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恩捷股份：从巨亏到盈利，2026年能否迎来真正的反转？

一、行业大环境：从价格战到供需紧平衡

• 行业反转：2025年下半年，锂电池隔膜行业从价格战转向供需紧平衡，价格开始回升。
• 出货量增长：2025年中国锂电池隔膜总体出货量达到328.5亿平米，同比增长44.4%。
• 湿法隔膜主导：湿法隔膜占比从2024年的76.9%提升至2025年的80.7%，成为市场主流。
• 大电芯推动需求：314Ah大电芯成为主流，对隔膜的稳定性和一致性要求更高，加速了干法向湿法的转移。
• 产能利用率提升：2025年第四季度产能利用率突破80%，接近2022年高点。
• 未来产能限制：由于隔膜扩产周期长，2026-2027年新增产能有限，行业有望维持紧平衡。
• 高端产品紧缺：$5\mu \mathrm{m}$ 超薄湿法隔膜技术门槛高，供需缺口可能持续到2026年下半年。

二、恩捷股份：全球龙头的竞争力

• 市占率领先：2025年恩捷全球市占率超30%，国内市占率约45%，稳居行业第一。
• 产能布局全球化：在匈牙利、美国、马来西亚等地建有海外基地，服务全球一线电池客户。
• “四位一体”竞争体系：
  • 设备自主化：2025年底拟收购青岛中科华联，实现设备内部可控。
  • 技术高端化：已实现$5\mu \mathrm{m}$高强基膜规模化量产，布局固态电解质产线。
  • 客户深度绑定：与宁德时代、亿纬锂能、中创新航、比亚迪、松下、LGES等建立长期供货协议。
  • 规模全球化：覆盖全球主要电池厂商，满足供应链本地化需求。

三、财务表现：触底回升，但修复仍需时间

• 2024年财务困境：
  • 营收101.6亿元，同比下降15.6%；
  • 归母净利润亏损6亿元，毛利率跌至11%；
  • 第四季度单季亏损11亿元，毛利率为负（-16.3%）。
• 2025年财务改善：
  • 一季度营收27亿元，净利润转正至1.39亿元；
  • 全年业绩预告显示归母净利润恢复至1.1亿元-1.6亿元；
  • 经营现金流净额为正，显示核心业务现金生成能力未枯竭。
• 资产负债情况：
  • 2024年末资产负债率44.5%，2025年三季度末为44.8%，有息负债率为32.5%；
  • 财务杠杆较高，但未进一步上升。

四、潜在风险与挑战

• 技术替代风险：固态电池商业化可能冲击传统隔膜市场，恩捷已布局半固态和固态电解质，但需关注技术路线是否正确。
• 市场竞争加剧：
  • 行业CR4超过70%，头部企业竞争激烈；
  • 星源材质、佛塑科技等竞争对手技术全面，客户覆盖广泛。
• 产品结构分化：
  • 高端$5\mu \mathrm{m}$产品紧缺，但常规$7\mu \mathrm{m}$ / $9\mu \mathrm{m}$产品价格仍承压；
  • 2025年二季度$7\mu \mathrm{m}$湿法隔膜价格同比下降25%。
• 治理与财务问题：
  • 2025年4月因募集资金管理违规被云南证监局责令改正；
  • 控股股东及其关联方经营性往来超1.2亿元，子公司资金拆借余额高达89.6亿元，资金使用透明度存疑。

五、2026年展望：关键在于三大因素

• 价格能否持续上涨：直接影响盈利能力。
• 负债能否降低：关系到财务健康与股东回报。
• 固态电池冲击能否对冲：技术转型是否能带来新的增长点。

结语

2025年是恩捷股份走出低谷的起点，2026年将是检验其能否真正实现“V型反转”的关键一年。行业复苏信号已现，但企业能否在价格、财务和技术创新上持续发力，仍是投资者关注的焦点。