与销售的龙头企业，凭借技术优势和成本控制能力，在光伏行业占据重要地位。公司成立于2015年，2020年上市，已成为全球金刚石线行业的重要参与者，客户包括隆基、晶科、晶澳、协鑫、天合光能等一线硅片企业。

主要观点

• 行业地位：公司为国内乃至全球金刚石线龙头企业，2020年全球市占率超过50%，2023年有望提升至70%以上。
• 技术与成本优势：公司拥有自主研发的“单机六线”设备和母线自供技术，显著降低生产成本，毛利率高于行业平均水平。
• 产品性能：公司掌握电镀液配方与高效上砂技术，产品良率高、断线率低、细线化能力强，线径可达40微米。
• 市场拓展：公司正拓展至建材、贵重石材、陶瓷等新领域，2020年已与山东泰联达签订切割订单。
• 盈利能力：公司营收和净利润增长稳定，2019年毛利率达55.46%，归母净利润4.08亿元。
• 财务状况：公司应收账款周转率高，流动比率和资产负债率表现良好，现金流健康。
• 盈利预测：预计2020-2022年营业收入分别为12.50/17.58/24.78亿元，归母净利润分别为4.65/6.89/9.27亿元，EPS分别为1.16/1.72/2.32元。
• 估值与投资建议：给予2021年39XPE估值，对应目标股价67.08元/股，首次覆盖给予“买入”评级。

关键信息

一、公司概况

• 成立时间：2015年
• 主要产品：电镀金刚石线
• 应用领域：光伏晶硅、多晶硅切片，以及水晶材料、磁性材料、蓝宝石等硬脆材料切割
• 客户群体：隆基、晶科、晶澳、协鑫、天合光能等一线硅片企业，2019年前五大客户销售额占比达85.46%
• 股权结构：吴英持股49.6%，张迎九持股15.28%，贾海波持股8.69%

二、财务表现

• 营收与利润：2019年营收11.93亿元，归母净利润4.08亿元；2020年前三季度营收8.71亿元，归母净利润3.25亿元
• 毛利率：2017-2019年分别为71%、64%、55%，高于行业平均水平
• ROE：2017年达124.9%，2019年降至29.3%，但仍高于可比公司
• 费用控制：销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为3.06%、3.48%、0.42%，研发费用率提高至8.07%

三、行业分析

• 市场增长：预计2021-2030年全球光伏新增装机量将由160GW提升至614.9GW，CAGR达18%
• 渗透率提升：金刚石线在光伏行业渗透率已近100%，预计2030年单晶硅金刚线线径将降至40微米以下
• 国产替代：2019年全球金刚石线国产化率超过55%，公司凭借技术优势迅速抢占市场份额

四、技术与成本优势

• 设备技术：自主研发“单机六线”设备，单机产量是“单机双线”的3倍，人工和制造成本仅为双线的33%
• 母线自供：公司是唯一一家自制母线的企业，母线成本低于外购35%
• 电镀技术：掌握核心电镀液配方，实现高效、稳定的镀层工艺
• 半裸砂技术：提高产品良率，降低线耗，提升切割效率
• 工字轮优化：工字轮单耗从2017年的1.68个/百公里降至2019年的0.49个/百公里，单位成本下降83%

五、产能扩张

• 现有产能：2019年产能为2339万公里，2023年预计产能达7400万公里，较19年提升216%
• 扩产计划：计划建设美畅产业园、高效金刚石线项目，新增产能300条和200条，分别对应270万公里和180万公里的新增月度产能

六、新业务拓展

• 新技术：研发单向和异形切割技术，应用于建筑外墙保温材料切割
• 市场潜力：2022年建筑外墙保温材料市场规模预计达1750亿元，公司有望从中受益

七、风险提示

• 光伏装机量不及预期
• 金刚石线价格下滑
• 新业务拓展不及预期

投资建议

• 目标股价：67.08元/股
• 评级：买入
• 估值：2021年39XPE

未来展望

• 技术优势：持续进行技术升级，如“单机九线”设备布局，进一步提升生产效率
• 成本控制：通过自主研发和工艺优化，持续降低成本，增强盈利能力
• 市场拓展：有望在光伏之外的其他领域如建材、陶瓷等实现增长，拓展新市场

表格摘要

图表摘要

• 图1：美畅股份核心指标概览
• 图2：公司发展历程
• 图3：公司股权结构概况
• 图4：电子显微镜下的电镀金刚石线图像
• 图5：公司金刚石线产品用途
• 图6：公司营收主要来源于单多晶硅切割线
• 图7：2019年公司第一大客户为隆基股份
• 图8：公司营收经历回落后企稳
• 图9：公司金刚石线售价、成本同步下滑
• 图10：公司毛利率处于行业高位
• 图11：公司加权ROE下滑但始终高于可比公司
• 图12：费用管控水平良好，研发费用率有一定提升
• 图13：公司销售费用占比提高但仍低于可比公司
• 图14：公司管理费用率处于较低水平且相对稳定
• 图15：公司应收账款周转率高于同行
• 图16：公司流动比率不断优化，高于可比公司
• 图17：公司资产负债率处于较低水平
• 图18：2020Q1-Q3公司经营现金流净流入1.64亿元，YOY-39%
• 图19：金刚石线主要应用于光伏硅片和蓝宝石切割领域
• 图20：金刚石线切割工艺相比游离磨料砂浆切割工艺优势明显
• 图21：2019年全球金刚石线国产品牌市占率超过55%
• 图22：金刚石线在光伏行业渗透率不断提升
• 图23：全球光伏新增装机容量及金刚石线工艺渗透率情况
• 图24：2017-2019公司产品毛利率高于行业平均水平
• 图25：2019公司单位原材料低于行业平均
• 图26：2019公司人工成本低于行业平均
• 图27：2019公司制造费用低于行业平均
• 图28：公司单机六线产品技术优势明显
• 图29：2019年公司原材料成本占比54%
• 图30：2019年公司母线在原材料中成本占比37%
• 图31：2017-2019公司研发费用率不断提高
• 图32：快切化使客户切割时间减少
• 图33：2019年公司前五大客户销售额占比约85%
• 图34：公司金刚石线销量遥遥领先竞争对手
• 图35：2019公司销售收入行业领先
• 图36：2019公司净利润行业领先
• 图37：预计2030年单晶硅金刚线线径将降至40微米以下
• 图38：2017-2019公司产能不断扩充
• 图39：2017-2019公司产能利用率处于较高水平
• 图40：预计2023年底公司产能达7400万公里
• 图41：建筑外墙保温材料市场规模增长迅速

总结

美畅股份凭借其在金刚石线领域的技术实力和成本优势，成为行业龙头，未来随着光伏装机量的快速增长和公司产能的持续扩张，公司有望进一步提升市占率和盈利能力，同时在建材、陶瓷等新领域实现增长，具有良好的投资前景。